說(shuō)起富達基金，人們首先就會(huì )想到超級明星彼得·林奇，在執掌富達麥哲倫基金的13年中，林奇將旗下資產(chǎn)規模從1800萬(wàn)美元奇跡般地發(fā)展為140億美元。
不過(guò)現在，投資專(zhuān)家們更關(guān)注喬爾·蒂林哈斯特的一舉一動(dòng)。他不僅是林奇親自選定的衣缽傳人，更保持了驚人的近30年的成功選股紀錄。1989年，蒂林哈斯特創(chuàng )建了富達低價(jià)股基金，從那時(shí)起到現在，該基金年平均回報率高達13.8%，規模成長(cháng)到了400多億美元。這位成功的投資大師是如何看待投資決策的失誤呢？
你想要致富嗎？經(jīng)濟學(xué)家可能會(huì )認為這是明知故問(wèn)，答案當然是YES。要不是為了學(xué)習投資賺錢(qián)之道，你根本不會(huì )打開(kāi)這本書(shū)。但無(wú)論是我或任何人，去猜測別人的動(dòng)機、想法和決策，都是徒勞。投資世界充滿(mǎn)各種假象，光看表面往往容易吃虧。我們都希望能理性決策，結果卻往往事與愿違，我們的選擇并不完美，都會(huì )做出日后令自己后悔的決策。
自1989年起，我用價(jià)值投資的理念，開(kāi)始了我的基金經(jīng)理生涯。至今，我管理的富達低價(jià)股基金平均年化收益超過(guò)羅素2000指數和標準普爾500指數4個(gè)百分點(diǎn)。27年前，如果你投資我的基金1美元，今天會(huì )增值到32美元，而如果你投資了上述的兩個(gè)指數，你只會(huì )收獲12美元。
股票市場(chǎng)變幻莫測，過(guò)去的業(yè)績(jì)并不能代表未來(lái)。市場(chǎng)的參與主體具有多元化和復雜性的特點(diǎn)，他們的情緒心態(tài)、認知能力、知識儲備、投資動(dòng)機和期望目標都各不相同。單一思維模式肯定無(wú)法精確評估所有的市場(chǎng)要素。投資長(cháng)路漫漫，我們才剛剛開(kāi)始。
“接下來(lái)會(huì )發(fā)生什么”和“它價(jià)值幾何”
大多數投資者常常問(wèn)自己兩個(gè)問(wèn)題：“接下來(lái)會(huì )發(fā)生什么”和“它價(jià)值幾何”。在了解事情的始末之前，人類(lèi)的天性會(huì )使我們將注意力更多地集中在第一個(gè)問(wèn)題上。假如一只股票的價(jià)格一直在上漲，那接下來(lái)會(huì )發(fā)生什么呢？有兩種可能，要么繼續上漲，要么掉頭向下。我們會(huì )在這兩種可能性中搖擺不定。如果一家公司最新財報上的業(yè)績(jì)很糟糕，那么該公司的盈利預期就會(huì )被下調，股票價(jià)格也有可能隨之大幅下挫。其實(shí)在這種情況下，除非你有內幕消息，而且消息屬實(shí)，否則你根本無(wú)法確切知道接下來(lái)會(huì )發(fā)生什么，有時(shí)甚至連及時(shí)應對都做不到?！敖酉聛?lái)會(huì )發(fā)生什么”，這是一個(gè)永無(wú)止境的問(wèn)題，會(huì )一直存在下去。盡管大部分人的答案或許都是錯的，但還是會(huì )有人不斷地問(wèn)自己這個(gè)問(wèn)題。
不斷問(wèn)自己“接下來(lái)會(huì )發(fā)生什么”，其實(shí)是有價(jià)值的。持續地、理智地思考這個(gè)問(wèn)題，會(huì )讓你有可能比其他投資者領(lǐng)先一步。謹慎的投資者會(huì )細致地審視投資決策的各個(gè)環(huán)節。他們會(huì )基于前一次反思的結果，結合最新的情況，繼續追問(wèn)自己“接下來(lái)會(huì )發(fā)生什么”，進(jìn)而得到第二層結論，并根據這一結論進(jìn)一步反思。他們會(huì )在這樣層層遞進(jìn)的思考過(guò)程中不斷提升。舉個(gè)例子，有一家公司開(kāi)發(fā)了一款了不起的新產(chǎn)品，預計可以帶來(lái)可觀(guān)的銷(xiāo)量和利潤，但是較高的利潤同時(shí)會(huì )引來(lái)競爭對手，這將意味著(zhù)什么？有時(shí)推出創(chuàng )新產(chǎn)品的公司是贏(yíng)家，會(huì )贏(yíng)家通吃占有全部的市場(chǎng)份額，但有時(shí)“先驅者”也可能會(huì )鎩羽而歸，警示其他競爭者不要輕易仿效。這個(gè)例子說(shuō)明，未來(lái)是不確定的，有多種可能，這也是投資的難點(diǎn)。
