【中國亟需發(fā)展和完善人民幣金融市場(chǎng)，實(shí)現人民幣國際化“貿易+金融”雙輪助力、聯(lián)合驅動(dòng)】
□中國人民大學(xué)國際貨幣研究所課題組
強化人民幣金融交易功能的理論邏輯
1.人民幣國際化需要“貿易+金融”雙輪驅動(dòng)。2016年，人民幣國際化步伐有所放緩，由高速增長(cháng)階段邁入市場(chǎng)調整期。一方面，特朗普當選美國總統導致不確定因素增多，美聯(lián)儲加息攪動(dòng)國際市場(chǎng)，大量資本回流美國，人民幣國際化的外部環(huán)境更加嚴峻。另一方面，中國經(jīng)濟增速放緩，結構性轉型任務(wù)突出，特別是“8·11”匯改后匯率承壓、資本項下政策趨嚴，一定程度上影響了人民幣的國際使用意愿。全球貿易黃金期終結，保護主義勢頭上升，中國貿易份額提升空間有限，中資企業(yè)在全球價(jià)值鏈的地位及議價(jià)能力短期內難以迅速提高，貿易項下人民幣國際化驅動(dòng)力有所減弱。人民幣全球支付金額下降29.5%，國際支付貨幣排名由第五位回落至第六位。
從歷史經(jīng)驗看，盡管貿易計價(jià)結算是推動(dòng)一國貨幣國際化的基石，但是當前存在的人民幣流動(dòng)性波動(dòng)、貶值預期和回流機制不暢等問(wèn)題，制約了跨境貿易人民幣結算。鑒于在國際交易活動(dòng)中，金融交易規模遠大于貿易結算規模，因此亟需發(fā)展和完善人民幣金融市場(chǎng)，增強人民幣的金融交易功能，提升人民幣在國際金融交易中的地位，實(shí)現人民幣國際化“貿易+金融”雙輪助力、聯(lián)合驅動(dòng)。
2.發(fā)展金融市場(chǎng)是強化人民幣金融交易功能的關(guān)鍵。伴隨著(zhù)人民幣國際化程度提高，中國資本管制將進(jìn)一步放松，資本流動(dòng)規模不斷擴大，國內外金融市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)加強。在人民幣匯率彈性擴大的背景下，面臨著(zhù)處理好“三元悖論”的挑戰。建設一個(gè)發(fā)達的金融市場(chǎng)，是強化人民幣金融交易功能、化解國際化貨幣發(fā)行國“三元悖論”的關(guān)鍵。
成熟、深度的國際金融中心是人民幣國際化的重要支撐，但不可能“一蹴而就”發(fā)展起來(lái)，需要遵循市場(chǎng)發(fā)展規律。應按照短期貨幣市場(chǎng)、中期債券市場(chǎng)、長(cháng)期多層次股權市場(chǎng)的發(fā)展順序，形成完整的人民幣計價(jià)市場(chǎng)。特別需要筑牢人民幣國際化的市場(chǎng)基礎，提供安全高效便捷的外匯交易和清算服務(wù)。應重視不同市場(chǎng)之間的互動(dòng)和聯(lián)系，打通“政府—市場(chǎng)—企業(yè)”的傳導機制，強化金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟的能力。
充分發(fā)揮直接投資推動(dòng)人民幣國際化的杠桿作用
對外投資在推動(dòng)人民幣國際化進(jìn)程中可發(fā)揮高效的杠桿作用。企業(yè)對外投資必然增加跨境支付結算、投融資、現金管理需求，這就為中資金融機構走出去、發(fā)展跨境人民幣業(yè)務(wù)提供了市場(chǎng)，也為人民幣離岸市場(chǎng)發(fā)展注入了源源不斷的動(dòng)力。
