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back結構的品種往往都是供需偏緊，現貨強于期貨，在某個(gè)階段供需矛盾激化，現貨價(jià)格暴漲，造成了價(jià)格高位的大基差，以致于很多back結構下做多的交易者不知道如何去判斷價(jià)格的頂部在哪里，甚至還有很多人高位去加倉追大基差，最終可能被深套。
通常情況下，我們判斷價(jià)格頂部可以從波動(dòng)率方面來(lái)考慮，當價(jià)格不斷上漲的時(shí)候，波動(dòng)率沒(méi)有明顯放大，盤(pán)面的行情是緩推上漲，那大概率行情是還沒(méi)有到頭，不能盲目摸頂；當價(jià)格上漲的高位的時(shí)候，波動(dòng)率開(kāi)始明顯放大甚至劇烈波動(dòng)的時(shí)候，這個(gè)時(shí)候往往是行情最瘋狂的時(shí)候，容易出現頂部，但是也不太好抓，但是這個(gè)時(shí)候不能夠重倉去追行情，而是要逐步減倉原來(lái)的多單，避免上漲趨勢的末端隨著(zhù)波動(dòng)率放大之后開(kāi)始反轉。
除了從波動(dòng)率角度去觀(guān)察價(jià)格上漲的風(fēng)險之外，也可以從產(chǎn)業(yè)上下游角度去考察，例如，上游價(jià)格漲得太猛了，把下游干虧損了，下游開(kāi)始逐步停產(chǎn)，一下子導致上游需求受到影響，從而開(kāi)始負反饋下跌，就像當年2018年的甲醇，當時(shí)甲醇01合約價(jià)格一直在3200-3500震蕩，下游MTO紛紛停產(chǎn)，最終港口甲醇快速累庫，創(chuàng )了當時(shí)歷史天量庫存，甲醇從那個(gè)時(shí)候開(kāi)始累庫暴跌。
因此，大多數時(shí)候，在back結構下，我們去觀(guān)察價(jià)格的頂部，基本上就是幾個(gè)角度：第一，價(jià)格高位+高波動(dòng)率；第二，下游停產(chǎn)檢修導致上游庫存累積；第三，盤(pán)面價(jià)格行為信號。今天，我們再介紹一種可以幫助我們提示風(fēng)險的方法：月差結構的變化。
PVC是最近兩年期貨市場(chǎng)上的一個(gè)明顯品種，最近的連續兩個(gè)跌停，引發(fā)了市場(chǎng)的熱議，很多人覺(jué)得很奇怪，為什么基本面似乎沒(méi)有什么變化，甚至基差還是那么強，盤(pán)面突然就轉頭向下了呢？其實(shí)，在價(jià)格的頂部和底部，盤(pán)面一定是先于基本面，即盤(pán)面期貨的暴漲或者暴跌，引發(fā)現貨市場(chǎng)上各參與者心態(tài)和行為的變化，然后改變其現貨行為，從而引發(fā)負反饋，這個(gè)是期貨對現貨的影響，所以?xún)r(jià)格的頂部和底部容易走負反饋，期貨盤(pán)面先于現貨基本面發(fā)生變化。
那么，我們如何在價(jià)格的頂部來(lái)觀(guān)察這些細微的變化呢？最近盤(pán)面的波動(dòng)率放大，這個(gè)確實(shí)是一個(gè)變化，但是由于今年期貨市場(chǎng)保證金規模破萬(wàn)億，資金規模大了，商品波動(dòng)率變大這個(gè)也是正?，F象，另外，可能量化資金參與過(guò)多，盤(pán)面的價(jià)格深度比較淺，都是幾十手或者上百手的單子，一下子都被吃完了，瞬間價(jià)格上下跳動(dòng)很多，這和過(guò)去盤(pán)口價(jià)格深度不一樣，過(guò)去上千手單子都有的是，現在好像很少見(jiàn)了。
除了波動(dòng)率變化之外，我覺(jué)得還有一個(gè)重要的參考指標，值得大家去關(guān)注，那就是月差的變化，月差的變化不正常了，往往是行情末端或者階段性結束的一個(gè)標志。