“它價(jià)值幾何”是一個(gè)更復雜的問(wèn)題，許多人忽視這個(gè)問(wèn)題，是因為它太難回答。還有些人不愿意去思考這個(gè)問(wèn)題，是因為他們認為股票的價(jià)格和價(jià)值沒(méi)有區別。他們認為股票的價(jià)值就是正在交易的買(mǎi)賣(mài)價(jià)格。如果你急于拋售手中的股票，那么你賣(mài)出的價(jià)格只是市場(chǎng)價(jià)格，而非價(jià)值。價(jià)格和價(jià)值其實(shí)是兩個(gè)完全不同的概念，在未來(lái)的某一時(shí)刻它們也許會(huì )等同，這就是價(jià)值投資的核心理念，我極力推崇這一理念，價(jià)格和價(jià)值兩者相等的那一刻是未知的，耐心等待是所有成熟投資者必備的素質(zhì)。
“價(jià)值先生”通常會(huì )姍姍來(lái)遲。在大多數情況下，價(jià)值要在買(mǎi)入或賣(mài)出很久后才能被證明，而且不會(huì )以直接的方式來(lái)顯現，因為價(jià)值的基礎是公司的預期收入，以及無(wú)法準確預測的現金流。預測不等于事實(shí)，所以?xún)烧叽嬖谄?。在一般的商業(yè)環(huán)境下，公司的實(shí)際產(chǎn)量和收入會(huì )隨著(zhù)時(shí)間的推移而變化。假如一家公司本年度出現巨虧，那么其估值將會(huì )被下調，市場(chǎng)會(huì )認定這就是該公司的最終價(jià)值。事實(shí)上，公司的真實(shí)經(jīng)營(yíng)情況是在不斷變化的，絕大多數人沒(méi)有耐心去等待這種變化。
耐心持有，是回答“它價(jià)值幾何”這個(gè)問(wèn)題的關(guān)鍵。不斷預測“接下來(lái)會(huì )發(fā)生什么”會(huì )促使投資者頻繁交易?？墒谴蠖鄶等松踔潦且恍?zhuān)業(yè)人士，都很難從頻繁的短線(xiàn)交易中獲利。這里介紹一個(gè)概念：基金換手率?；饟Q手率是指一年中買(mǎi)入、賣(mài)出成交量中較低的數值，除以基金總規模。如果一只基金每年的換手率達到100%，則說(shuō)明該基金經(jīng)理每年都會(huì )更新自己的全部持倉。美國證券交易委員會(huì )（SEC）要求上報共同基金的持倉和換手率數據，所以投資者可以通過(guò)這些公開(kāi)數據來(lái)判斷哪些基金經(jīng)理更傾向于短線(xiàn)頻繁交易。
歷史數據表明，基金的換手率與收益率呈反比（見(jiàn)表1-1）。年度換手率超過(guò)200%的基金表現都很差，大于100%換手率的基金表現稍微好一些，但也不算優(yōu)秀。研究數據雖然不能直接佐證低換手率的基金就是最好的基金，但低于50%換手率的基金至少說(shuō)明其大概率采取了有耐心的投資策略。
民間傳說(shuō)與烏合之眾
在描述交易行為時(shí)，歷史學(xué)家、心理學(xué)家和經(jīng)濟學(xué)家使用的方式各不相同。幾個(gè)世紀以來(lái)，民間已將證券交易市場(chǎng)描繪成一個(gè)擁擠、狂妄、混亂甚至有點(diǎn)罪惡感的地方。這的確是個(gè)充滿(mǎn)恐懼、貪婪和妒忌的名利場(chǎng)。沒(méi)有人會(huì )以道德來(lái)作為衡量標準。市場(chǎng)最大的危險來(lái)自投資者對現實(shí)的誤解。這一誤解是金融市場(chǎng)一直在繁榮與蕭條兩者之間無(wú)限循環(huán)的根源。荷蘭郁金香狂熱、南海泡沫、1929年大崩盤(pán)、日本金融危機、科技股泡沫和次貸危機等，都是誤解的產(chǎn)物。投資者自以為參與的是重塑世界的冒險活動(dòng)，可當泡沫破裂時(shí)，他們失去了本金，背上了債務(wù)，然后才幡然醒悟：“這是個(gè)騙局！”