當然，發(fā)展對外投資并以此促進(jìn)人民幣國際化面臨較大挑戰。第一，對外投資主要集中在亞洲，地緣政治沖突、法律約束、文化差異造成的本土化困難以及較高的國家風(fēng)險可能抑制中國對外投資規模的進(jìn)一步擴大。第二，行業(yè)分布大多處在國際產(chǎn)業(yè)鏈中低端，難以掌握金融、貿易交易的定價(jià)權，不利于促進(jìn)國際直接投資中人民幣的使用。第三，對外投資推動(dòng)人民幣國際化的聯(lián)動(dòng)機制尚未建立起來(lái)，缺乏推動(dòng)人民幣國際化的合力。第四，人民幣國際化基礎薄弱，國際社會(huì )的貨幣使用慣性和“網(wǎng)絡(luò )效應”，長(cháng)期內會(huì )抑制人民幣的國際使用。
在宏觀(guān)層面，建議加強對國家風(fēng)險的監管，加強立法和國際法律、政策協(xié)調，建立健全國家風(fēng)險損失賠償機制。推動(dòng)各經(jīng)濟主體和各部門(mén)相互協(xié)調，建立直接投資帶動(dòng)人民幣貿易結算、金融服務(wù)的互相支持的機制。
在微觀(guān)層面，建議企業(yè)大力發(fā)展金融科技，通過(guò)技術(shù)手段改變人們的貨幣使用習慣，利用中國在電子商務(wù)、第三方支付、手機移動(dòng)支付方面的優(yōu)勢，構建人民幣計價(jià)結算、支付的新平臺，超越傳統的國際貨幣形成機制與路徑，快速獲得人民幣使用的網(wǎng)絡(luò )效應。
將債券市場(chǎng)作為強化人民幣金融交易功能的突破口
債券市場(chǎng)是國際資本流動(dòng)的主要渠道，國際債券市場(chǎng)標價(jià)貨幣通常被少數國際化貨幣所壟斷。人民幣國際化必然需要經(jīng)歷發(fā)展人民幣債券市場(chǎng)這一具有挑戰性的過(guò)程。
當前，人民幣債券市場(chǎng)已經(jīng)對海外投資者產(chǎn)生了巨大吸引力。鑒于人民幣債券可以擔當向全球提供國際“安全資產(chǎn)”和流動(dòng)性的重要功能，應賦予人民幣債券市場(chǎng)獨特地位，使其成為提升人民幣金融交易功能的重要突破口。
建議采取以下措施發(fā)展人民幣債券市場(chǎng)：（1）優(yōu)化貨幣政策執行框架，增進(jìn)債券市場(chǎng)流動(dòng)性。構建與利率市場(chǎng)化相適應的貨幣政策執行體系，降低市場(chǎng)利率的波動(dòng)性，完善利率結構曲線(xiàn)，活躍債券市場(chǎng)交易。（2）發(fā)揮財政部門(mén)作用，重視國債的金融功能。應有意識地增加短期國債發(fā)行量，活躍短期國債市場(chǎng)交易。財政部門(mén)還應考慮建立專(zhuān)門(mén)機制，為國債做市商提供流動(dòng)性支持。（3）建立統一監管框架，增加市場(chǎng)間互聯(lián)互通。改變債券市場(chǎng)多頭監管現狀，建立統一的債券市場(chǎng)監管框架，提高監管效率。加快建立統一互聯(lián)的債券托管體系，推動(dòng)場(chǎng)內、場(chǎng)外兩個(gè)市場(chǎng)的共同發(fā)展。（4）豐富風(fēng)險管理工具，發(fā)展債券衍生品市場(chǎng)。積極打破債券市場(chǎng)存在的不合理剛性?xún)陡?，利用市?chǎng)發(fā)現信用風(fēng)險溢價(jià)，在審慎監管的基礎上擴大信用、利率和匯率衍生工具交易主體范圍。（5）加大人民幣債券市場(chǎng)創(chuàng )新力度，豐富在岸市場(chǎng)投資產(chǎn)品種類(lèi)，重點(diǎn)發(fā)展資產(chǎn)支持債券、熊貓債和木蘭債，強化人民幣的國際融資功能。
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