盡管公募基金經(jīng)理談股票必標榜價(jià)值，但真正能夠堅持價(jià)值投資的卻并不多，國泰基金管理部副總監黃焱算是代表性的一位，手捧2009年兩座金?；皙劦莫劚?，可謂收獲頗豐，但2010年行情的低迷也讓他管理的兩只基金業(yè)績(jì)有所波動(dòng)。對這位具備15年從業(yè)經(jīng)驗的“老手”來(lái)說(shuō)，價(jià)值投資是否依然行的通？

　　銀行地產(chǎn)低估 價(jià)值投資正當時(shí)

　　《紅周刊》：您判斷市場(chǎng)是否已經(jīng)處于低估的狀態(tài)？

　　黃焱：十年前的股指就是2000多點(diǎn)，現在仍然維持在2000多點(diǎn)，現在很多好公司估值都在較低的水平。長(cháng)期來(lái)看，中國正逐漸與國際接軌，比如過(guò)去證券市場(chǎng)有二元制結構，現在大小非解禁全部流通；以前是封閉割裂的市場(chǎng)，現在有QDII、QFII；以前A股估值高，現在比香港低，與美國持平，某些銀行股甚至比美國低，其實(shí)A股估值已經(jīng)跟國際接軌了。

　　《紅周刊》：您怎么看銀行、地產(chǎn)板塊的估值？

　　黃焱：目前銀行股的PB只有1.5倍左右，基本是產(chǎn)業(yè)資本的底線(xiàn)；地產(chǎn)股也是同樣的情況。目前的波動(dòng)主要是受投資心理的影響。我一直堅持從產(chǎn)業(yè)資本角度來(lái)看待股票價(jià)格，一些地產(chǎn)公司土地折現的價(jià)值比公司市值還要高。目前一塊地皮就是幾十億的成本，許多公司存儲了大量土地，但市值不過(guò)一百億。同時(shí)，土地資產(chǎn)仍然處于稀缺狀態(tài)，從中期都無(wú)法找到顯著(zhù)下跌的理由。從產(chǎn)業(yè)資產(chǎn)角度來(lái)看，投資地皮不如投資地產(chǎn)股。銀行業(yè)在國內經(jīng)濟發(fā)展過(guò)程中的地位是舉足輕重的，其財務(wù)數據在向良性的方向發(fā)展，其投資價(jià)值不能忽視。短期調整改變不了銀行和地產(chǎn)的長(cháng)期投資價(jià)值。

　　《紅周刊》：您對銀行、地產(chǎn)的策略是越跌越買(mǎi)嗎？

　　黃焱：當價(jià)格回落到價(jià)值中樞以下10%的范圍內，此時(shí)確實(shí)是一個(gè)買(mǎi)入的好時(shí)機，但是我們也要警惕價(jià)值陷阱?？赡艽藭r(shí)公司的基本面已經(jīng)發(fā)生改變。具體的投資方式可以視投資者的風(fēng)格進(jìn)行波段操作。理論上最好的投資風(fēng)格是左側右側投資各一半，但是實(shí)際上很難達到。我仍然是左側投資偏多。投資收益不是取決于左側還是右側的投資風(fēng)格，而是在于是否綜合評估了股票的收益與風(fēng)險。瘋漲的背后潛伏著(zhù)巨大的泡沫，大跌之后也許暗藏巨大的機會(huì )。

　　《紅周刊》：您是否認同經(jīng)濟二次探底的判斷？

　　黃焱：2009年經(jīng)濟復蘇超預期，其中大部分原因是國家政策支持，但是就因為2009年復蘇形勢超預期的好，才會(huì )有2010年的回調。今年的回調并不表示經(jīng)濟已經(jīng)進(jìn)入了二次探底的過(guò)程。從國內看，中國產(chǎn)業(yè)內部轉型調整會(huì )創(chuàng )造更大的發(fā)展空間，而且中國經(jīng)濟對全球經(jīng)濟的影響力逐漸凸顯，尤其是金融領(lǐng)域。外圍市場(chǎng)中，歐元經(jīng)濟區雖然存在很多潛在的危機，但目前的債務(wù)危機，并沒(méi)有從根本上瓦解這一聯(lián)盟。通過(guò)他們有效救市政策，我們相信未來(lái)歐洲一體化的團結會(huì )更加緊密。假設希臘不在歐元區，等待它的可能只有破產(chǎn)一個(gè)結果，我十分看好歐元區經(jīng)濟的未來(lái)。

