摘要： 詳細解讀高頻交易策略的邏輯與利弊
導語(yǔ)：
高頻交易是一種利用復雜計算機系統下單、享有與交易所直連數據通道，具有高換手、低延遲特性的程序化交易方式。高頻交易曾在美國股票、期貨、外匯等市場(chǎng)中扮演重要角色，巔峰時(shí)期其交易量占比甚至達到三個(gè)市場(chǎng)的50%；近年來(lái)由于受到市場(chǎng)總體成交量與流動(dòng)性下滑、監管政策改變與賽道競爭加劇等原因，盈利水平有所回落。
數字貨幣市場(chǎng)的高頻交易策略容量比較小，單只團隊規模一般在幾十到上百BTC之間，收益率和夏普比率較高，其使用場(chǎng)景主要為以做市和自營(yíng)交易為主，缺乏資金的規模效應。但通過(guò)高頻策略邏輯同其他策略相結合，有效防范極端行情下的市場(chǎng)及交易所風(fēng)險，將有利于量化策略?xún)?yōu)化組合創(chuàng )造超額收益。
一、高頻交易的定義、規模與現狀
高頻交易，是指利用高性能計算機進(jìn)行程序化掛單交易，通過(guò)大批量的掛單撤單來(lái)捕捉某交易標的買(mǎi)入與賣(mài)出間微小的價(jià)格差異，在極為短暫的時(shí)間內完成獲利。在金融高度發(fā)達的美國，其證券交易委員會(huì )（即SEC）曾在2010年的一份官方文件中，給出了5條關(guān)于高頻交易特征的概括：
1、使用超高速的復雜計算機系統下單
與傳統互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)對于計算機網(wǎng)絡(luò )處理高負載、高并發(fā)的使用場(chǎng)景不同，高頻交易系統對于網(wǎng)絡(luò )的低延遲特性有著(zhù)極高的要求，即能夠更快的捕捉到訂單?。╫rder book）上的信息并加以研判，很大程度上將決定這個(gè)高頻交易系統的盈利水平。
在程序實(shí)現方面，為了提高算法運行速度，會(huì )將一些指令集成到計算機系統中（指令間隔通常為毫秒量級，甚至能達到微秒），在高頻系統的開(kāi)發(fā)中更是以運行速度較快的底層語(yǔ)言C++為主；
在硬件方面，可采用超頻CPU、FPGA硬件加速、GPU并行計算等方式提升整體性能。
在通信網(wǎng)絡(luò )方面，因為電磁波在石英中的傳播速率僅為空氣中傳播速度的三分之二，且光纖網(wǎng)絡(luò )擁堵會(huì )增高延遲，高頻交易甚至會(huì )摒棄傳統光纖通信轉而采用微波、毫米波專(zhuān)用通信線(xiàn)路。如下圖所示，圖中綠線(xiàn)表示在光纖分布密集的城市群間（倫敦與法蘭克福、芝加哥與紐約）所架設的微波線(xiàn)路。Quincy data公司已經(jīng)可以把位于奧羅拉的芝加哥商業(yè)交易所交易數據以4毫秒左右的低延遲傳輸到位于新澤西州的卡爾特萊特與斯考克斯。
圖一 高頻交易直連交易所的微波通信網(wǎng)絡(luò ) 來(lái)源：Quincy data
2、使用co-location 和直連交易所的數據通道
所謂co-location，即高頻公司的服務(wù)器等硬件設施需要放到離交易所主機非常近的位置上，一些交易所甚至還在自己服務(wù)器集群附近為做市商提供服務(wù)器托管服務(wù)。這樣一來(lái)交易指令不需要經(jīng)過(guò)券商中轉，高頻交易公司也會(huì )比其他市場(chǎng)參與者更早看到order book上的信息。
3、平均每次持倉時(shí)間極短