法國著(zhù)名社會(huì )心理學(xué)家古斯塔夫·勒龐在1895年寫(xiě)了《烏合之眾》。這部作品諷刺了當時(shí)法國政壇的種種怪相。其實(shí)書(shū)中所描述的那些怪相同樣也可以用來(lái)比喻股票市場(chǎng)。在群體性行為的影響下，大家都在不理智地投資，這樣可以使自己看起來(lái)并不孤單。勒龐所要表達的主旨是，參與群體性行為的人群處在最初級、最野蠻的狀態(tài)，他們聚集在一起并沒(méi)有其他原因，完全是受人性本能的驅使。這類(lèi)人群不會(huì )理智地思考，也無(wú)法透過(guò)現象看到事物本質(zhì)，他們只熱衷于壯觀(guān)的場(chǎng)景以及夸大的言辭，夸夸其談的謬論在這些人群中更容易傳播。在股票市場(chǎng)，勝利只屬于那些堅持真理的少數，那些盲目跟風(fēng)的大眾最終都會(huì )遭受痛擊。
英國投資者曾經(jīng)狂熱地憧憬新世界黃金城的景象，最后共同吹起了著(zhù)名的“南海泡沫”?，F在這世道仍存在著(zhù)很多不切實(shí)際的幻想，比如不用扎針的采血工具、火星移民、太陽(yáng)能無(wú)人駕駛車(chē)等。個(gè)人投資者懷著(zhù)宗教般的熱情追逐Facebook、亞馬遜、Salesforce這樣的熱門(mén)股票。而專(zhuān)業(yè)的基金管理人本應更淡定，他們應該比個(gè)人投資者更有主見(jiàn)，更少受到外界各種信息的干擾，但有時(shí)一些有主見(jiàn)的基金經(jīng)理也會(huì )受到個(gè)人投資者的影響?；鹪诿考径群湍甓榷紩?huì )有業(yè)績(jì)排名，如果業(yè)績(jì)排名比較靠后，很多投資者就會(huì )立刻贖回他們的基金份額，抽回資金。其實(shí)這樣的做法既不明智，也讓基金經(jīng)理難以堅守。
1711年，南海公司發(fā)起了一項計劃—將英國政府債券私有化。英國皇室將南美洲的獨家貿易權授予了南海公司。英國國債的持有者可以將債券轉換成南海公司的股份，而南海公司則變成了英國國債的受益人，可以享有債券的利息。當時(shí)，債券利息收益已經(jīng)成為南海公司唯一的收入來(lái)源。同時(shí)，坊間傳聞國際貿易是具有極大投機潛力的項目。事實(shí)上，南海公司即便加上販賣(mài)奴隸的收入，賬面上仍然是虧損的。1720年6月，南海公司的股價(jià)達到了每股1000英鎊的峰值，僅僅半年時(shí)間股價(jià)急升了8倍。當時(shí)，因為英國國王喬治一世是南海公司的名譽(yù)主席，所以大部分英國投資者都參與到了這場(chǎng)狂熱的投機之中，結果可想而知，所有人都損失慘重。南海公司的股份是分期發(fā)售投放到市場(chǎng)中的，很多投資者在買(mǎi)入南海公司股票時(shí)加了杠桿。幾個(gè)月之后股價(jià)暴跌至150英鎊，轉年跌到了100英鎊以下，這對很多投資者來(lái)說(shuō)，無(wú)疑是滅頂之災。
在南海事件中投資者所犯的錯誤，與本書(shū)所提及的五大原則正好背道而馳。原則一：理性投資。南海公司的投資者當時(shí)對南美洲黃金城并沒(méi)有理性、深入的了解。誠然，商業(yè)貿易在北美利潤豐厚，但是當時(shí)南美洲大部分土地歸屬于西班牙，當地具體的情形并不容易搞清楚。我們常常愿意聽(tīng)從所謂的權威專(zhuān)家的判斷（通常是錯誤的），天真地認為皇室的投資一定是正確的。投資者害怕錯失投資機會(huì )而迫不及待地想要進(jìn)入市場(chǎng)，但當他們最終發(fā)現這是一場(chǎng)騙局時(shí)，才會(huì )意識到自己當初急切的樣子是多么可笑。害怕錯過(guò)賺錢(qián)機會(huì )的心態(tài)人人都有，連一些大名鼎鼎的人物也不能幸免，而且這種心態(tài)對投資決策的影響不可小覷。媒體披露過(guò)著(zhù)名物理學(xué)家艾薩克·牛頓也在南海泡沫中損失慘重。事后他感慨道：“我能計算出天體運行的規律，卻算不出人心的瘋狂?！?/p>
原則二：投資熟知的領(lǐng)域。參與南海事件的投資者大都沒(méi)有投資經(jīng)驗。在進(jìn)行投資之前，他們根本沒(méi)有思考過(guò)這個(gè)項目能有多少利潤。實(shí)地考察南美洲需要花費大量的時(shí)間和精力，也很少有人精通西班牙語(yǔ)。投資者并沒(méi)有意識到，大量的投資南美貿易只是為西班牙人做嫁衣而已，西班牙人早已壟斷了殖民地的所有貿易生意。那時(shí)，作為當時(shí)社會(huì )的頂級圈層，很多英國皇室貴族對于經(jīng)商都嗤之以鼻。在投資南美洲的旅程中，最能發(fā)現其中商機的估計就只有英國海盜了。