　　小盤(pán)股或將補跌

　　《紅周刊》：如何看待以新興行業(yè)為代表的小盤(pán)股？

　　黃焱：目前流行的看法是絕大多數投資機會(huì )將集中在新興產(chǎn)業(yè)，事實(shí)上這是個(gè)誤區。好公司、好行業(yè)不等于好股票。比如多晶硅、風(fēng)電等新興戰略產(chǎn)業(yè)，隨著(zhù)眾多投資者進(jìn)入，其供給必然要進(jìn)入過(guò)剩階段。網(wǎng)絡(luò )科技股的泡沫證明了這一點(diǎn)，當時(shí)很多公司觸“網(wǎng)”就漲，但高速增長(cháng)不具有持續性，導致網(wǎng)絡(luò )股泡沫逐一破滅。就算是好公司，也不可以無(wú)限度地增加其估值。50倍的市盈率需要未來(lái)相當長(cháng)的時(shí)間保持30%~50%的年均利潤增長(cháng)速度消化。目前國內投資者認為企業(yè)利潤增長(cháng)30~50%是比較容易的事情，但投資者沒(méi)有經(jīng)營(yíng)公司的經(jīng)歷，不知道一個(gè)企業(yè)每年成長(cháng)10%有多么困難。

　　《紅周刊》：小盤(pán)股會(huì )補跌嗎？

　　黃焱：現有的1000多家上市公司中，能夠保持5年以上30%的復合利潤增長(cháng)的不到10%。2010年以來(lái)，在周期性大盤(pán)藍籌股的股價(jià)有20%~30%下跌的同時(shí)，某些中小盤(pán)股甚至有了50%至100%的增長(cháng)。這些公司年營(yíng)業(yè)收入只有1億~2億元，而其市值卻可以在短短的數月之內達到50億甚至上百億元。目前中小盤(pán)股的股價(jià)離它們實(shí)際的價(jià)值中樞還有很遠的一段距離。

　　價(jià)值投資者的入場(chǎng)時(shí)機已到

　　《紅周刊》：下半年你是否會(huì )改變二季度展望中保持中性的策略?

　　黃焱：大盤(pán)股的估值已經(jīng)處于市場(chǎng)的底部，即便市場(chǎng)受到悲觀(guān)投資心態(tài)影響，這樣低的估值水平下探空間已經(jīng)不大，如果真的要定義市場(chǎng)機會(huì )時(shí)點(diǎn)的話(huà)，我認為就是現在。很多優(yōu)質(zhì)的股票在這輪下跌中價(jià)格已經(jīng)遠低于其本身的價(jià)值中樞，對我來(lái)說(shuō)，這就是巨大的價(jià)值投資機遇。對于中小市值的股票而言，現在市場(chǎng)的普遍情況是收益考慮得比較充分，但風(fēng)險考慮卻不足?？傮w上看，中國的經(jīng)濟沒(méi)有重大問(wèn)題，并未發(fā)生根本性變化，中國未來(lái)的市場(chǎng)也并不悲觀(guān)。下半年策略不會(huì )發(fā)生大的改變，仍將保持比較高的倉位。

