市場(chǎng)已經(jīng)進(jìn)入高估值時(shí)代 二三季是全年分水嶺
進(jìn)入高估值時(shí)代
精明的投資人喜歡在熊市的悲觀(guān)中從容挑選股票，但是，這樣的好日子暫時(shí)遠去了。
在財富效應驅使下，大量資金從儲蓄流入股票市場(chǎng)的趨勢，從去年四季度就開(kāi)始出現加速，一系列超大型基金由此應運而生。
資金的迅速流入，導致了股票價(jià)格漸次重估。
今年一月以后，以成長(cháng)股為代表的基金重倉股失去重估的空間，以?xún)r(jià)值為導向的資金轉而向低市盈率的價(jià)值股、二線(xiàn)三線(xiàn)的中小盤(pán)成長(cháng)股尋求重估空間，而對于以追逐短期增值為目標的資金來(lái)說(shuō)，有潛力或可能進(jìn)行資產(chǎn)重組、或資產(chǎn)注入的公司，則成為其目標。
一季度的股價(jià)表現正好是去年四季度的逆轉。但由于資金流入的勢頭持續，指數不斷攀升。
目前，高速、機場(chǎng)、港口、電力等傳統價(jià)值股的2007年預期市盈率，已經(jīng)普遍達到或超過(guò)20倍，這意味著(zhù)它們已沒(méi)有太大吸引力。
雖然短期內股票市場(chǎng)資金云集，題材的交易熱情可能還會(huì )維持，但能夠好事成真，并且使股價(jià)再上一臺階的，相信已是少之又少了。
市場(chǎng)目前已經(jīng)進(jìn)入高估值時(shí)代。
高估值時(shí)代的生活方式
但我們相信，牛市不會(huì )就此結束，因為經(jīng)濟基本面趨勢沒(méi)有變化，而資金過(guò)剩的局面也沒(méi)有任何改觀(guān)。只是，市場(chǎng)需要對高估值環(huán)境下的生活方式，形成相對一致的共識。
目前，我們尚無(wú)法判斷高估值環(huán)境下的市場(chǎng)將會(huì )出現什么樣的變化，但也許可以做一個(gè)大致猜測：一是回報率預期將下調；二是股市的波動(dòng)性會(huì )加大；三是股價(jià)驅動(dòng)重新讓位于盈利增長(cháng)；四是市場(chǎng)情緒對股價(jià)的擾動(dòng)大大增強。
我們相信A股投資人沒(méi)有對高估值時(shí)代的生活方式做好心理準備。根據我們對基金持有人贖回老基金的行為分析，有三個(gè)大致判斷：投資人普遍具備獲利了結的情節，在凈值增長(cháng)到一定水平后，贖回比例在相應提高；投資人對短期回報率的要求很高，一旦凈值增長(cháng)速度放緩，則贖回速度加快；投資人對風(fēng)險的承受能力很低，一旦凈值出現較大波動(dòng)，則出現集中的贖回。
由此推斷，二季度后，資金的預期回報率和市場(chǎng)所能提供的現實(shí)回報率之間將出現巨大落差。
暴富時(shí)代不會(huì )長(cháng)久
今年以來(lái)，基金持有人結構出現很有意思的變化，一方面資金持續從已經(jīng)獲利的老基金中撤出，一方面又大規模流入新基金，造成的結果是，基金重倉股的周轉率大大提高。
我們不能判斷贖回老基金和申購新基金的投資人是不是同一個(gè)人群，但我們至少沒(méi)有理由相信，新進(jìn)來(lái)的持有人對盈利的要求更低，或者對風(fēng)險的承受能力更強。由此判斷，資金在基金重倉股中持續流入同時(shí)持續流出的現象還將持續。
我們盼望A股建立高估值時(shí)代的新秩序，但這種秩序的建立前，市場(chǎng)恐怕需要對那些既貪婪又恐懼、稍有收益就不可一世的股市爆發(fā)心態(tài)作出懲罰。
今年二三月份，A股和國際主要股票市場(chǎng)相繼出現高位跳水，猜測眾多，有人歸罪于日元的套利交易，也有人恍惚間以為中國人掌握了國際“定價(jià)權”。
而在我們看來(lái)，在全球投資人沒(méi)有真正適應高估值時(shí)代之前，這樣的集體跳水活動(dòng)或許時(shí)有發(fā)生。
也許根本就沒(méi)有什么直接的基本面動(dòng)因，就像羅伯特·席勒對美國1987年股災做的分析一樣，其實(shí)什么也沒(méi)發(fā)生，只不過(guò)無(wú)聊分析師們的事后談資而已。
我們相信，市場(chǎng)將會(huì )以殘酷的方式讓參與人相信：暴富時(shí)代不會(huì )長(cháng)久；依靠博彩技巧賺到快錢(qián)畢竟是曇花一現的事情。若非如此，恐怕市場(chǎng)將直接進(jìn)入泡沫狀態(tài)，但我們相信，市場(chǎng)應該有自己的節奏。
二三季是全年分水嶺
作為新秩序建立前過(guò)渡的開(kāi)始，A股指數將有可能在二季度適當回落。但由于基金核心股票，特別是主流成長(cháng)股已經(jīng)經(jīng)歷了一個(gè)季度的資金洗滌，股票持有人心態(tài)更加穩定，對回報和風(fēng)險的預期更合理，因此在資金面上占有優(yōu)勢。
相對于其他二三線(xiàn)股票以及概念類(lèi)，無(wú)論相對價(jià)值，還是調整幅度，都已經(jīng)具備了足夠的抗風(fēng)險能力。
也許，回歸主流將從二季度開(kāi)始。
從基本面看，股票市場(chǎng)需要時(shí)間來(lái)驗證之前對2007年的業(yè)績(jì)判斷，從而有更多的依據對2008年的業(yè)績(jì)作出預測。二三季度正好是這樣承上啟下的階段，因此也是全年股票表現的分水嶺。
?。ū疚墓澾x自銀華基金2007年二季度投資策略報告，僅供投資者參考） |
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