除低延遲之外，高頻交易的另外一大特點(diǎn)就是高換手，這就意味著(zhù)交易行為的產(chǎn)生會(huì )非常頻繁且持倉時(shí)間較短以減少風(fēng)險暴露。
4、大量發(fā)送和取消委托訂單
高頻交易者會(huì )對出現在訂單簿上的每一條信息進(jìn)行處理研判，并針對性的大量掛單建立相應頭寸，在一些高頻策略中，交易者會(huì )發(fā)出一些下單指令去探知其他訂單（例如冰山策略），或者通過(guò)大量下單撤單操作引導價(jià)格短期趨勢變化以促進(jìn)價(jià)格發(fā)現。
5、收盤(pán)時(shí)基本保持平倉
一般高頻交易都會(huì )在一個(gè)交易日結束前，平掉所有倉位（持有底倉除外），一方面持倉過(guò)夜會(huì )提高風(fēng)險；另一方面能夠大量減少持倉成本（主要為除保證金頭寸外所支付的隔夜利息）
縱觀(guān)高頻交易發(fā)展的歷史，不難看出其得益于監管層的政策調整與互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)在金融行業(yè)中的廣泛應用。起初，紐交所采用手動(dòng)撮合下單方式，而納斯達克市場(chǎng)主要由其做市商處理散戶(hù)訂單，隨著(zhù)電子化自動(dòng)交易平臺的逐漸興起，參與日內交易的客戶(hù)逐漸增多，為高頻交易的興起奠定了基礎。在隨后SEC出臺的數項規定完善下，高頻交易市場(chǎng)日趨成型。1998年出臺的“另類(lèi)交易系統規定”，使得兼具高效與便利的電子交易平臺（Electronic Communication Network，ECN）逐漸被市場(chǎng)接受。
此后，通過(guò)眾多ECN平臺人們無(wú)需經(jīng)過(guò)做市商撮合下單，同時(shí)能夠反映市場(chǎng)真實(shí)情況的訂單信息也走進(jìn)了投資者的視野——這對于喜好研究交易微觀(guān)結構的高頻團隊來(lái)說(shuō)，無(wú)疑是驚天變革。彼時(shí)，即便是紐交所與納斯達克也不得不追隨歷史洪流，投身于電子化交易平臺業(yè)務(wù)的浪潮中。進(jìn)入2000年后，SEC規定將價(jià)格最小變動(dòng)單位由0.0625美元改為0.01美元，價(jià)格檔位的增多使得賣(mài)一和買(mǎi)一之間有更多批量下單撤單的空間。
隨著(zhù)高頻交易的發(fā)展，許多金融行業(yè)傳統巨鱷如Goldman Sachs、JP Morgan、Merrill Lynch等進(jìn)軍該領(lǐng)域，行業(yè)更有一批富有競爭力的傳奇公司與對沖基金加持——由量化之父西蒙斯領(lǐng)銜的文藝復興科技（Renaissance Technologies）、以速度見(jiàn)長(cháng)的Virtu Financial（在2009年到2014年的1485個(gè)交易日中僅有一天虧損）、Citadel Securities、Two sigma、Jump Trade Co、GETCO等。
此后，高頻交易在美股市場(chǎng)上迎來(lái)了飛速發(fā)展的黃金十年。如下圖藍色直方圖所示，其在2005年只占美股市場(chǎng)10%左右的交易量逐漸發(fā)展到在2009年占比61%，在期貨、外匯市場(chǎng)中，據芝加哥商業(yè)交易所（CME）和電子經(jīng)紀商系統（Electronic Broking System）2009年的公布數據顯示，高頻交易也貢獻了至少50%的交易量。圖中橘色直方圖代表歐洲市場(chǎng)情況，與美國類(lèi)似，起初高頻交易占比僅有1%，發(fā)展到2010年有38%的占比。