V2201價(jià)格與V1/5價(jià)差的關(guān)系
我們可以看一下V2201的價(jià)格走勢圖與V1/5的月差變化，back結構下，正常的上漲是走正套邏輯，其實(shí)單邊做多就是明著(zhù)看多明著(zhù)做多，跨期正套就是明著(zhù)看多暗著(zhù)做多。在現貨偏緊的情況下，供需矛盾激發(fā)，現貨暴漲，盤(pán)面價(jià)格上漲的同時(shí)開(kāi)始走正套，月差不斷拉大，直到某一時(shí)刻（圖中圈1）V1/5月差率先見(jiàn)頂回落，而V2201價(jià)格還在繼續上漲，可能是由于V2201持倉過(guò)高，主力資金還沒(méi)有出完貨，所以繼續拉高，但是月差反而卻不斷走弱，隨后，突然V2201開(kāi)始大量減倉，盤(pán)面暴跌，月差見(jiàn)頂之后，V2201合約開(kāi)始從高位大跌。
當然，不僅僅是今年的情況如此，去年的V2101合約也是讓人印象深刻，當時(shí)由于天津港塞港，導致華南地區庫存偏緊，資金開(kāi)始不斷增倉搞事情，把V2101價(jià)格拉到8000多，最后在11月中旬左右開(kāi)始下跌，最后一路跌到6000多，相信有一些交易者經(jīng)歷過(guò)這個(gè)行情。
我們再看一下V2101的價(jià)格走勢與V1/5月差的變化，同樣是back結構下低庫存做多，價(jià)格高位出現了大基差，后來(lái)到某一時(shí)刻V1/5月差見(jiàn)頂（圖中圈1），而由于當時(shí)V2101合約持倉過(guò)大，價(jià)格還在繼續漲，但是這個(gè)時(shí)候的上漲存在巨大風(fēng)險，不宜追多，而是逢高減持多單，果然，在最后一段時(shí)間里，V2101頁(yè)很快見(jiàn)頂反轉了，又是一個(gè)價(jià)格月差見(jiàn)頂之后期貨價(jià)格見(jiàn)頂的案例。
需要注意的是，如果月差見(jiàn)頂之后震蕩，那么期貨價(jià)格可能還會(huì )繼續上漲一段時(shí)間；如果月差見(jiàn)頂之后立即回落，那么期貨價(jià)格也會(huì )很快見(jiàn)頂回落。
那么問(wèn)題來(lái)了，會(huì )不會(huì )一定每次都是月差先見(jiàn)頂，然后期貨價(jià)格再見(jiàn)頂呢？答案是否定的，也有可能同時(shí)見(jiàn)頂，讓我們再來(lái)看一下TA1909合約與TA9/1月差的情況。
可能大家印象比較深刻的是2018年夏天的TA1809，那個(gè)時(shí)候簡(jiǎn)直太瘋狂，其實(shí)2019年的夏天也很瘋狂，只不過(guò)那個(gè)時(shí)候的瘋狂體現在TA1907，據說(shuō)當時(shí)華泰場(chǎng)外子公司有客戶(hù)期權爆倉了。當時(shí)也是back結構，TA9/1月差拉得非常大，從圖中可以看出，TA9/1月差（圖中圈1）和TA1909的價(jià)格（圖中圈2）幾乎是同時(shí)見(jiàn)頂開(kāi)始下跌，然后月差一路走弱，盤(pán)面一路下跌。
所以，并不是說(shuō)，back結構下上漲到高位，一定是月差先于期貨價(jià)格見(jiàn)頂，如果行情太過(guò)極端，盤(pán)面有可能是月差和期貨價(jià)格同步見(jiàn)頂，因為那個(gè)時(shí)候資金會(huì )大量從近月合約撤出，期貨價(jià)格暴跌，盤(pán)面同時(shí)走反套，所以是同步見(jiàn)頂。這個(gè)可能與當時(shí)主力合約的持倉量有關(guān)，也可能與資金出貨的方式有關(guān)：資金溫和出貨的情況下，月差先于期貨見(jiàn)頂；資金暴利出貨的情況下，月差和期貨同時(shí)見(jiàn)頂。
