2008年，基金總規?？s水1.3萬(wàn)億元。在幾百只股票型基金中，經(jīng)營(yíng)最好的基金虧損超過(guò)30%。我國的基金業(yè)經(jīng)過(guò)十幾年的發(fā)展后竟交出了如此大規模、高比例的全面虧損答卷，是諸如“系統性風(fēng)險”等理由無(wú)法解釋的。基金存在的理由是“專(zhuān)家理財”和“理性投資”，如此糟糕的結果與“專(zhuān)家理財”、“理性投資”的初衷相去甚遠，不論作為基金經(jīng)理還是投資者及監管者都要認真反思：我國的股票市場(chǎng)究竟出了什么問(wèn)題？我國的基金業(yè)究竟存在哪些缺陷？筆者試圖提出一些看法，以期拋磚引玉。
首先應該反思基金業(yè)發(fā)展的指導思想。自1998年大型基金開(kāi)始試點(diǎn)成功之后，“超常規發(fā)展機構投資者”成為基金業(yè)發(fā)展的指導思想。筆者一直以為“超常規”的提法和做法不符合事物發(fā)展的規律，在我國的經(jīng)濟發(fā)展歷史上，曾經(jīng)為“超常規”交了很多學(xué)費，最典型的是“人民公社”、“大躍進(jìn)”等，我們?yōu)?#8220;超常規”的做法使我們付出了慘重的代價(jià)，國人大多對此有不堪回首之感。但在局部領(lǐng)域里，“超常規”依然很有感召力，尤其在2001年之后股票價(jià)格不斷下跌的背景下，超常規發(fā)展基金的潛臺詞是托市，希望通過(guò)迅速做大基金規模的方式來(lái)穩定股市。因此，“超常規發(fā)展基金”這種明顯違背常理的做法在特殊的背景下竟然獲得了市場(chǎng)內外高度一致的認同。
但“超常規”的東西就可能會(huì )帶來(lái)“意想不到”的后果，2006-2008年間的股市暴漲暴跌就是“超常規發(fā)展基金”導致的后果之一?；仡?006年、2007年的大牛市，誰(shuí)都無(wú)法否認基金是超級主力。投資者、基金、股市之間形成了一個(gè)有意思的循環(huán)：投資者買(mǎi)基金→基金買(mǎi)股票→股票價(jià)格上漲→基金收益上升→投資者買(mǎi)基金，形成該循環(huán)的前提條件是基金能夠主宰股票價(jià)格，基金規模占股票市值的比例要足夠大。假如基金規模在2006年沒(méi)有那么大，那么股票價(jià)格就不會(huì )有2006年、2007年如此之瘋狂，也就不會(huì )有數以?xún)|計的投資者沖到股票市場(chǎng)，當然也就不會(huì )出現2008年如此巨大的虧損了。
有人肯定會(huì )提出質(zhì)疑，發(fā)達國家基金占股票市場(chǎng)的比例比我們高很多，為什么不存在股價(jià)大幅度波動(dòng)的問(wèn)題？筆者認為，發(fā)達國家的基金的漸進(jìn)發(fā)展的，沒(méi)有那個(gè)國家的基金是通過(guò)“超常規”方式發(fā)展的，在漸進(jìn)式發(fā)展過(guò)程中，基金經(jīng)理、投資者及監管者之間在不斷的試錯過(guò)程中會(huì )逐漸成熟，即使出現問(wèn)題，也不會(huì )出現如此之大的錯誤。希望今后我國各領(lǐng)域不再有類(lèi)似的“超常規”的事情出現，所有的事情應該遵從客觀(guān)規律，切忌拔苗助長(cháng)。
第二是反思基金運行的制度。所有的基金業(yè)績(jì)都很差，說(shuō)明問(wèn)題的癥結不是基金經(jīng)理的水平而是制度。筆者認為，我國基金業(yè)中有兩個(gè)制度必須修改，一是股票型基金持有股票的倉位不得低于60%的規定，二是基金業(yè)績(jì)考核方式。
在導致基金運行出現系統性風(fēng)險的個(gè)項制度中，影響最大的是股票型基金的股票持倉比例不得低于60%是基金行業(yè)不成文的規定。不管在什么情況下，這些股票型基金必須將不低于60%的資金用于買(mǎi)股票。假如股票市場(chǎng)由牛市轉入熊市，即使基金經(jīng)理能作出正確的趨勢判斷，他也不能將股票一拋了事，他仍然必須十分心疼地持有大量的股票，看著(zhù)這些股票的市值一天一天在減少！在2001年至2005年熊市中很多基金市值嚴重縮水，在很大程度上就是這個(gè)不合理的規定導致的。同樣，2008年股市大跌過(guò)程中基金的倉位一直在60%以上，直到1700點(diǎn)附近時(shí)平均倉位才降到60%。