原則三：與誠實(shí)、有能力的受托人合作。南海公司的項目發(fā)起人對航海運輸業(yè)務(wù)一竅不通，也沒(méi)有興趣，他只想賺股東的錢(qián)，而非與股東一起賺錢(qián)。如此看來(lái)，當時(shí)英國政府授權南海公司壟斷投資，不僅排擠了其他競爭者，還能私下牟取暴利，這似乎是違法行為。南海公司的股權先分給了當時(shí)的執政階層，包括英國國王喬治一世和他的德裔情婦、威爾斯王子、財務(wù)大臣和財政部部長(cháng)。然后南海公司的發(fā)起人再以高價(jià)發(fā)行股票。在一次規模最大的發(fā)行中，股票轉換成國債的金額幾乎是當時(shí)全國國債總額的3倍。東窗事發(fā)之后，財政大臣約翰·艾思拉比等人被彈劾，多數涉事人員也身陷囹圄。這是英國歷史上不大光彩的一頁(yè)。
原則四：避開(kāi)容易過(guò)時(shí)的商業(yè)模式或陷入財務(wù)困境的公司。隨著(zhù)時(shí)間的推移，南美貿易和圍繞股東利益所建立的公司財務(wù)結構是注定要衰落和失敗的。英國皇室無(wú)權授予南海公司在南美洲的貿易壟斷權。南美洲當時(shí)是西班牙的殖民地，應由西班牙人分配該權利，而且英國不是西班牙的盟友。當時(shí)法國也在施行類(lèi)似的債轉股方式（發(fā)行印度公司的股票），這使南太平洋航線(xiàn)上的業(yè)務(wù)前景更加不明朗。募集資金購買(mǎi)股票的模式也是無(wú)法持續的。而且，很多政府官員在第一次被分配股票的時(shí)候沒(méi)有支付現金，這可以當作期權，甚至是賄賂，因為他們可以無(wú)成本地獲得權益。公司股份以分期付款的方式公開(kāi)發(fā)行，投資者先付一筆首付款，隨后再付兩筆尾款。大多數人通過(guò)借款來(lái)購買(mǎi)股票，當貸款到期時(shí)，大家需要賣(mài)出股票來(lái)清償債務(wù)。
原則五：正確估值。當時(shí)南海公司的股價(jià)已完全脫離它的內在價(jià)值。內在價(jià)值是股票的“真實(shí)價(jià)值”，是依據一家公司未來(lái)分紅金額貼現計算出來(lái)的數值。反對該計劃的議員阿奇博爾德·胡奇森在1720年春季計算出該股的價(jià)值應是150英鎊。當時(shí)的股價(jià)是這個(gè)價(jià)值的很多倍，而且胡奇森在計算價(jià)值時(shí)還加上了南海公司未來(lái)大量的國債利息收入。在此前的幾年里，南海公司賬面上一直為虧損狀態(tài)。所以客觀(guān)地說(shuō)，南海公司的這一項目并不能提升公司估值。南海公司在1720年支付股利的金額已超過(guò)其凈收入，這說(shuō)明公司所公布的收益率是虛假的。
在南海事件中，人們的狂熱只是造成慘劇的原因之一，而非全部。普通投資者不可能完全知曉皇室貴族的私下交易。所以在投資過(guò)程中，普通大眾要評估所有決策要素的正確性和持久性，這絕非易事。這一過(guò)程不僅需要大量的客觀(guān)數據和概率分析，還需要投資者掌握必要的心理學(xué)知識。
思考，快與慢
我們應如何思考投資這件事？心理學(xué)家丹尼爾·卡尼曼在介紹決策體系時(shí)提過(guò)兩個(gè)思維系統：系統1—快思考，很直觀(guān)；系統2—慢思考，很深入。系統1（稱(chēng)為“蜥蜴大腦”）可以自動(dòng)識別影像，快速且無(wú)壓力，直觀(guān)地告訴自己接下來(lái)會(huì )發(fā)生什么。系統2需要調動(dòng)注意力來(lái)分析和解決問(wèn)題，比如給股票進(jìn)行估值，或者是深入了解。盡管做出選擇、處理問(wèn)題和集中注意力都應該由系統2完成，但是我們的決策常常習慣性地來(lái)自系統1。我們常常認為自己的決策是理智的，是通過(guò)層層推理而來(lái)的，可事實(shí)上這些所謂“理智推理”的驅動(dòng)力卻來(lái)自個(gè)人的情感或是直覺(jué)。當直覺(jué)做出的決策存在不確定性時(shí)，我們就不應該相信它。