當然，還有沒(méi)有例外情況，例如，期貨先見(jiàn)頂了，然后月差才見(jiàn)頂，我找了一下，還真找到了例外情況，就是甲醇1901合約的案例。
對于甲醇來(lái)說(shuō)，有兩個(gè)常規的套利操作，一個(gè)是MA9/1反套，一個(gè)是MA1/5正套，在2018年的時(shí)候，除了PTA比較瘋狂之外，那年的甲醇也是價(jià)格高位，MA1/5月差也很早拉得很高。然后MA1901一直在等不震蕩，月差也一直在高位震蕩。
從圖中我們可以看出，MA1901的價(jià)格（圖中圈1）是比MA1/5月差（圖中圈2）先見(jiàn)頂的，但實(shí)際上，嚴格來(lái)說(shuō)，MA1901的高點(diǎn)只是在長(cháng)期震蕩過(guò)程中的一個(gè)突然沖高，而MA1/5月差的高點(diǎn)也是長(cháng)期震蕩過(guò)程中的一個(gè)沖高，可能這種震蕩行情導致頂部有些失真，其實(shí)可能在圖中那個(gè)震蕩平臺左側的高點(diǎn)才是真實(shí)的，而那個(gè)高點(diǎn)，實(shí)際上也是MA1/5月差先出現高點(diǎn)，然后才是MA1901合約才出現高點(diǎn)。
然后，當MA1/5月差（圖中圈2）創(chuàng )高點(diǎn)之后，MA1901合約才開(kāi)始真正突破下跌，而在此之前，雖然MA1901合約創(chuàng )出了高點(diǎn)，但是整體價(jià)格還是在高位震蕩，真正向下突破還是在月差見(jiàn)頂之后發(fā)生的。
我們再來(lái)看一下SA2001價(jià)格和SA1/5月差的案例，當時(shí)純堿的價(jià)格處于歷史低位，后來(lái)當時(shí)1909合約開(kāi)始帶動(dòng)上漲，那個(gè)時(shí)候純堿成為市場(chǎng)上的明星，連續漲停，玻璃純堿價(jià)差也開(kāi)始得到修復，當時(shí)期貨主力合約價(jià)格在1800多，把純堿從contango結構拉成了back結構，這個(gè)時(shí)候SA1/5月差也是假定了，然后和期貨價(jià)格同步見(jiàn)頂開(kāi)始下跌，SA2001合約幾乎是從哪里來(lái)又回到哪里去，完美的過(guò)山車(chē)行情。
這又是一個(gè)期貨價(jià)格和月差同步見(jiàn)頂的案例，這是一種兇狠的出貨手法，是資金拉高近月之后，然后在遠月兇狠打下去，不是那種溫和的出貨手法，價(jià)格沒(méi)變，資金近月09狠狠賺了一把多頭行情的錢(qián)，又在01合約狠狠把貨拋上去賺了一把空頭行情的錢(qián)。
SA2201價(jià)格與SA1/5價(jià)差的關(guān)系
現在我發(fā)現了一個(gè)奇怪的問(wèn)題，那就是SA2201合約。我們可以發(fā)現圖中SA1/5月差已經(jīng)很早見(jiàn)頂開(kāi)始大幅下跌了，而SA2201合約還在高位震蕩，沒(méi)有跌下來(lái)，但是顯然波動(dòng)率放大了很多?？陀^(guān)來(lái)講，從純堿的供需角度來(lái)講，我是偏繼續看多的，但是從盤(pán)面的來(lái)看，感覺(jué)哪里有問(wèn)題，最近盤(pán)面純堿確實(shí)不如以前強了，偏震蕩甚至走弱了，下面的文章中，我再解釋一下其中的原因。
總體來(lái)講，通過(guò)幾個(gè)案例，我對上面的這幾個(gè)案例做一個(gè)簡(jiǎn)單的歸納總結：
