這一系列的“精讀《證券分析》”文章是寫(xiě)于2010年的讀書(shū)筆記。當時(shí)我剛進(jìn)入投資領(lǐng)域，對投資懂的不多，但無(wú)知者無(wú)畏，對投資充滿(mǎn)熱情。證券分析，我從零開(kāi)始，憑的是數據說(shuō)話(huà)邏輯推理的理性態(tài)度。一路走來(lái)，經(jīng)歷過(guò)市場(chǎng)的實(shí)戰，我對投資的熱情不減，但是對證券分析的理解卻不一樣了。
任何證券分析，說(shuō)到底還是用歷史判斷未來(lái)。但是，歷史能否推斷未來(lái)？什么樣的歷史能決定未來(lái)？這就是格雷厄姆強調的證券分析只對少數公司有效，而且他強調公司的持續盈利能力，而不是簡(jiǎn)單的數字分析，強調對公司的洞悉而不是羅列數字，簡(jiǎn)單歸納。未來(lái)在特定條件下可以預測。歸納是過(guò)去如何，未來(lái)還會(huì )這樣。而演繹則是找出邏輯規律A=》B，所以未來(lái)還可以從A推出B。這點(diǎn)我在搞過(guò)量化之后感悟更深了，殊途同歸。
資產(chǎn)負債表分析
資產(chǎn)負債表是公司盈利的基礎，利潤的源泉，體現了公司的商業(yè)模式。證券分析的本質(zhì)是由歷史判斷未來(lái)，那么變化較小的因素就更重要。資產(chǎn)負債表所體現出的公司的商業(yè)模式，占有資源，使用資金等，相對變化少，好判斷。這樣的資產(chǎn)負債表分析，對于商業(yè)模式優(yōu)秀，行業(yè)格局穩定，穩定增長(cháng)的公司比較適用，但對變化巨大的快速成長(cháng)型公司則不太合適。
投資思路的轉變
投資的思路與經(jīng)濟發(fā)展階段相關(guān)。經(jīng)濟低速看價(jià)值，高速看升值。未來(lái)優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)一定是有著(zhù)穩定而強勁的現金流的資產(chǎn)，而不是過(guò)去一直上漲，估值很高的資產(chǎn)。這在信用大擴張時(shí)期正好相反，過(guò)去能吸引更多流動(dòng)性，水漲船高的升值資產(chǎn)最搶手。
投資與投機
格雷厄姆對投資的定義簡(jiǎn)單清晰:經(jīng)過(guò)徹底的定性和定量分析，保證本金安全和滿(mǎn)意回報的活動(dòng)。這個(gè)定義實(shí)際上有著(zhù)概率的含義。投資并不僅是看回報，更是要規避風(fēng)險，保證本金安全，需要高度的確定性。那些投機的行為，從概率上看往往是有著(zhù)極高的潛在回報，但是確定性極低。數學(xué)可以證明，在長(cháng)期，只有高潛在回報，高確定性的機會(huì )才能帶來(lái)最高的長(cháng)期復合增長(cháng)。
股票分析有用嗎？
只看歷史，不找規律的股票分析沒(méi)用。未來(lái)變化劇烈，過(guò)去的規律不再適用的企業(yè)，股票分析更沒(méi)用。分析師掌握的是過(guò)去的部分事實(shí)，而且這個(gè)事實(shí)未來(lái)會(huì )改變。在這種情況下，分析師的作用非常有限，必須嚴守自己的能力圈，只分析那些穩定的企業(yè)，并抓住規律性的東西，而不是表象。
利潤表分析
利潤只是紙上富貴，現金流才是真金白銀。盈利能力比當期的利潤更重要。但是，現實(shí)中，人們的行為正好相反，重盈利，輕現金，重當期，輕長(cháng)期。這也是為什么價(jià)值投資者能夠獲得機會(huì )的原因之一。
價(jià)格與價(jià)值的背離
價(jià)格與價(jià)值是投資中永恒的話(huà)題。價(jià)格是買(mǎi)賣(mài)雙方在交易時(shí)的流動(dòng)性條件下所達成的共識。價(jià)格雖然很重要，但并沒(méi)有預知未來(lái)的神奇能力。而到底什么是價(jià)值（Value）？我們總是把價(jià)值看作是給定的（Given），但是實(shí)際情況是怎樣的呢？?jì)r(jià)值其實(shí)是一種比較，與盈利能力的比較，當前與未來(lái)的比較等。如果沒(méi)有比較的基準，如持續穩定的盈利能力，我們就無(wú)法準確的量化價(jià)值，只能用主觀(guān)判斷來(lái)代替。價(jià)值也是效用。同樣的東西對不同的人具有不同的效用，也就具有不同的價(jià)值。正是因為有了對價(jià)值的不同認識，才會(huì )有市場(chǎng)上的交換，包括股市的交易。