圖二 2005年至2014年間高頻交易在美國與歐洲兩個(gè)市場(chǎng)的成交占比
然而自2009年高頻交易在各大市場(chǎng)交易量占比達到巔峰之后，其交易量占比與盈利水平有回落趨勢。據上圖顯示，美國市場(chǎng)高頻交易在2010、2011兩年的占比已經(jīng)下降到了54%與56%；歐洲市場(chǎng)稍有延后，其高頻交易的規模在2012年降至35%左右。據Tabb Group數據，高頻團隊在2016年的全年盈利已由2009年巔峰水平的72億美元斷崖式下跌到11億美元。除了所在市場(chǎng)的日均波動(dòng)率下降以外，筆者推測下降主要由以下幾方面原因導致：
高頻交易的盈利水平吸引大量金融科技團隊進(jìn)入該領(lǐng)域，使得賽道日漸擁擠，利潤逐步被瓜分；
部分高頻策略威脅信奉價(jià)值投資或基本面分析的傳統資管公司與對沖基金，加之由于美國國內出臺政策對于部分“明顯損害”市場(chǎng)的高頻策略進(jìn)行限制，使其進(jìn)一步遭受打壓；
由于去杠桿導致市場(chǎng)流動(dòng)性和交易量整體下滑。
高頻團隊在歐美交易市場(chǎng)探索至今，正逐漸把眼光投向“尚未開(kāi)發(fā)”的中國市場(chǎng)。然而兩個(gè)市場(chǎng)交易規則與結構頗為不同，我國a股市場(chǎng)實(shí)行T+1（不同于美國股市的T+0）的交易制度，使得日內無(wú)法完成開(kāi)平倉的操作。但隨著(zhù)2004年第一支交易型開(kāi)放式指數基金（上證50ETF）登錄上交所和2010年中金所開(kāi)放股指期貨交易，高頻團隊開(kāi)始在ETF、商品期貨與股指期貨市場(chǎng)進(jìn)行交易。從前文的發(fā)展歷史不難看出，這類(lèi)交易策略深受所在市場(chǎng)交易結構與制度的影響，其國內發(fā)展會(huì )受到以下幾個(gè)條件的制約：
與國外高頻公司可搭建數據專(zhuān)線(xiàn)直連交易所不同，國內交易者的每筆下單撤單需經(jīng)過(guò)券商中轉，這樣一來(lái)低延遲性能大打折扣，喪失速度優(yōu)勢。
交易數據顆粒度不夠，國內交易所只會(huì )給TICK級別數據，無(wú)法獲取逐筆委托單與訂單薄上更多細節信息。
國內監管政策不明朗，對于大批量下單撤單等疑似引導價(jià)格趨勢的交易行為管控較嚴。
目前來(lái)看，高頻交易在中國市場(chǎng)的發(fā)展還有相當長(cháng)的一段道路要走。
二、 高頻策略分類(lèi)與盈利模式
高頻交易之所以能夠實(shí)現盈利，其背后的統計學(xué)邏輯為大數定律(law of large numbers)，即當我們大量重復某項試驗的時(shí)候，其結果分布都趨于某一固定數值。在高頻交易中，當每筆盈利的概率大于50%的時(shí)候（被動(dòng)做市策略的勝率甚至會(huì )到達80%），即使每筆交易利潤微薄，但在大量的交易閉環(huán)（買(mǎi)入后又賣(mài)出，總倉位不變）完成后，其收益的期望均為正值。而不同的高頻策略類(lèi)型，其盈利方式亦不盡相同，下面將介紹幾種主流高頻策略及其具體盈利模式。
1、被動(dòng)做市策略
該策略的核心思想為，根據逆向選擇原理，做市商將買(mǎi)單和賣(mài)單同時(shí)插入到委買(mǎi)單序列和委賣(mài)單序列的最前方成為新的買(mǎi)一與賣(mài)一。假設這兩個(gè)單子在一定時(shí)間內都能成交，則在倉位沒(méi)變的情況下實(shí)現了盈利。
