面對嚴格的土地政策和不利的金融政策，國內房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商在融資戰略和戰術(shù)上可能會(huì )發(fā)生質(zhì)的變化。而對于不同資金實(shí)力的開(kāi)發(fā)商而言，目標定位的不同導致了他們的戰略和戰術(shù)將存在較大差異。
（一）大型房產(chǎn)開(kāi)發(fā)商：土地優(yōu)先，多元并舉
對于國內的大型開(kāi)發(fā)商而言，政策層面給他們所帶來(lái)的影響遠非中小企業(yè)那樣立竿見(jiàn)影，直接關(guān)系到生死存亡。但是，作為房地產(chǎn)行業(yè)的領(lǐng)先者，大型開(kāi)發(fā)商們對于政策的解讀和對市場(chǎng)的感知，在很大程度上決定了他們今后的發(fā)展戰略，從而導致了他們在融資策略出現了一些新的變化。這些變化所體現的趨勢，從多年以后來(lái)看，或許將被后來(lái)者視為我國房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展的重要轉折。
1. 融資的物質(zhì)基礎：土地資源
隨著(zhù)嚴格土地政策的推行，城市土地稀缺性逐漸受到各方關(guān)注，土地價(jià)值提升也就成為水到渠成之事。因此，對于資金問(wèn)題尚未成為最主要矛盾的大型開(kāi)發(fā)商來(lái)說(shuō)，搶占稀缺的土地資源成為必然選擇。因為他們意識到，擁有足夠的土地資源儲備，才能為下一步的融資奠定良好的物質(zhì)基礎。
早在一年以前，萬(wàn)通集團就通過(guò)“請進(jìn)來(lái)”的方式成功的滿(mǎn)足了自身對土地的需求。2004年4月，北京萬(wàn)通和天津泰達的合作背后，萬(wàn)通的真實(shí)意圖就是相中了泰達所擁有的強大土地資源。根據相關(guān)資料，泰達集團在國內一級城市擁有超過(guò)5000畝的土地儲備，這在國內的房地產(chǎn)企業(yè)中并不多見(jiàn)。當然，這次合作僅僅是整個(gè)行業(yè)爭奪土地資源、夯實(shí)土地儲備的開(kāi)始。此后大約一年，萬(wàn)科并購南都的舉動(dòng)引得眾人矚目。這次并購體現了萬(wàn)科在整合土地資源方面“走出去”的思想。通過(guò)這次收購，萬(wàn)科集團將新增土地儲備219萬(wàn)平方米，同時(shí)為萬(wàn)科進(jìn)軍江、浙、滬市場(chǎng)奠定了堅實(shí)的基礎。
不管大型房地產(chǎn)商采取何種策略，他們對日漸稀缺的土地資源的足夠重視是一個(gè)不爭的事實(shí)。在濃厚的市場(chǎng)觀(guān)望氣氛籠罩下，土地市場(chǎng)的并購再次顯示出大型房地產(chǎn)企業(yè)“占地為王”的戰略思想。
2. 萬(wàn)科的多元融資戰略
萬(wàn)科作為中國房地產(chǎn)行業(yè)的領(lǐng)軍人物，它的多元融資走向或許將成為我國房地產(chǎn)行業(yè)的重要標桿。首先，萬(wàn)科是首批上市的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)，首次公開(kāi)募集資金不在少數。其次，萬(wàn)科在企業(yè)債券融資方面也做得非常出色。2002年和2004年，萬(wàn)科通過(guò)兩次發(fā)行可轉換債券分別募集資金15億元和19.9億元。在中國資本市場(chǎng)上兩次發(fā)行可轉換債券的上市公司中，萬(wàn)科是唯一一家。再次，在信托融資方面，萬(wàn)科也不甘示弱。從2003年底到2004年底的一年間，萬(wàn)科連續三次使用信托方式進(jìn)行資金募集，用于不同項目的開(kāi)發(fā)，每次募集的資金均在1.5元以上。此外，萬(wàn)科在銀行貸款方面的融資并沒(méi)有受到政策的影響。2004年11月，萬(wàn)科企業(yè)股份有限公司與中國農業(yè)銀行簽署《銀企合作協(xié)議》，獲得農行46.9億元綜合授信額度，這是中國農業(yè)銀行有史以來(lái)對一家房地產(chǎn)企業(yè)的最大規模授信。
