文 / 薛洪言、趙卿，蘇寧金融研究院高級研究員

　　買(mǎi)什么股票買(mǎi)什么基金，你敢聽(tīng)機器人的建議嗎？

　　或者做一個(gè)懶人，直接把錢(qián)交給機器人來(lái)投資理財，你敢嗎？

　　隨著(zhù)科技的發(fā)展，人工智能早已介入金融領(lǐng)域。自2014年以來(lái)，互聯(lián)網(wǎng)理財行業(yè)內部開(kāi)始孕育出主打智能投資理念的創(chuàng )業(yè)型投顧平臺，進(jìn)入2016年，智能投顧概念開(kāi)始受到大平臺青睞，儼然成為互聯(lián)網(wǎng)金融的新風(fēng)口。

　　縱觀(guān)資管行業(yè)的發(fā)展，互聯(lián)網(wǎng)理財通過(guò)渠道的變化推動(dòng)了理財的普惠化，催生了國內資管行業(yè)的新一輪繁榮潮。然而，互聯(lián)網(wǎng)理財并未改變資產(chǎn)產(chǎn)品的屬性，也難言對傳統資管行業(yè)產(chǎn)生本質(zhì)的改變。相比之下，智能投顧依托現代科技手段實(shí)現了標準資產(chǎn)產(chǎn)品的組合化和智能化，從而帶來(lái)了產(chǎn)品層面的創(chuàng )新。

　　通過(guò)智能投顧技術(shù)，客戶(hù)得以享受全新的風(fēng)險和收益組合，本質(zhì)上已經(jīng)是一種新的投資產(chǎn)品。所以， 相較于互聯(lián)網(wǎng)理財對傳統資管行業(yè)的影響，智能投顧的影響更為深遠，它將在產(chǎn)品創(chuàng )新、業(yè)務(wù)模式、銷(xiāo)售策略等各方面給傳統資管行業(yè)帶來(lái)深遠影響。

　　不過(guò)，從國內智能投顧行業(yè)的發(fā)展現狀和政策環(huán)境來(lái)看，行業(yè)的騰飛式發(fā)展大仍需要克服一系列難題，在此之前，智能投顧平臺宜提前布局、漸次推進(jìn)，以夯實(shí)基礎為第一要務(wù)。

　　智能投顧有望解決傳統資管面臨的三難題

　　智能投顧是個(gè)舶來(lái)品，英文名robo-advisor，又被翻譯為機器人理財或自動(dòng)化理財，是指通過(guò)量化投資模型，結合客戶(hù)的投資目標、收入和納稅情況，基于馬克維茨的現代投資組合理論，為客戶(hù)打造專(zhuān)業(yè)、理性的投資組合。

　　相比傳統投顧模式，完整的智能投顧流程采取典型的五步曲模式：

　　一是綜合利用大數據技術(shù)、問(wèn)卷調查等，了解用戶(hù)個(gè)性化的風(fēng)險偏好；

　　二是基于用戶(hù)風(fēng)險偏好，結合算法模型，為用戶(hù)制定個(gè)性化的資產(chǎn)配置方案；

　　三是連接客戶(hù)賬戶(hù)進(jìn)行投資；

　　四是利用機器學(xué)習技術(shù)，對用戶(hù)資產(chǎn)配置方案進(jìn)行實(shí)時(shí)跟蹤調整；

　　五是資金退出、完成投資。

　　在實(shí)踐中，并非所有的平臺都涉及上述五個(gè)步驟，更多地只是對幾個(gè)步驟的組合運用。

　　由于并不追求高收益，智能投顧在資產(chǎn)選擇上會(huì )盡量規避股票、期貨、期權等高風(fēng)險資產(chǎn)，集中于股票ETF、債券ETF、貨幣基金、黃金等領(lǐng)域。另外，國內的智能投顧還會(huì )適當配置具有剛性?xún)陡短卣鞯母呤找娑ㄆ诶碡敭a(chǎn)品。在具體的資產(chǎn)配置策略上，大多基于馬克維茨的現代投資組合理論和客戶(hù)的風(fēng)險偏好，沿著(zhù)有效前沿曲線(xiàn)尋求收益最高的投資組合。如下圖所示。