下圖為訂單簿示意圖，真實(shí)情況往往比這里要復雜，做市策略會(huì )綜合訂單簿上買(mǎi)賣(mài)十檔（甚至更多）的信息判定在什么價(jià)位開(kāi)倉，這里僅留5檔做示意。在沒(méi)有被動(dòng)做市策略運行的盤(pán)口如圖1所示，買(mǎi)賣(mài)價(jià)差較大為100.2-99.5 = 0.7元。此時(shí)，如果行情判定為中樞震蕩行情，高頻策略則會(huì )開(kāi)倉，在賣(mài)一和買(mǎi)一間插入訂單，如圖2紅色訂單所示。高頻交易在速度方面相較于手動(dòng)交易員有巨大優(yōu)勢，所以如果此時(shí)手動(dòng)交易員將其在買(mǎi)二、三/賣(mài)二、三位置下的訂單取消后再插隊到委托序列的最前方，被動(dòng)做市策略也會(huì )跟著(zhù)撤掉訂單，由逆向選擇原理，降低價(jià)格后再次掛單，時(shí)刻保持做市訂單最接近價(jià)格形成的方向，即處在委托序列的最前方。
被動(dòng)做市策略比較適用于沒(méi)有明顯突破趨勢的中樞震蕩行情，但當行情一但單邊突破，則會(huì )造成做市商持倉偏移，要么是底倉低價(jià)賣(mài)出無(wú)法接回，要么是買(mǎi)單成交后價(jià)格繼續向下持倉被套，這個(gè)時(shí)候該策略就要及時(shí)止損。如下圖所示，當圖2我們在100.1下的15手賣(mài)單成交后，價(jià)格依舊上行且直接打掉了賣(mài)一至賣(mài)三三檔。在經(jīng)過(guò)對盤(pán)面信息的重新判斷后，得知在99.7元接回15手的買(mǎi)單成交無(wú)望時(shí)果斷止損。撤掉圖3中紅色的買(mǎi)四訂單，并且直接吃掉賣(mài)一100.45元的15手訂單完成回補，視作一次止損觸發(fā)。一般來(lái)講，被動(dòng)做市策略的勝率可達80%，止損的概率為20%。
被動(dòng)做市是目前高頻交易主要應用的場(chǎng)景之一，當價(jià)格波動(dòng)在一個(gè)區間內（無(wú)明顯趨勢時(shí)），高頻做市商會(huì )在買(mǎi)一與賣(mài)一的盤(pán)口間，分別插入對買(mǎi)賣(mài)雙方更有利的報價(jià)，從而促使交易發(fā)生，即通過(guò)縮小盤(pán)口價(jià)差來(lái)為某種證券注入流動(dòng)性。賺取盤(pán)口微小價(jià)差的方式雖然利潤微薄但勝率較高，在高頻次成交情況下可實(shí)現可觀(guān)收益；在更多的情形下，做市策略的利潤源自于交易所為其促成這筆交易提供的流動(dòng)性報酬——返回一部分手續費當做傭金。
2、方向性策略
與被動(dòng)做市策略運行的市場(chǎng)環(huán)境相對平穩不同，趨勢策略應用于價(jià)格反轉或突破行情中。當高頻策略通過(guò)偵測市場(chǎng)外部信息，獲知事件驅動(dòng)行情即將到來(lái)時(shí)，結合盤(pán)口數據會(huì )預先建立頭寸，等到市場(chǎng)對事件有所反應并在價(jià)格上有體現時(shí)即完成獲利平倉了解。如下圖所示，假設我們判斷一波下跌趨勢行情即將來(lái)臨（可見(jiàn)盤(pán)口賣(mài)單數額較大且密集），于是搶先賣(mài)出100手市價(jià)單將圖4中的買(mǎi)一買(mǎi)二全部打掉，剩余1手以99.85的價(jià)格置于賣(mài)一位置。因為市場(chǎng)反應較為遲緩，我們預先建立好賣(mài)空頭寸等待價(jià)格下跌。此時(shí)，當其他交易員看到下跌趨勢已成于是會(huì )跟隨減倉，當價(jià)格下跌到圖5買(mǎi)四的位置時(shí)，高頻策略在99.4元的位置將高位賣(mài)出的100手接回，獲利平倉。當然如果對行情判斷失誤，也需要及時(shí)止損，即迅速買(mǎi)回賣(mài)空的頭寸，利用上方賣(mài)單回補。