價(jià)格的波動(dòng)與價(jià)值的變化帶來(lái)價(jià)格與價(jià)值的背離，有時(shí)候這種背離可能很大，持續很長(cháng)世間。這其中很重要的一個(gè)原因就在于流動(dòng)性的變化，尤其是央行主導的流動(dòng)性變化，水漲則船高，水落則石出。
報表體現活的公司
什么是現實(shí)，什么是對現實(shí)的真正理解，什么是表象（form）什么是實(shí)質(zhì)（mass）？這些問(wèn)題并不只是純粹的哲學(xué)思考，做投資，研究公司，研究經(jīng)濟也要考慮這些問(wèn)題。判斷一個(gè)公司的價(jià)值不能看公司表面上的人來(lái)人往，工廠(chǎng)大樓，而要深入分析公司的商業(yè)模式，從數據出發(fā)分析估值。一個(gè)公司的三張財務(wù)報表顯示的各種財務(wù)數字，其實(shí)也是表象，而數字所反映的商業(yè)模式，價(jià)值內涵(ValueProposition)，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)等才是有血有肉的一個(gè)公司。三張財務(wù)報表，實(shí)際上是一個(gè)動(dòng)態(tài)系統的簡(jiǎn)化模型。
估值是價(jià)值投資的一個(gè)核心問(wèn)題和重要前提。想要對一個(gè)公司估值，就必須深入了解一個(gè)公司的三張表。這三張表可以說(shuō)是價(jià)值投資者極其重要的“三個(gè)代表”。這三張表代表了一個(gè)公司全部的財務(wù)信息。
資產(chǎn)負債表：代表一個(gè)公司的資產(chǎn)與負債及股東權益。
利潤表：代表一個(gè)公司的利潤來(lái)源。
現金流量表：代表一個(gè)公司的現金流量，更代表資產(chǎn)負債表的變化。
資產(chǎn)負債表——所有表格的基礎
從某種意義上說(shuō)，一個(gè)公司的資產(chǎn)負債表才是根本。無(wú)論是現金流量表還是利潤表都是對資產(chǎn)負債表的深入解釋。在格雷厄姆的時(shí)代，會(huì )計準則并沒(méi)有要求現金流量表。后來(lái)的會(huì )計準則進(jìn)一步發(fā)展，現金流量表才成為必須。因此在格雷厄姆的《證券分析》一書(shū)中對資產(chǎn)負債表的論述與分析是最多的。
現金流量表——資產(chǎn)負債表的變化
現金流量表是對資產(chǎn)負債表變化的解釋?，F金的變化最終反映到資產(chǎn)負債表的現金及等價(jià)物一項。而現金的變化源泉則是凈利潤。凈利潤經(jīng)過(guò)“經(jīng)營(yíng)”、“投資”、“籌資”三項重要的現金變動(dòng)轉變?yōu)樽罱K的現金變化。
首先，凈利潤經(jīng)過(guò)營(yíng)運資本的變化、攤銷(xiāo)折舊等非現金項目、其他項目（財務(wù)支出或收入、投資收益等）的調整，最終轉換為經(jīng)營(yíng)現金流。
其次，投資的支出與收益的現金流量。其中買(mǎi)賣(mài)資產(chǎn)對資產(chǎn)負債表的資產(chǎn)項目有影響。
最后，籌資的現金流量。其中，借債與還債會(huì )影響資產(chǎn)負債表的借款項目。分紅與增發(fā)會(huì )影響資產(chǎn)負債表的股東權益項目。
利潤表——凈利潤的來(lái)源
利潤表是凈利潤的來(lái)源。而凈利潤則直接影響資產(chǎn)負債表中股東權益的變化。
這三張表格是一個(gè)公司財務(wù)狀況的精髓與總結。也是公司這個(gè)動(dòng)態(tài)系統的簡(jiǎn)化模型。
經(jīng)典的著(zhù)作值得反復研讀，《證券分析》就是這樣一本書(shū)。今天再次回顧過(guò)去的讀書(shū)筆記，想法又不一樣了。重讀經(jīng)典，投資無(wú)止境，思考無(wú)止境。
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