系統2依附系統1存在。即使許多暗示和推理都是錯誤的，系統1還是會(huì )通過(guò)暗示因果關(guān)系或者推理示意圖來(lái)刺激系統2進(jìn)行思考。因為我們的直覺(jué)天生會(huì )有情感和意識上的傾向，所以常常會(huì )歪曲事實(shí)。作為補償，這樣做也會(huì )帶來(lái)自我內心的滿(mǎn)足。常言道：信心更多地來(lái)源于無(wú)知，而非知識。
系統1會(huì )自動(dòng)忽視事物內在邏輯，急切地從外部尋找佐證自己觀(guān)點(diǎn)的證據?？崧Q(chēng)之為，所見(jiàn)即是全部（WYSIATI）。當我們面對簡(jiǎn)單和困難的兩個(gè)問(wèn)題時(shí)，我們的內心會(huì )更加傾向于去解決那個(gè)簡(jiǎn)單的問(wèn)題。系統1更加擅長(cháng)捕捉驚喜和變化，回避需要深入觀(guān)察和思考的事物。它不會(huì )從概率的角度思考問(wèn)題，而是直觀(guān)地做出判斷，所以系統1對盈利和虧損的數字會(huì )相當敏感。
投資者的真實(shí)行為
卡尼曼認為，投資者并不像經(jīng)濟學(xué)家那樣理智。似乎“理智”這兩個(gè)字被提及的次數越多，決策就越理智一樣。為了建立看似理智的經(jīng)濟學(xué)理論，經(jīng)濟學(xué)家需要假設所有投資者具有統一的決策邏輯。但是，我知道這個(gè)世界上沒(méi)有一個(gè)人會(huì )用單一邏輯（除了苦難）去思考問(wèn)題。
當今最理智的投資者應該就是伯克希爾–哈撒韋公司的首席執行官沃倫·巴菲特了，他是一位偉大的價(jià)值投資者。事實(shí)上投資者與經(jīng)濟學(xué)家所設想的恰恰相反，他們會(huì )以多重邏輯作為投資決策的標準，有時(shí)候這些邏輯之間甚至是相互矛盾的。為了使投資決策最優(yōu)，他們通常會(huì )權衡風(fēng)險和收益之間的關(guān)系。經(jīng)濟學(xué)家和我并非都是風(fēng)險厭惡型投資者。當我對某些投資決策感到困惑不解時(shí)，我通常會(huì )考慮這些決策背后的動(dòng)機到底是什么。
每當面對經(jīng)濟學(xué)家以下各種假設時(shí)，我都會(huì )提醒自己：盡管我在不斷進(jìn)步，但我仍有可能犯錯，甚至連思維邏輯也有可能存在漏洞。這些假設包括：
完美的信息公示：每位投資者都能及時(shí)知道投資標的的所有信息，即使是內幕消息或是虛假信息；
完美的預見(jiàn)能力：每位投資者都能準確預測未來(lái)會(huì )發(fā)生什么；
投資者會(huì )利用并計算相關(guān)數據，會(huì )從概率角度思考問(wèn)題；
每位投資者都能正確解讀新聞信息；
每位投資者的投資偏好和邏輯都不會(huì )改變（投資新興產(chǎn)業(yè)更容易獲利）；
每位投資者都是極度貪婪的（如此貪婪的投資者，還算理智嗎）；
員工利益和股東利益是一致的。
經(jīng)濟學(xué)家習慣將風(fēng)險自上而下進(jìn)行分類(lèi)。他們用外部視角來(lái)審視市場(chǎng)，統計行業(yè)數據，并用蹩腳的理論去分析和解釋。他們會(huì )籠統地通過(guò)某些數據的變化，去分析其對整個(gè)經(jīng)濟系統的影響，而不是深究這些數據變化背后的深層原因。例如，經(jīng)濟學(xué)家認為，油價(jià)上漲會(huì )導致航空公司和運輸公司的利潤減少，而航空公司利潤的減少額與原油公司利潤的上漲額正好相等。宏觀(guān)理論認為，總量沒(méi)有改變，油價(jià)波動(dòng)被完美地對沖了，所以他們認為沒(méi)有系統性風(fēng)險。如果依照他們的理論進(jìn)行思考，那么無(wú)論是公司管理層的無(wú)能或是欺詐、經(jīng)營(yíng)模式陳舊或是債務(wù)沉重等問(wèn)題，都屬于“市場(chǎng)風(fēng)險”，這些風(fēng)險最終都會(huì )以某種方式被對沖化解。