先從結構說(shuō)起，back結構是現貨供需偏緊的一個(gè)特征，但是也非?？简炇袌?chǎng)的承接能力，因為在back結構下，庫存主要流入現貨市場(chǎng)，如果市場(chǎng)需求接不住，就可能出現一系列問(wèn)題，例如，原來(lái)一些投機囤貨的庫存，都出來(lái)了，市場(chǎng)貿易商恐慌紛紛拋貨，社會(huì )庫存累積，現貨價(jià)格下跌，負反饋就出現了。但如果市場(chǎng)需求真的很好，這個(gè)品種就是很缺，那么可能會(huì )進(jìn)一步刺激現貨上漲，繼續走期現共振的正反饋上漲。
很多時(shí)候，back結構下，現貨價(jià)格絕對高位，期貨價(jià)格也是高位，從而形成了super back結構，由于現貨市場(chǎng)情緒亢奮，現貨一下子暴漲，但是需求跟不上，與此同時(shí)，期貨也不跟了，反而現貨大漲，期貨震蕩偏弱或者下跌，這個(gè)也很危險。
期貨下跌之后，開(kāi)始帶動(dòng)現貨市場(chǎng)的情緒，此時(shí)還是維持高基差，現貨也跟著(zhù)慢慢降價(jià)，看一下市場(chǎng)能不能接住，市場(chǎng)需求如果接不住，那么現貨價(jià)格繼續降價(jià)，庫存繼續顯性累積，期貨繼續下跌，這個(gè)時(shí)候，期貨越跌，現貨市場(chǎng)往往成交越弱，大家都是買(mǎi)漲不買(mǎi)跌，因為這個(gè)時(shí)候庫存買(mǎi)完了價(jià)格下跌就貶值了，如果下游需求被之前的上漲給打沒(méi)了，在下跌過(guò)程中可能也不會(huì )很快恢復，市場(chǎng)缺乏剛需來(lái)接住庫存，就會(huì )繼續下跌，高基差不斷收窄，庫存不斷累積，到最后變結構，從back結構變成contango結構。
為什么會(huì )變結構呢？因為contango結構下期貨升水鎖庫，現貨市場(chǎng)承接不了那么多的庫存，只能通過(guò)變結構，讓盤(pán)面升水，把過(guò)剩的現貨庫存鎖在期貨市場(chǎng)，從而緩解現貨市場(chǎng)上的庫存壓力。所以，我們會(huì )發(fā)現，很多品種從back結構下的高基差開(kāi)始下跌，然后不斷累庫，然后基差不斷收窄，到最后變成contango結構，本質(zhì)上就是期貨市場(chǎng)暴跌之后，引發(fā)現貨市場(chǎng)各參與者的心態(tài)及行為發(fā)生變化，采購策略，庫存策略發(fā)生變化，慢慢地現貨市場(chǎng)承接不了那么多的庫存，只能通過(guò)改變價(jià)差結構，通過(guò)contango結構升水鎖庫來(lái)鎖住過(guò)剩庫存。
我們可以通過(guò)上面的幾個(gè)案例可以看出，很多品種月差結構都是這樣變化的，從高月差見(jiàn)頂，到月差從正變成負的，即back結構變成contango結構，對應的時(shí)間段這些品種都是在不斷累庫，這個(gè)就是期貨市場(chǎng)對現貨市場(chǎng)的影響，期貨盤(pán)面的大跌，影響到了產(chǎn)業(yè)各參與者的心態(tài)和行為，采購策略，庫存策略都發(fā)生變化，所以基本面跟隨盤(pán)面技術(shù)面變化，這也是為什么很多人說(shuō)基本面沒(méi)用，直接看圖就可以了，其實(shí)不是的，只有在價(jià)格絕對的頂部或者底部，才容易發(fā)生期貨對現貨的負反饋；在大多數時(shí)候期現之間更多的是正反饋的。
所以，很多過(guò)剩的品種，價(jià)格基本上都處于低位，都維持著(zhù)contango結構，因為現貨市場(chǎng)承接不了那么多庫存，只能通過(guò)期貨市場(chǎng)升水鎖庫，來(lái)緩解現貨市場(chǎng)的庫存壓力。但是，這并不意味著(zhù)contango結構就不會(huì )發(fā)生大的上漲行情了，今年好多品種大的上漲行情都是在contango結構下發(fā)生的。