　　基于自動(dòng)化、智能化的特征，智能投顧有望解決傳統資管行業(yè)面臨的三大難題，從而為自身的發(fā)展打開(kāi)了想象空間。

　　一是可以有效緩解信息不對稱(chēng)現象。這里的信息不對稱(chēng)并非指內幕信息層面，而是公開(kāi)信息層面。限于時(shí)間精力等各方面因素，個(gè)體投資者或理財師并不可能充分消化市場(chǎng)中的公開(kāi)信息，在吸收程度上也存在著(zhù)廣泛的個(gè)體差異，使得信息不對稱(chēng)現象普遍存在。智能投顧利用大數據和機器學(xué)習技術(shù)，可以更充分地吸收各類(lèi)市場(chǎng)信息，并運用到模型中去，從而大大緩解信息不對稱(chēng)現象。

　　二是可以有效過(guò)濾投資者情緒的影響。情緒是投資的大敵，波動(dòng)性市場(chǎng)投資尤其如此，股票市場(chǎng)為此發(fā)明了“動(dòng)量效應”一詞，用以反映因投資者情緒影響導致的股票價(jià)格在一段時(shí)間內趨同波動(dòng)的現象。相比而言，智能投顧可以徹底擯除情緒的影響，助力投資者成為交易規則的嚴格執行者。

　　三是可以有效降低投顧服務(wù)成本和門(mén)檻，提升市場(chǎng)空間。傳統投顧服務(wù)依賴(lài)人力，且服務(wù)范圍與投顧人員線(xiàn)性相關(guān)，成本和門(mén)檻較高，只有少部分高凈值客戶(hù)能夠享受到專(zhuān)業(yè)的服務(wù)。相比較而言，智能投顧依靠模型且純線(xiàn)上，邊際成本幾乎為0，具有明顯的規模效應，可以充分發(fā)揮互聯(lián)網(wǎng)的“低成本、廣覆蓋”精髓，推動(dòng)投顧服務(wù)普惠化。在某種意義上，智能投顧誕生后，高凈值客戶(hù)專(zhuān)屬的組合投資模式得以走入尋常百姓家，給趨于沉寂的資管行業(yè)帶來(lái)新的發(fā)展空間。

　　短期內智能投顧不具備騰飛式發(fā)展的條件

　　受益于機構投資模式的創(chuàng )新，以及互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)尤其是大數據技術(shù)和機器學(xué)習技術(shù)的發(fā)展，智能投顧于2009年前后開(kāi)始出現，開(kāi)始是以Betterment、Wealthfront和Future Advisor等創(chuàng )業(yè)型企業(yè)為代表，著(zhù)重于通過(guò)技術(shù)手段降低投資成本和門(mén)檻，包括稅務(wù)籌劃、低費率被動(dòng)型基金選擇等，并嚴格執行模型策略，追求適度收益率，逐步得到主流市場(chǎng)認可。

　　一些大型金融機構也紛紛推出智能投顧業(yè)務(wù)，如嘉信理財推出智能投顧產(chǎn)品SIP，德銀推出Anlage Finder，高盛收購Honest Dollar，貝萊德收購Future Advisor等。截止2015年底，美國智能投顧行業(yè)資產(chǎn)余額達到187億美元。據畢馬威預測，到2020年，美國智能投顧的資產(chǎn)管理規模將達到2.2萬(wàn)億美元，成為資管市場(chǎng)中的一支重要力量。

　　就國內資管行業(yè)的現狀來(lái)看，供給的單一性和需求的個(gè)性化、多樣性之間的矛盾一直存在，這就為智能投顧行業(yè)的發(fā)展提供了廣闊的空間。國內智能投顧創(chuàng )業(yè)企業(yè)始于2014年前后，受限于產(chǎn)品代銷(xiāo)資質(zhì)和監管政策的不明確等因素影響，上述企業(yè)多通過(guò)布局美國和香港資產(chǎn)的方式豐富產(chǎn)品類(lèi)別。進(jìn)入2016年，一站式理財平臺紛紛推出智能投顧概念，致力于為投資者提供自動(dòng)化、智能化投資服務(wù)，提升客戶(hù)體驗，增大客戶(hù)粘性。