事實(shí)上，投資者在市場(chǎng)上會(huì )遇到各種風(fēng)險。有的風(fēng)險極具誘惑性，有的會(huì )造成致命打擊。在我看來(lái)，規避風(fēng)險是要付出代價(jià)的。但是從宏觀(guān)理論來(lái)看，這些代價(jià)并不存在，因為我之虧損，即是你之盈利，總量守恒。經(jīng)濟學(xué)家從外部視角看待市場(chǎng)，既不合理，也不科學(xué)。與證券分析師不同，經(jīng)濟學(xué)家不會(huì )深究經(jīng)濟事件背后的細節，同樣也就不能準確預測結果。用宏觀(guān)視角理論來(lái)看待市場(chǎng)也有其合理性，因為從統計學(xué)角度出發(fā)，利用“基本概率”的思路可以客觀(guān)地判斷出各類(lèi)事件發(fā)生的可能性。
“基本概率”可以定義為在一定條件下，某一事件發(fā)生的次數占總數的比例。舉例來(lái)說(shuō)，大約2%的醫療藥物研究項目最終會(huì )獲得成功。同樣，我還需要確定醫療藥物通過(guò)美國食品藥品監督管理局審批大約需要花多少成本。通過(guò)大量的數據分析，外部視角方法可以將任何一個(gè)技術(shù)類(lèi)項目（比如網(wǎng)球、國際象棋或是投資）轉化為一個(gè)概率的游戲。
市場(chǎng)是有效的嗎
有效市場(chǎng)假說(shuō)是建立在一系列假設之上的理論，而這些假設卻與事實(shí)相悖。在真實(shí)世界中，所有人不可能在同一時(shí)間得到所有證券的所有信息。完全公平的、對等的信息披露是不存在的，但相對公平是可以做到的；所有人對信息的解讀完全一致是不存在的，但大部分人對信息解讀比較接近是可能出現的；完美預測市場(chǎng)走勢是不存在的，但合理判斷市場(chǎng)是有可能的；試圖正確評估價(jià)值是投資者要做的事，但并非所有買(mǎi)家都是投資者；投資者應該只在股票被錯誤定價(jià)時(shí)才進(jìn)行交易，但大多數人不會(huì )遵守這一原則；交易成本并非像假設的那樣不存在，只是比較低而已；理論假設并不考慮稅賦問(wèn)題，可是現實(shí)中如果有誰(shuí)真的在交易后不愿交稅，那么美國國稅局一定會(huì )找他麻煩。
有效市場(chǎng)假說(shuō)的結論也與事實(shí)相反。比如，股票的估值永遠是正確的，現有的價(jià)格就是其價(jià)值，并且完全反映了市場(chǎng)上所有的信息。股票價(jià)格會(huì )隨著(zhù)新聞、利率的變化出現相應的波動(dòng)。所有股票具有同樣的風(fēng)險回報率。如果真是這樣，為什么還需要挑選股票呢？大家不該期望任何一只股票或者基金的收益率能夠強于大盤(pán)。指數型基金可以跟蹤市場(chǎng)指數，規避個(gè)股風(fēng)險。事實(shí)上，除非利用杠桿來(lái)彌補稅收和交易成本，否則提高收益就是天方夜譚。令人欣慰的是，有效市場(chǎng)假說(shuō)讓共同基金巨頭先鋒基金的創(chuàng )始人約翰·博格推出了首款低費率的標準普爾500指數基金。
我用有效市場(chǎng)假說(shuō)這個(gè)理論警示自己，大多數人最終會(huì )獲得市場(chǎng)的平均收益，但總有一些勤奮努力、技藝精湛且對投資興趣濃厚的人最終能成為大贏(yíng)家。在任何一類(lèi)競技比賽中，總有贏(yíng)家和輸家！有人能跑贏(yíng)指數，并不意味著(zhù)指數型基金不值得投資，而是激勵每一位投資者都應該努力爭取更好的回報。聰明的投資者，如果想在投資競技中具備優(yōu)勢，就要付出更多的努力。
你是否比普通投資者更理性，更能控制情緒？如果擴大了投資規模，你是否會(huì )遇到財務(wù)問(wèn)題，使自己無(wú)法保持耐心？你更愿意隨波逐流地去投資那些完全不了解的產(chǎn)品，還是愿意花時(shí)間去思考市場(chǎng)行為？反思自己對上述這些問(wèn)題的答案，你就會(huì )逐漸明白，你只是屬于蕓蕓大眾的一分子，還是與眾不同的那一個(gè)。
凡事做得越好，興趣就越濃。如果你把選股當作一件有趣的技術(shù)活，并且相信自己有能力破解市場(chǎng)上的各種謎題，我會(huì )很欣慰，因為我們的看法是相同的。相反，如果投資研究讓你覺(jué)得索然無(wú)味，股票市場(chǎng)在你看來(lái)只是一場(chǎng)枯燥的概率游戲，那么指數型基金就更適合你。