除事件驅動(dòng)引發(fā)的方向性策略外，還有趨勢引發(fā)和指令占先兩種策略。指令占先策略在學(xué)界有另外一個(gè)名字——掠奪性算法交易，即高頻策略在開(kāi)倉前，會(huì )連續發(fā)送小額訂單試探盤(pán)口中是否有冰山委托正在進(jìn)行建倉，如果發(fā)現在某個(gè)價(jià)位有連續大額買(mǎi)/賣(mài)盤(pán)，則會(huì )利用技術(shù)手段搶先在大筆訂單成交前完成建倉，等到價(jià)格上漲后再把籌碼以高價(jià)派發(fā)給之前沒(méi)有掛單成功的大額訂單。趨勢引發(fā)策略亦稱(chēng)幌騙交易，容易與市場(chǎng)操縱產(chǎn)生聯(lián)系并成為監管重點(diǎn)查處的對象。其具體做法掛出巨量賣(mài)單/買(mǎi)單，并在低點(diǎn)/高點(diǎn)掛出少量買(mǎi)單/賣(mài)單，當市場(chǎng)的其他交易員看到訂單薄的信息時(shí)會(huì )受到恐懼或貪婪的心理影響作出爭相賣(mài)出/買(mǎi)入的交易行為，這樣一來(lái)事先埋伏好的小額單子便可成交，等到趨勢回歸正常后即可獲利平倉。
方向性策略的核心思想基本都是在對訂單流信息或具體事件加以研判后得出短期大概率價(jià)格波動(dòng)方向，以速度優(yōu)勢提前建倉，等到價(jià)格波動(dòng)到預想點(diǎn)位后平倉了結。該策略能盈利的原因在于對交易市場(chǎng)微觀(guān)結構（訂單薄信息）的研究、事件把握、執行速度遠遠碾壓其他參與者，同時(shí)由于指令下單，情緒不易受波動(dòng)影響。
3、 結構性策略
與趨勢策略中指令占先與幌騙交易類(lèi)似，結構性策略也是在交易機制上做文章，搶占先機，或多或少有破壞交易市場(chǎng)公平性之嫌。前文提到，一些高頻公司會(huì )把服務(wù)器等硬件設施放到離交易所主機非常近的位置上，一些交易所甚至還在自己服務(wù)器集群附近為做市商提供服務(wù)器托管服務(wù)。這樣一來(lái)交易指令不但不需要經(jīng)過(guò)券商中轉，同時(shí)高頻交易公司也會(huì )比其他市場(chǎng)參與者更早看到order book上的信息。此外，曾經(jīng)還有“無(wú)審核通路”和“閃電指令”等結構性策略，但由于太過(guò)破壞市場(chǎng)公平性，已于2010左右被美國證監會(huì )禁用。
4、 套利策略
套利大體可以分為跨市場(chǎng)套利與跨資產(chǎn)類(lèi)別套利。在美國證券交易市場(chǎng)，同一個(gè)股票可以在不同交易所交易，當同一資產(chǎn)在不同交易所的價(jià)格產(chǎn)生微小的偏差時(shí)，就會(huì )被高頻團隊迅速捕獲并完成套利。更加常見(jiàn)的是ETF套利與股指期貨套利，同樣對于速度有著(zhù)非常高的要求，指令的傳達都在微秒甚至納秒量級。
三、高頻交易的優(yōu)勢與風(fēng)險
1、高頻策略的優(yōu)勢