拓寬融資渠道所帶來(lái)的直接后果就是降低了房地產(chǎn)企業(yè)對于銀行貸款資金的依賴(lài)性，改善了資本負債結構。目前，萬(wàn)科的資產(chǎn)負債率保持在60%左右，低于行業(yè)平均水平；而其債務(wù)結構較為分散，呈現三分天下的局面，長(cháng)期債券、信托和海外資金各占三分之一。
3. 中城聯(lián)盟的陽(yáng)謀：中城投資的基金管理模式
中城聯(lián)盟的前身是1999年成立的中城房網(wǎng)，2004年3月正式更名。中城投資管理有限公司由聯(lián)盟內的12家開(kāi)發(fā)商發(fā)起設立。經(jīng)過(guò)二度擴容，中城投資的資本金達到1.5億元。
從中城投資的運作方式開(kāi)看，表面上是大的開(kāi)發(fā)商之間形成的利益聯(lián)盟。而究其本質(zhì)，中城投資帶有比較明顯的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)基金的運作痕跡。它運用多家開(kāi)發(fā)商所提供的資金，為具體的聯(lián)盟新城房產(chǎn)項目提供支持，而開(kāi)發(fā)商也從聯(lián)盟新城的項目運作過(guò)程中獲取相應利益。目前，中城投資的運作范圍仍然局限于住宅業(yè)范圍之內。
隨著(zhù)住宅產(chǎn)業(yè)的利潤的逐漸攤薄，國內大城市商業(yè)地產(chǎn)的高收益率對于中城聯(lián)盟不能不說(shuō)有著(zhù)巨大的誘惑力，進(jìn)軍商業(yè)地產(chǎn)，由開(kāi)發(fā)商向投資商和經(jīng)營(yíng)商轉變，中城投資在可操作性方面與一般的開(kāi)發(fā)商具備一定的比較優(yōu)勢。同時(shí)，中城投資與國外基金的合作也可能會(huì )更加順暢，畢竟中城聯(lián)盟在實(shí)際運作過(guò)程對于基金的運作理念至少有某種程度上的認同。而事實(shí)上，中城聯(lián)盟似乎正在走這樣一條路。據悉，目前中城投資正和一個(gè)名為“創(chuàng )亞發(fā)展基金”的美國基金合作。在重慶，雙方共投資1500萬(wàn)美元打造一個(gè)名為“巴南新天地”的商業(yè)地產(chǎn)，每期大約投入500萬(wàn)美元。這可能是中城投資向基金運作模式轉變的開(kāi)始。
綜合來(lái)看，大型開(kāi)發(fā)商的思路甚為明確。一方面，加固融資基礎，擴大土地資源儲備；另一方面，積極開(kāi)拓融資渠道，醞釀運作方式的戰略轉型。從后者的具體表現來(lái)看，大型開(kāi)發(fā)商走向專(zhuān)業(yè)投資商的道路痕跡依稀可見(jiàn)。因此，我們不妨這么認為，國內大型開(kāi)發(fā)商正是在融資的名義下，逐步實(shí)現專(zhuān)業(yè)投資的戰略轉型。當然，轉型的成功與否，我們將拭目以待。
（二）中小型房產(chǎn)開(kāi)發(fā)商：短期融資，典當先行
對于國內數量眾多的中小型房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)而言，宏觀(guān)調控之后的資金問(wèn)題與大型開(kāi)發(fā)商相比顯得尤為突出。在主要渠道提高門(mén)檻之后，重新開(kāi)辟融資渠道成為現實(shí)的選擇。此時(shí)，房地產(chǎn)典當作為一種替補融資手段進(jìn)入開(kāi)發(fā)商的視野。另外，產(chǎn)權交易在當前的市場(chǎng)環(huán)境下也可能被開(kāi)發(fā)商用作一種融資手段。
