發(fā)布時(shí)間： 2007-12-06 10:23 字體：
自16世紀以來(lái)，所有金融危機的背后，都有金融創(chuàng )新的影子。具有諷刺意味的是，人們從事金融創(chuàng )新的根源，在于對金融風(fēng)險的恐懼，或從中牟利的貪婪，而如果創(chuàng )新失去控制，則在引發(fā)的危機中飽受新風(fēng)險帶來(lái)的損失。在社會(huì )發(fā)展的大趨勢中，金融創(chuàng )新是人們?yōu)樽非笮律婺Ｊ蕉豢杀苊獾?，由此要防止金融風(fēng)險向危機的過(guò)渡，就必須在這三條路徑上設立防火墻。
⊙楊濤
目前，沸沸揚揚的美國次貸危機表面上似已告一段落，但到明年春季最后一批次級住房按揭貸款到期前，人們還不知道會(huì )看到多少財務(wù)失敗的“地雷”會(huì )引爆，有多少家銀行、多少家金融機構會(huì )受牽連，遭沒(méi)頂之災。就金融業(yè)自身而言，本次美國次貸危機對于現代金融的影響是非常深遠的。
長(cháng)期以來(lái)，在成熟的市場(chǎng)監管、強大的金融機構、高超的華爾街金融產(chǎn)品藝術(shù)的庇護下，金融風(fēng)險與金融危機似乎離歐美等發(fā)達國家非常遙遠。即使是1997年席卷亞洲的金融動(dòng)蕩，以及1994年開(kāi)始墨西哥、巴西和阿根廷先后經(jīng)歷的“拉美型”危機，對歐美等發(fā)達國家和地區的金融市場(chǎng)，都有幾分隔岸觀(guān)火的味道。
如今，次貸危機發(fā)端于充滿(mǎn)金融神話(huà)的美國，蔓延到金融創(chuàng )新層出不窮的歐洲，并禍及其他市場(chǎng)，不由使各國和各地區政府與市場(chǎng)人士都感受到震動(dòng)和幾分心驚肉跳。
回顧歷史，金融危機大體上可分為貨幣危機、債務(wù)危機和銀行危機。
在古代社會(huì )，金融風(fēng)險所導致的危機通常是貨幣危機，并往往會(huì )轉化為政治危機。例如，在中國，西漢末期王莽取得政權后，屢次改變貨幣制度，不僅打擊了大地主和商人，也使平民帶來(lái)重大損失，成為其政權崩潰的重要動(dòng)因。
而在古羅馬黃金本位時(shí)代，貨幣穩定也與國力密切相關(guān)。黃金的供不應求，使羅馬暴君尼祿首次采取貨幣貶值，用同量金屬鑄成更多貨幣，此后300多年國家逐漸走下坡路，貨幣大幅貶值確實(shí)有推波助瀾的作用，這是隱性金融風(fēng)險造成非爆發(fā)式危機的結果。
進(jìn)入工業(yè)革命之后，隨著(zhù)現代金融產(chǎn)品、機構的迅速發(fā)展，金融危機也更加多元化，很多情況下表現的是包括貨幣、債務(wù)、銀行在內的綜合危機。
16世紀中葉，金融投機開(kāi)始出現萌芽。1550 年代中期，法國掀起一股炒作皇室債券的熱潮，結果法國國王享利二世于1557年宣布停止償債，引發(fā)市場(chǎng)動(dòng)蕩。這是歷史上第一次現代金融危機的雛形。此后，人們提得最多的便是荷蘭郁金香熱、南海泡沫和密西西比泡沫這三大危機。
自16世紀以來(lái)，所有金融危機的背后，都有金融創(chuàng )新的影子。具有諷刺意味的是，人們從事金融創(chuàng )新的根源，在于對金融風(fēng)險的恐懼，或從中牟利的貪婪，而如果創(chuàng )新失去控制，則在引發(fā)的危機中，飽受新風(fēng)險帶來(lái)的損失。
金融創(chuàng )新的路徑大致有三條，即金融產(chǎn)品、機構和制度創(chuàng )新。三者共同構成現代金融市場(chǎng)的發(fā)展。在社會(huì )發(fā)展的大趨勢中，金融創(chuàng )新是人們?yōu)樽非笮律婺Ｊ蕉豢杀苊獾?，由此要防止金融風(fēng)險向危機的過(guò)渡，就必須在這三條路徑上設立防火墻。
從金融產(chǎn)品創(chuàng )新來(lái)看，在令人眼花繚亂的新型金融工具層出不窮之際，有兩個(gè)基本原則必須堅持。
一方面，金融創(chuàng )新的基礎資產(chǎn)質(zhì)量應該掌握好。在以證券化為核心的結構金融理念產(chǎn)生后，華爾街的投行家便打開(kāi)了“潘朵拉之盒”，經(jīng)過(guò)投行的打扮，任何被棄如敝履的資產(chǎn)都能賣(mài)出去，從早期邁克爾·米爾肯的垃圾債券，到現在的次級債，共同特點(diǎn)都是基礎資產(chǎn)質(zhì)量存在問(wèn)題。再怎么打包、重組、過(guò)手，這些垃圾資產(chǎn)的本質(zhì)不會(huì )改變，小規模地以此類(lèi)資產(chǎn)展開(kāi)創(chuàng )新，可以滿(mǎn)足少數風(fēng)險偏好高的投資者需求，如果規模失控，自然帶來(lái)“過(guò)猶不及”的風(fēng)險膨脹。