　　《紅周刊》：下半年的投資機會(huì )主要在哪些板塊？

　　黃焱：從產(chǎn)業(yè)投資的角度看，上下游領(lǐng)域更值得投資。上游領(lǐng)域最看好資源類(lèi)個(gè)股，細分來(lái)看，我看好稀缺性資源例如煤炭、有色、銅等?，F在有些煤炭、有色、銅業(yè)公司的估值都不高，但這些資源類(lèi)公司未來(lái)地位將很重要。值得慶幸的是，受金融危機影響，這些資源的價(jià)格已經(jīng)回落到合理投資范圍。目前估值正處于較低的水平。下游領(lǐng)域看好消費領(lǐng)域。消費領(lǐng)域需要進(jìn)一步細分，隨著(zhù)收入倍增計劃、城鎮化進(jìn)展，低端消費會(huì )逐漸成為未來(lái)經(jīng)濟增長(cháng)的動(dòng)力。

　　屏蔽短期因素 崇尚價(jià)值回歸

　　《紅周刊》：能否舉例說(shuō)明您的價(jià)值投資理念？

　　黃焱：我個(gè)人是個(gè)相對狹義的價(jià)值投資者，崇尚均值回歸基礎上的投資理念。一個(gè)企業(yè)的價(jià)值中樞相對來(lái)說(shuō)是穩定的，當股票遠遠低于均值水平時(shí)我就會(huì )堅決地買(mǎi)入。我們要充分考慮公司未來(lái)盈利能力，同時(shí)還要參考行業(yè)PE、PB估值等綜合因素的影響，確定出合理的價(jià)值中樞，股票市場(chǎng)上，誤差范圍在中樞的正負20%都十分正常。

　　實(shí)際上，堅持一貫投資理念的過(guò)程是十分痛苦的。2005年熊市時(shí)，我們面臨的壓力非常之大，整個(gè)行業(yè)處于抱團取暖的狀態(tài)，行業(yè)中很多人并沒(méi)有堅持住自己的投資理念，不得不放棄了經(jīng)過(guò)前期調研選取的基本面非常優(yōu)秀的低估值股票。但市場(chǎng)給我們這些立場(chǎng)不堅定的人上了一課。2006年、2007年這些股票的價(jià)值洼地不但得到了修復，還走出一波暴漲行情。事實(shí)證明，必須堅持自己認為正確的道路。關(guān)鍵時(shí)刻的堅持非常重要，與2005年的投資妥協(xié)有了截然不同的結果，2008年的堅持換來(lái)了2009年優(yōu)秀的業(yè)績(jì)，因為我一貫堅持價(jià)值中樞回歸理論，能夠平靜地面對股市的暴漲狂跌，不會(huì )受到市場(chǎng)“瘋狂”與“恐懼”等投資心理的交錯影響。

　　《紅周刊》：今年的市場(chǎng)環(huán)境和2008年有比較大的不同，你是如何做出策略上的反應？

　　黃焱：2010年確實(shí)不同，首先年初3200點(diǎn)并不具備2008年初那種普遍性泡沫。同時(shí)，政府出臺的偏緊政策并沒(méi)有完全凍結了資金在股市中的進(jìn)出?，F在對股市造成最大影響的還是投資者悲觀(guān)的心態(tài)。許多基金公司倉位都處于較低水平，農行上市并沒(méi)有出現大機構拋售來(lái)籌集資金的現象。這都證明投資者手頭還是有一定資金的，只是目前疲軟的行情讓他們一再猶豫。我堅信這些被錯殺的股價(jià)最終會(huì )回復到其價(jià)值中樞附近。

　　《紅周刊》：這樣的投資理念會(huì )不會(huì )讓基金的業(yè)績(jì)產(chǎn)生較大波動(dòng)，您是如何考慮這個(gè)問(wèn)題？

　　黃焱：價(jià)值投資理念與基金凈值大幅波動(dòng)并沒(méi)有必然聯(lián)系。通過(guò)有效的操作手法，同樣也可以減少基金凈值的波動(dòng)。我所說(shuō)的最困難的堅持階段就是這個(gè)超預期的波動(dòng)階段。正是出于對投資者的責任，才讓我們不得不面對部分追求短期收益的投資者質(zhì)疑，堅持自己的投資理念。投資過(guò)程切忌以短淺的眼光來(lái)評價(jià)整個(gè)市場(chǎng)的走勢。