指數型基金的投資者認為，他們的收益來(lái)自承擔市場(chǎng)的整體風(fēng)險；價(jià)值投資者則認為，自己利潤的來(lái)源是其他投資者的錯誤投資行為。孰優(yōu)孰劣？如果你對這個(gè)問(wèn)題不感興趣，那么你就很難理解投資。對于價(jià)值投資者來(lái)說(shuō)，這個(gè)問(wèn)題的答案便是利潤的來(lái)源。當然，指數投資者和價(jià)值投資者的理念并不完全排他。對某些人而言，指數型基金、主動(dòng)管理型基金和單個(gè)證券等投資標的都適合他們。
五類(lèi)投資錯誤
無(wú)論你投資的是單個(gè)證券、主動(dòng)管理型基金或是指數型基金，你都會(huì )因自己在交易過(guò)程中所犯的錯誤而后悔不已。這些錯誤可以分為以下五類(lèi)：
（1）因為感性而做出的投資決定；
（2）自以為是；
（3）將資本托付給了錯誤的人；
（4）選擇了因業(yè)務(wù)模式過(guò)時(shí)、惡性競爭和過(guò)度負債而容易破產(chǎn)的公司；
（5）追逐高價(jià)股，這種交易經(jīng)常發(fā)生在那些具有生動(dòng)故事的股票上。
在本書(shū)第一部分，我們將探討系統1是如何在決策時(shí)誤導投資者的。如果投資者無(wú)法分辨自己的交易行為是投資、投機還是賭博，并且拒絕對錯誤交易進(jìn)行反思，那么決策偏差的后果將是致命的。在后果出現之前，有些問(wèn)題的答案他們已了然于胸，而有些問(wèn)題的答案他們并不知曉，還有一些問(wèn)題根本沒(méi)有人能夠解答。
本書(shū)的第二部分會(huì )研究并探討投資領(lǐng)域的一些盲點(diǎn)，包括投資動(dòng)態(tài)、奇異證券、某些細分行業(yè)中的投資細節。也包括跨文化投資中出現的誤解，或者經(jīng)濟數據與個(gè)股間的相關(guān)性，還包括剖析自我的優(yōu)勢和局限性。在對自己有充分了解之后，你才會(huì )知道應該將資產(chǎn)委托給哪一類(lèi)型的基金公司進(jìn)行管理。
本書(shū)的第三部分將討論如何評估公司管理層的誠信度和管理能力。優(yōu)秀的管理人員會(huì )專(zhuān)注于可為客戶(hù)帶來(lái)獨特價(jià)值的業(yè)務(wù)，并且配置資源于能獲得最佳投資回報的領(lǐng)域。不誠信的管理者總想掩蓋真相，他們最終將在公司的財務(wù)報表上留下蛛絲馬跡。
即使再優(yōu)秀的管理者也會(huì )遭遇經(jīng)營(yíng)上的困境，所以在本書(shū)的第四部分中，我們將探討為什么有些行業(yè)會(huì )比其他行業(yè)更具有經(jīng)營(yíng)持久性和價(jià)值彈性。比如有些公司專(zhuān)利產(chǎn)品的競爭替代品很少，更新不快，財務(wù)壓力也不大，如此一來(lái)，該產(chǎn)品的生命周期很長(cháng)便是件順理成章的事情。
資產(chǎn)的內在價(jià)值決定了公司的收入規模、成長(cháng)性、企業(yè)生命周期和發(fā)展的確定性。我們將這些要素整合起來(lái)，在本書(shū)的第五部分里集中討論。為了確定一只股票的貼現率，我們會(huì )用充足的歷史數據來(lái)進(jìn)行估算；為了更加確定公司未來(lái)的現金流，我們要對該公司的盈利能力進(jìn)行深入研究。當然，即使某只股票的價(jià)格被市場(chǎng)低估，并成功地被我們挑選了出來(lái)，這也并不意味著(zhù)股票價(jià)格會(huì )立刻出現反轉。事實(shí)上，股票價(jià)格繼續下跌也是很常見(jiàn)的。
多元化投資基金和指數型基金
我們到底應該選擇股票型基金還是多元化投資基金？多元化投資基金可以分散、減少、轉移風(fēng)險，這里所討論的風(fēng)險更多的是指公司的風(fēng)險，而不是基金經(jīng)理情緒上的風(fēng)險。雖然標準普爾500指數基金是一個(gè)非常標準的多元化投資基金，但主動(dòng)管理型基金和股票投資基金也都含有多元化投資的特征。如果你像沒(méi)頭蒼蠅一樣胡亂交易，那么無(wú)論你交易的是標準普爾500指數還是個(gè)股，都無(wú)關(guān)緊要。多元化投資并無(wú)特別神奇之處，但是它的確可以幫助投資者避免過(guò)度集中地投資于某一個(gè)他們并不了解的領(lǐng)域。指數型基金投資者可以更多地依賴(lài)于經(jīng)濟和金融常識進(jìn)行投資。他們需要搞明白行業(yè)和公司的增長(cháng)和競爭關(guān)系。