1. 房地產(chǎn)典當：短期融資的靈活工具
房地產(chǎn)典當成為中小開(kāi)發(fā)商融資工具的主要原因有兩個(gè)：（１）操作簡(jiǎn)單，周期較短。房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商無(wú)需向典當行提供財務(wù)報表和具體的貸款用途說(shuō)明，而且評估期限短，放款速度塊，一般房屋不動(dòng)產(chǎn)在一周之內能夠評估完；（２）資金運用方向受限制較少。典當行不屬于金融企業(yè)，它對于當金的用途沒(méi)有具體的限制，這一點(diǎn)與銀行貸款資金的運用存在較大區別。
但是，房地產(chǎn)典當也存在不利于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商融資的方面。其一，費用較高。房地產(chǎn)典當的月綜合費率一般在２％左右，同時(shí)還收取銀行月息0.5%。與銀行貸款相比高出不少。其二，規模較少?！兜洚敼芾磙k法》規定，注冊資本不足1000萬(wàn)元的，房地產(chǎn)抵押典當單筆當金數額不得超過(guò)100萬(wàn)元。注冊資本在1000萬(wàn)元以上的，房地產(chǎn)抵押典當單筆當金數額不得超過(guò)注冊資本的10%。因此，對于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商而言，通過(guò)典當融資的規模有限。其三，期限較短。房地產(chǎn)典當的當期一般為６個(gè)月，續當一次最多可以延長(cháng)６個(gè)月。
當然，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商可以采取滾動(dòng)融資的方式，實(shí)現短期融資向中長(cháng)期融資的轉變，擴大融資額。比如，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商可以將已完成開(kāi)發(fā)的一期房產(chǎn)當掉，然后再通過(guò)向典當行融資做二期工程，以此實(shí)現公司的滾動(dòng)開(kāi)發(fā)。當然，如此操作的前提是開(kāi)發(fā)商可以及時(shí)贖當，否則續當費用將大大增加開(kāi)發(fā)商的融資成本。
針對典當融資規模太小的問(wèn)題，我們認為，不妨使用“抵押+典當”的方式。房地產(chǎn)典當的融資速度快，而抵押貸款的融資規模較大，因此，二者的結合正好可以取長(cháng)補短。當然，如果能夠通過(guò)抵押貸款的方式獲取足夠的資金，房地產(chǎn)典當最好不用，畢竟它的資金成本較高。但是，在貸款規模較大的情況下，貸款周期往往較長(cháng)，中小開(kāi)發(fā)商為了贏(yíng)得時(shí)間，可以降低抵押貸款的數量，從而縮短貸款周期。同時(shí)，資金缺口可以通過(guò)房地產(chǎn)典當的方式，快速獲取資金。因此，“抵押+典當”的組合方式完全是一種以現金成本換取時(shí)間成本的融資方式。
綜合來(lái)看，房地產(chǎn)典當更加適合短期快速的小規模融資，一般期限在一年以?xún)?。但是，通過(guò)滾動(dòng)融資和融資組合，可以更好的發(fā)揮房地產(chǎn)典當的融資靈活性。不過(guò)，我們認為，這些融資方式對于少量短期資金缺口的中小開(kāi)發(fā)商才有一定程度上的意義。
2. 產(chǎn)權交易：現實(shí)之舉