對于將髙頻策略配置到一部分資產(chǎn)上的基金來(lái)說(shuō)，其產(chǎn)生的利潤是超額收益的重要組成部分，并與其他投資策略不會(huì )產(chǎn)生沖突，起到對沖風(fēng)險的作用。從交易微觀(guān)層面上，高頻交易對于訂單薄信息流的研究重視到無(wú)以復加的程度，以至于高頻策略能夠在短期內引導價(jià)格走向，作出正確判斷并完成獲利；再結合其自身硬件的速度優(yōu)勢往往能先發(fā)制人，跑在市場(chǎng)參與者之前完成建倉或平倉的動(dòng)作。
對于整體市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，高頻策略的貢獻主要有以下幾個(gè)方面：
通過(guò)縮小價(jià)差活躍盤(pán)口，來(lái)刺激交易欲望從而在一定程度上能提高市場(chǎng)真實(shí)交易量。
為交易市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)提供短期動(dòng)力，并能回補缺口使得價(jià)格不會(huì )瞬間偏離正常區間太遠。
提高市場(chǎng)整體交易效率，催化計算機軟硬件技術(shù)迭代并反哺金融行業(yè)。
2、高頻交易為市場(chǎng)帶來(lái)的風(fēng)險
2013年8月16日上午11時(shí)左右，光大證券下出26000余筆委買(mǎi)單，主動(dòng)購入價(jià)值234億元的ETF成分股，實(shí)際成交72.7億元；隨后又將18.5億成分股轉為ETF賣(mài)出并開(kāi)出7000余手股指期貨空單對沖。經(jīng)過(guò)這一系列操作后當日上證指數大幅異動(dòng)6%，引發(fā)監管層的調查與投資者重視，業(yè)內稱(chēng)為“光大烏龍指事件”。據光大證券自查報告，原因出在其高頻套利系統的訂單生成模塊誤將可用實(shí)盤(pán)下單資金以外的26000余筆訂單提交到下單模塊，且無(wú)風(fēng)控報警，引發(fā)后續巨震。當時(shí)這一事件不但揭開(kāi)了高頻套利的神秘面紗，更是將高頻交易及其所帶來(lái)的隱含風(fēng)險，帶到了中國監管層與市場(chǎng)參與者面前。
而早在2012年發(fā)生在美國的一次烏龍指事件，讓曾經(jīng)的行業(yè)翹楚——騎士資本蒙受巨額損失。由于在高頻交易系統升級的過(guò)程中，技術(shù)人員未把某臺服務(wù)器升級，導致其在8月1日開(kāi)市后向市場(chǎng)發(fā)送幾百萬(wàn)筆異常訂單，涉及股票150余支并引發(fā)熔斷機制，部分股票臨時(shí)停牌終止交易。事后紐交所僅僅取消了6只股票的當日交易，剩余140余只股票未能取消，最終導致騎士資本虧損4.6億美金，轉入經(jīng)營(yíng)困境并被GETCO收購。
高頻交易發(fā)展至今，似乎一直在引發(fā)人們的反思和對其可能帶來(lái)的系統性風(fēng)險的批判。伯克希爾·哈撒韋公司的掌門(mén)人巴菲特與芒格曾公開(kāi)表示，高頻交易就如同“谷倉中的老鼠”，批判其并未給市場(chǎng)帶來(lái)流動(dòng)性，只是帶來(lái)了交易量。本章節剩下部分將對高頻交易為市場(chǎng)帶來(lái)的風(fēng)險、成交量與流動(dòng)性的關(guān)系等問(wèn)題逐一探討。
讓我們再次回到2010年5月6日，美股交易市場(chǎng)道指、標普等幾大指數短時(shí)間內紛紛大幅跳水逾9%，雖然在該交易日剩下的時(shí)間里價(jià)格逐漸回補，收盤(pán)時(shí)較前一日僅跌3%左右，但此事對全美震動(dòng)極大，史稱(chēng)“閃崩”（Flash Crash）。
圖三 2010年5月6日 美國道瓊斯指數k線(xiàn)圖 來(lái)源：富途證券