　　然而，綜合市場(chǎng)環(huán)境和政策環(huán)境看，智能投顧在國內仍面臨一些重要的挑戰，使得大部分智能投顧平臺仍停留在概念階段，資產(chǎn)品類(lèi)少、配置策略簡(jiǎn)單等現象普遍存在，短期內智能投顧業(yè)務(wù)仍不具備騰飛式發(fā)展的條件。

　　一是股權投資類(lèi)工具受限，智能投顧的優(yōu)勢難以充分發(fā)揮。智能投顧基于資產(chǎn)組合理論，以債權性工具確?；A收益，以股權性工具博取額外收益，追逐風(fēng)險承擔下的高收益。以Betterment為例，為便于客戶(hù)選擇，它通常會(huì )給客戶(hù)設立兩個(gè)投資項，一個(gè)是“高風(fēng)險”的股票組合，另一個(gè)是“超安全”債券組合，客戶(hù)可以在一定的范圍內依據自己風(fēng)險的承受能力，調整股票和債券投資的比例。

　　然而，目前國內股權投資類(lèi)工具仍相對匱乏，截至2016年7月，國內市場(chǎng)中ETF產(chǎn)品僅有134只，不及美國ETF總數的十分之一，且ETF種類(lèi)僅限于傳統指數型，限制了智能投顧模型策略和收益表現。

　　二是長(cháng)期投資理念在國內證券投資市場(chǎng)的適用性較差，大大降低了智能投顧策略的有效性。智能投顧基于模型自動(dòng)調整策略和頭寸，且有效擯除了情緒波動(dòng)的影響，追求適度風(fēng)險承擔下的高收益，投資期限越長(cháng)，其優(yōu)勢越明顯。

　　現在的問(wèn)題在于，與美國股票市場(chǎng)在中長(cháng)期內穩步向上的趨勢不同，國內股票市場(chǎng)波動(dòng)性大（參見(jiàn)下圖），投資者進(jìn)行長(cháng)期組合投資，實(shí)際收益水平甚至會(huì )低于信托理財、P2P理財等單一資管產(chǎn)品，因而對智能投顧的長(cháng)期投資理念接受度較低。

　　三是目前國內尚無(wú)專(zhuān)門(mén)規范智能投顧業(yè)務(wù)發(fā)展的法律法規，政策上仍存在障礙。傳統投資顧問(wèn)即證券投資顧問(wèn)業(yè)務(wù)遵循《證券投資顧問(wèn)業(yè)務(wù)暫行規定》，開(kāi)展證券投資顧問(wèn)業(yè)務(wù)的機構需要獲得證券投資咨詢(xún)機構資質(zhì)，從業(yè)人員則需要取得證券投資咨詢(xún)執業(yè)資格，并在中國證券業(yè)協(xié)會(huì )注冊登記為證券投資顧問(wèn)。

　　在國內，投資顧問(wèn)與資產(chǎn)管理兩塊業(yè)務(wù)是分開(kāi)管理的，而智能投顧強調咨詢(xún)和資產(chǎn)管理的合一，除了咨詢(xún)類(lèi)業(yè)務(wù)相關(guān)政策不明晰外，資產(chǎn)管理是否需要申請牌照、需要申請何種牌照，目前政策上也并不清晰。

　　在互聯(lián)網(wǎng)金融牌照化和規范整頓的大環(huán)境下，缺乏明確的監管框架會(huì )在很大程度上影響相關(guān)平臺進(jìn)行產(chǎn)品創(chuàng )新和模式創(chuàng )新的積極性，舉例來(lái)講，證監會(huì )人士曾表態(tài)稱(chēng)，將高度關(guān)注智能投顧，并依法查處未經(jīng)注冊卻以智能投顧名義銷(xiāo)售公募基金的互聯(lián)網(wǎng)機構。不僅如此，智能投顧的業(yè)務(wù)范圍并不僅僅是證券投資，理想狀態(tài)下還會(huì )涉及到銀行、信托、基金、保險資管等各類(lèi)金融機構產(chǎn)品的銷(xiāo)售，以及更多的監管機構。