房地產(chǎn)典當以及相關(guān)融資組合，可以幫助中小開(kāi)發(fā)商在一定程度上緩解短期資金壓力，但是對于資金缺口較大的中小開(kāi)發(fā)商而言，短期資金并不能解決根本問(wèn)題。此時(shí)，通過(guò)產(chǎn)權交易方式進(jìn)行資金套現，應該是一種更為合適的融資方式。根據有關(guān)資料，2004年，上海聯(lián)合產(chǎn)權交易所的成交額達到3612.35億元，其中交易量居第二位的就是房地產(chǎn)行業(yè)；2005年第一季度，聯(lián)交所的房地產(chǎn)業(yè)成交項目為164項，交易總額246.43億元，占交易總額的34.42%。由此可見(jiàn)，房地產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)權交易完全是一種現實(shí)可行的融資方式。對于擁有高質(zhì)量的項目資源或者豐富的土地資源的中小開(kāi)發(fā)商而言，宏觀(guān)調控導致的資金鏈緊張局面，在產(chǎn)權交易過(guò)程中可以實(shí)現交易雙方“雙贏(yíng)”的局面，即資金強勢的買(mǎi)方可以獲得優(yōu)質(zhì)的項目與土地資源；資源強勢的賣(mài)方可以獲得開(kāi)發(fā)資金，用以開(kāi)發(fā)手中剩余項目，或者直接從房地產(chǎn)市場(chǎng)直接退出。
概括起來(lái)，對于中小開(kāi)發(fā)商來(lái)說(shuō)，兩條路徑可以選擇。其一，選擇繼續生存下去。這種類(lèi)型的開(kāi)發(fā)商缺少的只是短期的開(kāi)發(fā)資金，這些可以通過(guò)房地產(chǎn)典當以及相關(guān)的融資組合加以解決。其二，選擇部分退出或者完全退出。這種類(lèi)型的開(kāi)發(fā)商為獲取發(fā)展資金，需要通過(guò)產(chǎn)權交易將自身?yè)碛械膬?yōu)質(zhì)項目或者土地套現。這可能是在當前情況下的無(wú)奈之舉，但不乏理智的考慮。
新動(dòng)向：REITs呼聲日盛
今年以來(lái)，隨著(zhù)住宅市場(chǎng)的宏觀(guān)調控，內陸的商用市場(chǎng)似乎成為眾人力捧的對象。在這其中，外資成為引人注目的一股力量。如果說(shuō)去年底今年初，外資對京滬等地寫(xiě)字樓的收購是一種試探性操作，那么積極參與國內商業(yè)物業(yè)的開(kāi)發(fā)和收購則體現了他們對這個(gè)市場(chǎng)的信心。2005年7月，嘉德置地、摩根斯丹利房地產(chǎn)基金、美國西蒙地產(chǎn)集團先后與深國投下的商用置業(yè)公司簽訂合同，合作開(kāi)發(fā)內陸商業(yè)地產(chǎn)。在這些舉動(dòng)的背后，房地產(chǎn)投資信托（REITs）的身影隱約可見(jiàn)。其中，嘉德置地明確表示可能會(huì )成立中國商業(yè)地產(chǎn)基金，將內陸的商業(yè)物業(yè)打包到新加坡市場(chǎng)上市；而西蒙集團本身就是一家規模龐大的商業(yè)房地產(chǎn)投資信托機構。
在國內，一些機構也開(kāi)始對REITs市場(chǎng)表現出濃厚的興趣。其中華銀控股和越秀投資都表示，可能將已經(jīng)收購的達一定規模的商業(yè)物業(yè)打包在新加坡或者香港市場(chǎng)上市。在此背后，香港市場(chǎng)對于REITs投資區域限制的取消，以及新加坡市場(chǎng)對REITs優(yōu)惠政策的實(shí)施，是一個(gè)巨大的推動(dòng)因素。
盡管目前我國產(chǎn)業(yè)基金法缺位，但海外REITs在國內的實(shí)際性操作，將為我國的商業(yè)地產(chǎn)市場(chǎng)注入全新的運作理念。與此同時(shí)，開(kāi)發(fā)商，尤其是商業(yè)地產(chǎn)的開(kāi)發(fā)商在套現資金或再融資方面又多了一條嶄新的道路。