美國證監會(huì )事后對閃崩進(jìn)行了全面的調查，得出的結論能夠更好的幫我們理解高頻交易在提供流動(dòng)方面到底有何貢獻。如下左圖所示，紅色曲線(xiàn)代表標普500指數期貨當日成交量的變化，藍色曲線(xiàn)代表期貨價(jià)格變化，而右圖表示掛單數量的變化曲線(xiàn)。我們能清晰的看到在發(fā)生閃崩之時(shí)的14：45分，成交量激增但是市場(chǎng)深度驟降，委買(mǎi)單甚至下降到了0，在做市策略的加持下，為何盤(pán)口會(huì )抽至真空、瞬間流動(dòng)性全無(wú)呢？
圖四 標普500指數期貨成交量與價(jià)格走勢圖 來(lái)源：Bloomberg
圖五 標普500指數期貨買(mǎi)賣(mài)掛單量走勢圖 來(lái)源：Bloomberg
當年5月，在歐債危機的不良情緒籠罩下，資本市場(chǎng)緊繃且敏感。當某機構交易員決定下出75000手的空單來(lái)做套期保值時(shí)，意想不到的閃崩發(fā)生了。按照往常，由于高頻做市商的存在，如此“小”倉位的單子一定會(huì )照單全收?？僧攬?chǎng)內的高頻策略對訂單簿信息、市場(chǎng)情緒加以判斷后，決定采取“無(wú)成交意向的報價(jià)”的方案，或者為了避免股價(jià)大跌而導致做市倉位被套牢直接采取“不做市”的策略。做市商的離場(chǎng)導致盤(pán)口瞬間流動(dòng)性枯竭，深度變差，數量不多的賣(mài)單也能砸掉買(mǎi)單的幾個(gè)檔位，瞬時(shí)股價(jià)大跌。至此我們可以看到，成交量大的標的并不一定有較大的流動(dòng)性與真實(shí)交易需求，高頻交易在市場(chǎng)里起到的作用是為真實(shí)需求提供更小價(jià)差等交易便利，而不是價(jià)格下跌的根本原因。而至于高頻交易對于價(jià)格的大幅波動(dòng)有沒(méi)有助推作用，在學(xué)術(shù)屆一直存在爭議。
類(lèi)似于巴菲特和芒格對于高頻交易的看法，部分學(xué)者認為高頻團隊通過(guò)幌騙交易等方式影響價(jià)格變動(dòng)從而剝奪了市場(chǎng)上其他交易者的利潤，而Jonathan Brogaard在2018發(fā)表的學(xué)術(shù)論文中稱(chēng)，高頻交易真實(shí)的為市場(chǎng)提供了流動(dòng)性，縮小了買(mǎi)賣(mài)價(jià)差；高頻交易參與競爭的不是價(jià)格，而是數量，這樣就不存在學(xué)界對于高頻策略質(zhì)疑的聲音——通過(guò)價(jià)格競爭來(lái)定向收割基本面投資者。
Brogaard選取了加拿大第二大交易平臺Alpha交易所2008年至2012年間279只大盤(pán)股的訂單薄數據作為研究對象，同時(shí)為了更準確地刻畫(huà)市場(chǎng)情況，選擇加拿大TSX交易所的同類(lèi)數據作為對照參考。下面兩幅圖展示了這三年間高頻做市商陸續進(jìn)駐該平臺的情況。左圖為該取樣時(shí)間內為每只股票提供做市的商家數量，右圖為高頻交易商進(jìn)駐Alpha平臺日期分布圖。
圖六 2008-2012為每只股票提供做市的商家數量
圖七 高頻交易商進(jìn)駐Alpha平臺日期分布圖
隨后采用雙重查分法（difference-in-difference，DID）對數據進(jìn)行處理，對高頻做市商進(jìn)駐前后的流動(dòng)性變化加以分析。如下圖所示，隨著(zhù)進(jìn)駐的做市商數量增加，兩個(gè)交易所在同一只股票上的買(mǎi)賣(mài)價(jià)差逐漸縮小但最后基本持平，伴隨這一過(guò)程的還有做市商競爭程度的加劇。其最后得出結論，高頻交易能夠有效的提升市場(chǎng)流動(dòng)性并同時(shí)降低了價(jià)格波動(dòng)率。
