“寬貨幣、緊信貸”拓展直接融資空間
直接融資市場(chǎng)的發(fā)展是利率市場(chǎng)化的必要前提
近日，央行公布的今年第3季度金融統計數據顯示，2005年9月末，廣義貨幣供應量(M2)余額為28.7萬(wàn)億元，同比增長(cháng)17.9％；狹義貨幣供應量(M1)余額為10.1萬(wàn)億元，同比增長(cháng)11.6％；全部金融機構人民幣各項貸款余額為19.1萬(wàn)億元，同比增長(cháng)13.8％。消除季節因素后，9月末全部金融機構人民幣各項貸款月環(huán)比折年率為15.2％，比上月末高2.9個(gè)百分點(diǎn)。央行表示，M2增長(cháng)速度明顯加快，增長(cháng)幅度高于預期目標，而各項貸款增長(cháng)總體上控制在合理區間。整體經(jīng)濟運行再次呈現“寬貨幣、緊信貸”格局。
從中期看，“寬貨幣、緊信貸”格局是中國經(jīng)濟運行的常態(tài)。這個(gè)格局的打破，取決于匯改的進(jìn)程和效果、直接融資市場(chǎng)的發(fā)展、金融生態(tài)環(huán)境改善(包括法治、社會(huì )誠信環(huán)境的改善、政府職能的轉變等)，以及銀行自身風(fēng)險管理水平的提升。
那么，“寬貨幣、緊信貸”環(huán)境會(huì )造成何種影響呢？“寬貨幣、緊信貸”格局使得大量資金流入債券市場(chǎng)。央行連續出臺了一系列政策加快銀行間債券市場(chǎng)的發(fā)展，如《全國銀行間債券市場(chǎng)金融債券發(fā)行管理辦法》。債券市場(chǎng)的相對滯后一直是中國金融體系中的一個(gè)軟肋。在今后相當長(cháng)一段時(shí)期內(上一周期結束到下一周期重啟)，利用銀行“貸慎”、“惜貸”的傾向，保持銀行間市場(chǎng)資金充裕，利率處于較低水平，對于加快著(zhù)力發(fā)展直接融資市場(chǎng)，降低企業(yè)對銀行貸款的過(guò)度依賴(lài)的很好時(shí)機。
首先，直接融資市場(chǎng)的發(fā)展是利率市場(chǎng)化的必要前提，特別是短期融資市場(chǎng)的發(fā)展將為存、貸款利率的徹底市場(chǎng)化和金融結構轉向以直接融資為主鋪平道路。從國外商業(yè)票據的發(fā)展歷程可以看到，非金融企業(yè)和非銀行金融機構發(fā)行的商業(yè)票據不僅成為貨幣市場(chǎng)的主打品種，而且，通過(guò)貨幣市場(chǎng)基金，商業(yè)票據還成為居民進(jìn)行短期金融投資的主要選擇。商業(yè)票據、貨幣市場(chǎng)基金的相互促進(jìn)效應，導致優(yōu)質(zhì)企業(yè)主要依靠貨幣市場(chǎng)進(jìn)行直接融資，從而對商業(yè)銀行的傳統業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)模式產(chǎn)生了巨大的挑戰：一方面，居民的短期資金越來(lái)越多地直接流向貨幣市場(chǎng)；另一方面，優(yōu)質(zhì)企業(yè)的流動(dòng)性資金需求也越來(lái)越多地依靠在貨幣市場(chǎng)發(fā)行商業(yè)票據。
為此，存款、儲蓄機構不得不被迫改變一味地被動(dòng)負債方式，通過(guò)金融創(chuàng )新來(lái)規避Q法則存款利率管制，尋求主動(dòng)負債渠道，大量發(fā)行CD、金融債、次級債、各種形式的現金管理賬戶(hù)等等，以適度調和資產(chǎn)負債的期限缺口，以緩和或避免極端的流動(dòng)性壓力。顯然，中國債券市場(chǎng)的發(fā)展乃至利率市場(chǎng)化進(jìn)程和金融結構的調整也必然要經(jīng)歷這一過(guò)程。
其次，直接融資市場(chǎng)的發(fā)展對于理順貨幣政策的利率傳導渠道非常必要?？梢钥吹?，在中國的金融市場(chǎng)體系中，銀行間市場(chǎng)因其涵蓋了眾多金融、非金融機構，業(yè)已成為利率決定的主導性市場(chǎng)。但是，央行的貨幣政策操作依然難以有效影響到實(shí)體經(jīng)濟，形成所謂貨幣市場(chǎng)和實(shí)體經(jīng)濟“兩張皮”現象，實(shí)體經(jīng)濟信貸緊縮的同時(shí)往往銀行間市場(chǎng)資金非常寬裕，利率低企，大量資金在銀行體系內循環(huán)。未來(lái)直接融資(債券市場(chǎng))的發(fā)展將金融機構、企業(yè)、居民乃至政府都納入到同一個(gè)市場(chǎng)中，如此，央行對貨幣市場(chǎng)利率的調控將能夠立刻影響到各個(gè)經(jīng)濟主體的投融資行為，將有助于理順貨幣政策的利率傳導渠道。
因此，從未來(lái)金融改革的政策取向看，支持直接融資發(fā)展的措施和力度在中短期內會(huì )可能有一個(gè)質(zhì)的變化。銀行主動(dòng)性負債(大額可轉讓存單CD、理財賬戶(hù)、金融債、次級債等等)的渠道會(huì )較大程度的拓展，銀行信貸的證券化改革的步伐加快，更為前瞻地看，相關(guān)決策部門(mén)可能考慮修改有關(guān)法律，讓有條件的地方政府發(fā)行市政債券，這是防止地方政府爭用金融資源、轉變政府職能的重要舉措。
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