例如純堿，它就是在contango結構下一路上漲走出大行情的，這種結構下，我們還需要關(guān)注未來(lái)的供需預期，純堿是一個(gè)未來(lái)供需預期非常良好的品種，在這種大背景下，它的現貨肯定是逐步漲價(jià)的，基于這個(gè)確定性，很多聰明的資金就提前開(kāi)始在期貨買(mǎi)入，所以盤(pán)面始終領(lǐng)先于現貨價(jià)格的上漲，短期漲多了，就回調一下殺殺盤(pán)面的升水。
由于期貨的漲價(jià)幅度有時(shí)候看供需預期，而現貨的漲價(jià)幅度看得是供需現實(shí)，只要現實(shí)有比較大的壓力，現貨就很難一下子大漲，所以起初隨著(zhù)現實(shí)逐步改善，現貨都是小漲，20塊，50塊的漲價(jià)；但是期貨不一樣，期貨是長(cháng)期供需預期改善而且比較樂(lè )觀(guān)，盤(pán)面可以漲100塊，200塊。所以盤(pán)面一直維持著(zhù)contango結構。
當然，在contango結構下升水鎖庫，就會(huì )有一個(gè)問(wèn)題，就是盤(pán)面越漲，現貨市場(chǎng)上的庫存就越緊張，因為空盤(pán)面的產(chǎn)業(yè)客戶(hù)被套住了，他們沒(méi)有平倉的機會(huì )，所以現貨沒(méi)辦法解鎖，現貨不解鎖，就不會(huì )沖擊現貨市場(chǎng)，不會(huì )給現貨市場(chǎng)帶來(lái)流動(dòng)性沖擊，不會(huì )大量增加供應，所以contango結構下，期貨越漲，現貨市場(chǎng)上反而越缺貨。
相反，如果contango結構下不斷下跌，那么空頭就有機會(huì )平掉盤(pán)面的空單獲利，同時(shí)解鎖現貨，這部分現貨就可以流入到現貨市場(chǎng)，造成現貨市場(chǎng)供應大幅增加，所以contango結構下，期貨越跌，現貨市場(chǎng)反而貨越不缺。
另外，在contango結構下走出大的上漲行情，最后一般都是要變結構的，一定是真的是需求很好，而不是總是靠contango來(lái)鎖住庫存，一定是要把這些庫存給消化掉的，這個(gè)才是正常健康的上漲，否則contango結構下，這些庫存不消化，這個(gè)上漲就不可持續，因為這些貨總是要出來(lái)的，到時(shí)候沒(méi)有需求承接，還是要跌下去。所以真正的大行情，一定是要有很好的需求在，現貨市場(chǎng)需求好的話(huà)，一定是現貨大漲來(lái)變結構。
所以，純堿之前上漲的時(shí)候都是每次提價(jià)50塊，到后來(lái)供需矛盾激發(fā)的時(shí)候，都是100塊甚至200快的提價(jià)，提價(jià)的節奏加快了，提價(jià)的幅度也加空了，這個(gè)就是現貨市場(chǎng)供需緊張的表現，需求好的表現，所以一定要變結構。
近期隨著(zhù)庫存的不斷消耗到了較低位置以及能耗雙控，拉閘限電等各種原因，導致堿廠(chǎng)開(kāi)工率下降，所以一下子導致現貨市場(chǎng)供需矛盾變得激烈了，現貨價(jià)格漲幅也比較大，所以盤(pán)面也變了結構，從contango結構變成back結構，這些都是正常情況。
但是我們發(fā)現，最近SA1/5月差走反套，明顯已經(jīng)見(jiàn)頂了，至少是階段性見(jiàn)頂，這個(gè)時(shí)候可能會(huì )有兩種理解：第一，像其他品種一樣，月差見(jiàn)頂是一個(gè)危險信號，SA2201合約隨時(shí)有可能走弱下跌甚至反轉；第二，雖然純堿階段性供需最緊的時(shí)刻可能已經(jīng)過(guò)去，但是依然是供需緊平衡，可以接得住這些庫存，從而維持住back結構。