圖八 兩家交易所同一標的買(mǎi)賣(mài)價(jià)差比較
至今外界對高頻交易的態(tài)度依舊褒貶不一，人們驚訝于其投入規模與盈利能力的同時(shí)，也忌憚著(zhù)它有可能再次帶給系統的“黑天鵝事件”。高頻交易的每一條指令，每一道算法雖然由機器完成，但是如何提高風(fēng)控能力，減少系統漏洞或對交易制度、交易結構變革的思考，卻是人該做的事情。
四、加密資產(chǎn)市場(chǎng)的高頻交易
高頻交易的多種策略類(lèi)型都可以在數字貨幣市場(chǎng)進(jìn)行應用，其策略邏輯與盈利模式與傳統交易市場(chǎng)基本一致。并且，對于高頻策略而言數字貨幣市場(chǎng)的交易限制更少，市場(chǎng)無(wú)效性更強，高頻交易策略獲利的難度也更低，收益水平更高。
為了提高流動(dòng)性水平和交易量，數字貨幣交易所通常會(huì )向高頻交易團隊提供多種補貼和優(yōu)惠便利政策，比如極低手續費乃至負手續費，以及在交易所服務(wù)器集群下為高頻做市商提供co-location和解除API交易頻次限制等服務(wù)。對于體量較小的交易所而言，還需要付費聘請高頻做市團隊為交易所提供流動(dòng)性服務(wù)。但是對于以高頻策略盈利為導向的團隊來(lái)說(shuō)，一般交易場(chǎng)所也會(huì )選擇流動(dòng)性較好、散戶(hù)交易者積累較多的大交易平臺來(lái)進(jìn)行策略部署。
圖九 數字貨幣交易所手續費及交割費率一覽表
圖十 數字貨幣交易所高頻做市商手續費優(yōu)惠
由于加密資產(chǎn)整體市值較小，加密資產(chǎn)市場(chǎng)的高頻交易策略容量大多較小，主要以做市策略和跨平臺流動(dòng)性套利策略為主，策略容量一般在幾十到上百BTC之間。由于交易所對高頻量化的交易限制少，以及為滿(mǎn)足交易所自身流動(dòng)性的需求而為高頻量化團隊提供的多種便利，高頻量化策略在加密資產(chǎn)市場(chǎng)的收益率和夏普比率相對于其他量化策略而言都要高很多。但由于受到高頻策略容量的限制，一般都是以量化團隊自營(yíng)為主、不接受外部投資，資金的規模效應難以實(shí)現。
除此以外，行情劇烈波動(dòng)情況下的交易所故障也是高頻量化策略的一大隱患。在極端行情出現時(shí)，高頻策略一般會(huì )采取撤單的措施，避免因為價(jià)格波動(dòng)過(guò)快造成持倉偏移，保證頭寸的平衡。由于高頻做市商和套利團隊撤單的原因，交易所盤(pán)口流動(dòng)性會(huì )瞬間被抽空造成價(jià)格波動(dòng)更大，其他交易者交易滑點(diǎn)更高，進(jìn)一步加劇價(jià)格變化。大量交易指令和爆倉清算的出現也會(huì )造成交易所服務(wù)器過(guò)載或者宕機，導致API查詢(xún)、交易等指令出現延后，微小延遲對于低頻量化策略的影響可能較小，但API延遲對于高頻策略造成的影響巨大，會(huì )導致高頻策略短時(shí)間錯誤執行大量的虧損訂單。甚至有時(shí)API故障會(huì )導致交易策略無(wú)法進(jìn)行掛單、撤單和成交，多個(gè)交易所間頭寸不平產(chǎn)生風(fēng)險暴露，穿倉分攤進(jìn)一步減少策略收益，最終可能造成策略的巨額虧損。
聯(lián)系客服