　　智能投顧平臺可從三方面夯實(shí)騰飛基礎

　　據零壹研究院聯(lián)合神仙有財發(fā)布的《中國個(gè)人理財市場(chǎng)研究報告》顯示，截止2015年末，互聯(lián)網(wǎng)理財市場(chǎng)規模接近2萬(wàn)億元人民幣，其中貨幣基金產(chǎn)品占主導，規模達1萬(wàn)億元以上，P2P平臺理財余額在5000億元以上。購買(mǎi)過(guò)互聯(lián)網(wǎng)理財產(chǎn)品的網(wǎng)民規模達到9026萬(wàn)，相比2014年底增加1177萬(wàn)。相比之下，智能投顧仍然只是互聯(lián)網(wǎng)理財行業(yè)中很小的一個(gè)分支，發(fā)展壯大任重道遠。

　　對監管機構而言，建議吸收P2P、第三方支付等互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng )新業(yè)務(wù)的發(fā)展經(jīng)驗，提前明確智能投顧的業(yè)務(wù)定位和發(fā)展方向，并遵循適度監管和創(chuàng )新監管原則，動(dòng)態(tài)調整監管細則，促進(jìn)行業(yè)持續健康發(fā)展。

　　對于平臺而言，在等待政策逐步明朗的同時(shí)，可以從以下幾個(gè)方面著(zhù)手，夯實(shí)基礎，等待行業(yè)騰飛時(shí)機的來(lái)臨。

　　一是積極申請相關(guān)金融產(chǎn)品銷(xiāo)售資質(zhì)或牌照。國內智能投顧業(yè)務(wù)的開(kāi)展可以先從提供產(chǎn)品和服務(wù)的合規性切入，取得相關(guān)業(yè)務(wù)和產(chǎn)品投資的資質(zhì)和牌照?？紤]到目前國內智能投顧平臺的投資標的多為基金和股票，可以?xún)?yōu)先申請基金銷(xiāo)售牌照和證券投資咨詢(xún)機構牌照。

　　同時(shí)，為了提高資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的合規性，還應該積極申請公募基金牌照、私募基金牌照等。除股票和基金外，智能投顧往往還會(huì )涉及債券、票據和非標資產(chǎn)等，需要與相關(guān)的監管機構保持密切溝通。

　　二是從易到難，先推出符合監管要求的簡(jiǎn)易版智能投顧服務(wù)，后隨著(zhù)相關(guān)資質(zhì)的獲得或監管政策的明朗進(jìn)行“加法”操作。舉例來(lái)講，平臺可以先通過(guò)調查問(wèn)卷的形式了解客戶(hù)的需求，基于大數據模型給出操作建議，但暫不涉及到代客資金交易環(huán)節?；蛘呖赏ㄟ^(guò)布局國外證券市場(chǎng)的方式暫時(shí)避開(kāi)國內相關(guān)監管限制，待國內政策放開(kāi)后第一時(shí)間跟進(jìn)，這也是很多創(chuàng )業(yè)型智能投顧平臺的操作模式。

　　三是積極開(kāi)展產(chǎn)品創(chuàng )新服務(wù)。智能投顧的核心訴求是降低投資者的專(zhuān)業(yè)化組合投資的門(mén)檻，從這個(gè)角度看，一些主打社交投資理財的平臺從事的也是廣義的智能投顧業(yè)務(wù)。

　　舉例來(lái)講，國內一些理財社區先后推出了投資組合曬單和跟投服務(wù)，2016年初，蘇寧金融股票理財頻道上線(xiàn)“跟投”模塊，綜合股票開(kāi)戶(hù)、行情、資訊、咨詢(xún)、牛股組合等功能；此外，主打智能投顧的Betterment也允許用戶(hù)查看同齡或同收入的人在投資什么以及怎么投資，讓用戶(hù)有一個(gè)直觀(guān)的認識，方便進(jìn)行投資決策。

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