如果是前者的話(huà)，那目前的盤(pán)面很危險；如果是后者的話(huà)，那么一旦接住之后，現貨和盤(pán)面的價(jià)格可能會(huì )再上一個(gè)新的高度，表現在SA2201和SA1/5月差的關(guān)系就是：當前階段，SA1/5月差隨著(zhù)拉閘限電供需最緊張的時(shí)候結束，高位開(kāi)始回落，而SA2201維持高位震蕩；后面階段，現貨市場(chǎng)接得住這些庫存，可以消化，現貨和期貨繼續聯(lián)動(dòng)上漲，SA2201繼續走高，SA1/5月差開(kāi)始上漲，甚至創(chuàng )出新高，那么前面那個(gè)就是假的SA1/5月差見(jiàn)頂。
不過(guò)，從SA2201的價(jià)格走勢以及SA1/5月差的情況來(lái)看，即便是一個(gè)階段性的月差見(jiàn)頂了，也使得SA2201很難再像以前那樣強勢上漲了，現在的盤(pán)面處于弱勢調整。從交易的角度來(lái)講，我們是需要注意一下back結構下，月差見(jiàn)頂的這個(gè)信號，注意控制倉位，不能盲目加倉，而是要逢高減倉。
近期，期貨市場(chǎng)波動(dòng)比較大，很多人可能多空都受傷，關(guān)于波動(dòng)率與交易方法上，我覺(jué)得有幾點(diǎn)可以需要注意一下。
首先，價(jià)格高位高波動(dòng)率的情況下，倉位不宜過(guò)重，不然，你即便看對方向，由于倉位過(guò)重也可能被高波動(dòng)率給來(lái)回絞殺。最好的方法是，確定一個(gè)交易方向，最核心的矛盾只有一個(gè)，這個(gè)矛盾不變，交易的方向就不發(fā)生改變，然后輕倉去做那一個(gè)方向，然后用一部分倉位去利用盤(pán)面的高波動(dòng)率進(jìn)行高拋低吸，底倉可能沒(méi)怎么變化，但是高拋低吸的倉位可以增加收益。
但是，當波動(dòng)率降下來(lái)之后，就不要做高拋低吸了，因為那個(gè)時(shí)候行情可能又要走某個(gè)趨勢，你在低波動(dòng)率下做高拋低吸，容易把倉位給弄丟，反而得不償失了。
其次，高波動(dòng)率下不宜使用重倉搞起爆點(diǎn)的交易手法，因為盤(pán)面波動(dòng)太大，有時(shí)候跳得太快，本身就不適合重倉，與是不是起爆點(diǎn)無(wú)關(guān)；重倉搞起爆點(diǎn)的交易手法是在低波動(dòng)率突然變成高波動(dòng)率的時(shí)候，你要抓的就是那個(gè)時(shí)刻。
因此，資金發(fā)動(dòng)行情的常規套路就是，首先需要把倉位干進(jìn)去，建底倉，這個(gè)時(shí)候就會(huì )出現持倉異常；然后，開(kāi)始慢慢波動(dòng)率變大，即升波；最后就是突然價(jià)格爆發(fā)起來(lái)，一根大陽(yáng)線(xiàn)。所以重倉搞起爆點(diǎn)的時(shí)候是選擇在盤(pán)面低波動(dòng)率向高波動(dòng)率轉換的時(shí)候。
最后，不要頻繁切換交易方向，一會(huì )兒做多，一會(huì )兒做空，就跟個(gè)無(wú)頭蒼蠅似的，只做一個(gè)方向，不要因為盤(pán)面的波動(dòng)輕易改變自己的方向，除非你發(fā)現原來(lái)的邏輯不存在了，順著(zhù)原來(lái)的方向，等盤(pán)面調整到位了，波動(dòng)率降下來(lái)了，繼續做矛盾沒(méi)有發(fā)生變化的那個(gè)方向，不然一會(huì )多一會(huì )兒空，盤(pán)面那么大的波動(dòng)，來(lái)回讓你止損，自己做起來(lái)也郁悶。
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