另一方面，金融創(chuàng )新的技術(shù)要避免濫用。隨著(zhù)技術(shù)與模型的復雜化，新型結構產(chǎn)品不僅讓投資者難以理解，而且設計者恐怕也說(shuō)不清其真實(shí)的風(fēng)險收益結構。如過(guò)于追求產(chǎn)品技術(shù)的完美性，脫離了與現實(shí)風(fēng)險收益的聯(lián)系，風(fēng)險被放大的可能性便會(huì )增加。
對我國來(lái)說(shuō)，這意味著(zhù)首先要堅決打好創(chuàng )新基礎，以?xún)?yōu)質(zhì)資產(chǎn)來(lái)衍生出新產(chǎn)品，不良資產(chǎn)始終只能作為補充。要注意優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)是可能變化的，例如在住房貸款一級市場(chǎng)不完善的情況下，未來(lái)房地產(chǎn)價(jià)格的變化，很可能使原先作為銀行優(yōu)良資產(chǎn)的住房貸款，很多變?yōu)椴涣假J款，對此在產(chǎn)品創(chuàng )新中應充分估計到。
同時(shí)，處于創(chuàng )新初級階段的我國，更不能追求過(guò)于復雜的金融技術(shù)，而先要創(chuàng )新出各種債權和股權類(lèi)基礎產(chǎn)品，避免好高騖遠的發(fā)展。
從金融機構創(chuàng )新來(lái)看，核心問(wèn)題是要關(guān)注混業(yè)經(jīng)營(yíng)的風(fēng)險。在次貸危機中，許多歐美銀行由于表外證券業(yè)務(wù)損失慘重，不得不壓縮信貸業(yè)務(wù)，導致銀行體系流動(dòng)性緊張，這已是危機的萌芽因素了。應該說(shuō)，在國內各界對混業(yè)經(jīng)營(yíng)的熱情普遍高漲的情況下，次貸危機敲響了新的警鐘，也就是必須充分估計到混業(yè)經(jīng)營(yíng)的風(fēng)險。
對此，一方面各界要避免把混業(yè)經(jīng)營(yíng)作為“靈丹妙藥”，而使這項改革走向極端。另一方面，國內銀行適應混業(yè)經(jīng)營(yíng)的原則，不應該在于只是借機進(jìn)入證券業(yè)或保險業(yè)，而是應著(zhù)眼于擴大資本實(shí)力，增強其在商業(yè)銀行業(yè)務(wù)領(lǐng)域的核心競爭力。作為金融業(yè)的微觀(guān)主體，所追求的依然是成為主營(yíng)業(yè)務(wù)突出、專(zhuān)業(yè)優(yōu)勢明顯的金融服務(wù)機構，而不是無(wú)所不包的全能銀行。
從金融制度創(chuàng )新來(lái)看，最重要的就是監管制度和創(chuàng )新激勵約束制度。
一方面，在對次級債危機的剖析中，不管是機構風(fēng)險隔離失敗、評級機構失職等因素，背后都有政府監管的責任。面對復雜的金融產(chǎn)品和機構，各國政府都面臨如何加強監管的問(wèn)題。在我國，原本監管體系就亟待完善，加快創(chuàng )新的大趨勢使監管改革的壓力更大，某種程度上“監管先行”才能創(chuàng )立最重要的危機防火墻。
另一方面，政府對創(chuàng )新的激勵約束政策，要關(guān)注經(jīng)濟周期性風(fēng)險。產(chǎn)品創(chuàng )新本質(zhì)上是對未來(lái)前景的看好，如經(jīng)濟背景逆轉，則可能出現創(chuàng )新失敗，美國房地產(chǎn)市場(chǎng)低迷與次級債危機的關(guān)聯(lián)，就是很好的例子。比如對我國來(lái)說(shuō)，也就是在需要控制市場(chǎng)流動(dòng)性時(shí)，不要鼓勵推出增加流動(dòng)性的金融工具，而某個(gè)市場(chǎng)投資過(guò)熱時(shí)，適度約束能擴大行業(yè)融資規模的金融產(chǎn)品創(chuàng )新。
總之，金融活動(dòng)是為了更好地利用風(fēng)險，改善人們的生活，風(fēng)險存在并不意味著(zhù)金融危機的產(chǎn)生，在金融創(chuàng )新成為風(fēng)險積累的主要途徑下，建立多層次防火墻，避免風(fēng)險積累和全面支付的危機爆發(fā)，是發(fā)達國家和發(fā)展中國家共同面臨的考驗。（上海證券報）
（作者單位：中國社科院金融研究所）