之所以說(shuō)是不合理的規定，是因為這樣的規定背離了基金所倡導的理性投資、專(zhuān)家理財的初衷。因為對倉位有明確的規定，使基金經(jīng)理的作用大大折扣，不僅讓基金持有人在熊市多收損失者外，在牛市中風(fēng)險也增加。著(zhù)名投資大師巴菲特在股市風(fēng)險較高的時(shí)候通常是賣(mài)出大部分股票，將這些資金還給投資人，讓基金持有人避免股市風(fēng)險。如果按照我國的這個(gè)規定，這樣的操作顯然是不允許的。如果這樣的制度不修改，中國的基金業(yè)中永遠產(chǎn)生不出“巴菲特”式的基金經(jīng)理。
不僅如此，這樣的規定還加大的股市的系統風(fēng)險。因為募集資金必須大部分投資股票，因此，只要市場(chǎng)預期有基金發(fā)行，股票價(jià)格必然上漲，如果出現基金密集發(fā)行，股價(jià)就會(huì )猛漲。2007年7月至8月的一個(gè)多月時(shí)間里，基金發(fā)行募集了1000多億元資金，相應地指數也漲了1000多點(diǎn)。有些基金經(jīng)理明知風(fēng)險很大，但60%的規定讓他別無(wú)選擇，只有壯著(zhù)膽子買(mǎi)股票。
于是，藍籌股一步一步走向瘋狂，股票指數也不斷創(chuàng )出新高。只要中國的老百姓對基金投資的信心依然存在，只要新基金發(fā)行依然順利，這個(gè)循環(huán)還將繼續下去。但股價(jià)不斷上漲，價(jià)值投資離我們必然越來(lái)越遠，風(fēng)險越來(lái)越大。當基金的投資者都意識到風(fēng)險的時(shí)候，留給市場(chǎng)的將是永遠的傷痛！原來(lái)我們都在懸崖邊上。
為什么要有這樣不合理的規定？筆者以為這都是因為前幾年熊市思維的產(chǎn)物。在2001年至2005年的熊市期間，發(fā)行基金的最直接目的就是為了“托市”，為了緩和股市下跌的速度。因此，需要基金大量買(mǎi)股票。在基金行業(yè)內部，不少基金經(jīng)理對此早有微辭，有些甚至離開(kāi)了公募基金到私募基金行列。
影響基金理性投資的另外一個(gè)制度性缺陷是基金業(yè)績(jì)考核制度。目前的考核制度是每個(gè)季度排一次業(yè)績(jì)次序，業(yè)績(jì)靠后的基金經(jīng)理自動(dòng)被淘汰，因此，決定基金經(jīng)理的飯碗和薪酬、獎金的是自己管理的基金凈值增長(cháng)速度在行業(yè)內的排名，如果采取獨立的投資策略，基金經(jīng)理下課的風(fēng)險將很大，于是大家的投資行為必須高度一致，買(mǎi)入的時(shí)候方向一致，賣(mài)出的時(shí)候也一起行動(dòng)，使市場(chǎng)波動(dòng)加劇。2007年5月后，基金經(jīng)理們很多人認為當時(shí)的股票估值已經(jīng)很貴，但卻依然在買(mǎi)股票，因為別的基金經(jīng)理還在買(mǎi)股票，于是出現了股價(jià)不斷創(chuàng )新高的鬧劇。反之，當股市從6000點(diǎn)下跌到4000以下時(shí)，基金經(jīng)理們卻不斷有人在賣(mài)股票，因為在下跌的過(guò)程中誰(shuí)的倉位高誰(shuí)排名就落后。同樣，即使有反彈，誰(shuí)也不敢輕易加倉，因此，自5000點(diǎn)以來(lái)，沒(méi)有超過(guò)30%的反彈。這就是當前基金的“囚徒困境”?？梢?jiàn)，以短期業(yè)績(jì)考核為標準的制度導致了市場(chǎng)波動(dòng)的增加，不利于市場(chǎng)的理性投資。
很多基金管理公司的管理人員早已經(jīng)意識到這樣的考核制度存在問(wèn)題，但無(wú)意于改革這項制度，更深層次的問(wèn)題是基金的管理費制度不合理?；鸸芾砉镜臉I(yè)績(jì)取決于其管理的基金的規模，因為管理費用是按照基金規模的一定比例提取的，短期的業(yè)績(jì)的好壞直接決定著(zhù)基金規模的擴大或縮小，決定著(zhù)基金公司業(yè)績(jì)的好壞。
因此，要改革基金考核制度，首先要改革基金管理費的提取方法，將基金管理費的提取由與基金規模掛鉤改為與基金年度投資收益掛鉤。
為了培養長(cháng)期、理性投資的理念，建議在基金管理公司實(shí)行合伙人制度，基金經(jīng)理的考核應該以年度考核為主，基金經(jīng)理的薪酬可以分成即期薪酬與遠期薪酬兩種，例如，一個(gè)基金經(jīng)理2008年可以拿100百萬(wàn)獎金，但即期發(fā)給50萬(wàn)，留50萬(wàn)作為遠期薪酬，等2009年、2010年考核合格后再發(fā)剩下的部分。
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