指數型基金的管理人會(huì )從外部、宏觀(guān)的視角，看待企業(yè)欺詐、浪費、過(guò)時(shí)、破產(chǎn)風(fēng)險和股票估值過(guò)高。有些公司的管理層的確不夠誠實(shí)和精明。無(wú)論這種情況發(fā)生的概率有多小，只要投資指數型基金，你都無(wú)法避免遇到這些麻煩。當然，你也可能因此投資了一些才華橫溢的創(chuàng )新者或是杰出的管理者，這都取決于概率。有一些行業(yè)是夕陽(yáng)產(chǎn)業(yè)，有一些公司深陷財務(wù)危機，但它們在市場(chǎng)上仍然占有份額，是指數的一分子，當然指數也會(huì )將市場(chǎng)上的牛股納入進(jìn)來(lái)。指數投資者不必為細節而煩惱，只要確定賬戶(hù)不是虧損狀態(tài)就可以心滿(mǎn)意足了。除非金融市場(chǎng)出現系統性風(fēng)險，否則一般來(lái)說(shuō)這類(lèi)基金都會(huì )有正收益。
重申一下，指數型基金的收益和價(jià)值，其實(shí)就是在全市場(chǎng)中挑選出部分股票收益的總和，其中高估值股票和低估值股票的收益相互抵消。當然，你得先承認高估值和低估值的概念確實(shí)存在，而有效市場(chǎng)假說(shuō)理論對這一點(diǎn)是否認的。對于我們這些信仰“非有效市場(chǎng)假說(shuō)”的人來(lái)說(shuō)，即使指數型基金賣(mài)出了比它自身價(jià)值更高的價(jià)格，其預期收益也并不具有吸引力。至此，當你面對一系列投資機會(huì )時(shí)，你需要從收益的角度出發(fā)，對這些機會(huì )進(jìn)行甄別，比如國內外股票、債券、房地產(chǎn)、現金、藝術(shù)品、黃金等。通常情況下，在這些投資機會(huì )中，股票永遠是一個(gè)明智的選擇。
對于指數型基金投資者而言，應該把更多的精力放在減少交易和擴大知識儲備的工作上。他們會(huì )比主動(dòng)選股型投資者更少抱憾，也不會(huì )在公司內在價(jià)值上進(jìn)行過(guò)多的研究，但受托人的不當行為、投資失敗是他們主要擔心的問(wèn)題。相比之下，這些問(wèn)題可能會(huì )對主動(dòng)選股型投資者造成更大的影響。不僅如此，主動(dòng)選股型投資者還會(huì )有情緒化決策、理解偏差、與不勝任的人一起工作、買(mǎi)入價(jià)格過(guò)高、杠桿過(guò)高等煩惱。盡管指數投資者可以盡可能地避開(kāi)這些問(wèn)題，但事實(shí)上他們并不能做到完全避免。主動(dòng)選股型投資者通過(guò)止損表現不佳的個(gè)股，以及找到被低估的好公司，就能獲得優(yōu)于大盤(pán)的表現。
如何看待投資
決策是投資的前提。當我們評價(jià)他人的投資決策時(shí)，這些評價(jià)本身就如同一面鏡子，也反映了我們自己的決策標準。未來(lái)充滿(mǎn)了不確定性，投資者不可以用已經(jīng)發(fā)生的事實(shí)作為預測未來(lái)的全部依據。作為社會(huì )的一分子，我們需要尋找、借鑒他人的觀(guān)點(diǎn)，盡管有一些觀(guān)點(diǎn)是錯的，甚至還有一些觀(guān)點(diǎn)令人匪夷所思。從主觀(guān)角度出發(fā)，我們能做的就是在做決定時(shí)盡可能使用系統2進(jìn)行慢思考，目標是做更少但更正確的選擇。簡(jiǎn)而言之，就是為了讓我們避免過(guò)度交易，并使用“它價(jià)值幾何”的邏輯來(lái)思考投資，而不是用“接下來(lái)會(huì )發(fā)生什么”的邏輯來(lái)參與市場(chǎng)的投資活動(dòng)。投資者需要找到一套適合自己的投資方法，無(wú)論你投資的是股票、指數型基金、主動(dòng)管理型基金或是其他投資標的。
。END 。
來(lái)源：騰訊財訊
聯(lián)系客服
