路透倫敦8月12日電---安徒生的童話(huà)故事《皇帝的新衣》,是對21世紀頭十年這場(chǎng)炫目多彩的經(jīng)濟泡沫從膨脹到破滅的最好詮釋.
有那麼一段時(shí)間,集體性的質(zhì)疑態(tài)度暫缺,令市場(chǎng)和投資者忽視了低息貸款、次優(yōu)抵押貸款、證券化以及影子銀行系統所醞釀的風(fēng)險.這樣的情況一直持續,直到有人不客氣地喊出風(fēng)險并未消散,就隱藏在眾目睽睽之下,并且諸多機構陷入資不抵債的時(shí)候.但是有多少人記得童話(huà)結尾是什麼?
"'但他什麼也沒(méi)穿啊,'一個(gè)小孩最後說(shuō)道.'天哪!聽(tīng)聽(tīng)孩子純真的聲音吧,'他的父親說(shuō).大家把這孩子講的話(huà)私下低聲地傳播開(kāi)來(lái).'他實(shí)在是沒(méi)有穿什麼衣服呀,'最後所有的老百姓都說(shuō).""皇帝有點(diǎn)兒發(fā)抖,因為他覺(jué)得百姓們所講的話(huà)似乎是真的;不過(guò)他自己心里卻這樣想'我必須把這游行大典舉行完畢'.他的內臣們跟在他後面走,顯得更為神氣,手中托著(zhù)一個(gè)并不存在的後裙."
皇帝認為承認被騙子愚弄太丟人.但這也是貨幣政策和這則寓言故事的吻合之處.皇帝可以嘗試維持這一幻象(寓言故事并未講述皇帝是否成功).而各國央行試圖恢復曾經(jīng)支撐資產(chǎn)價(jià)格,并可能幫助信貸和經(jīng)濟增長(cháng)恢復常態(tài)的市場(chǎng)信心的努力,則沒(méi)有那麼成功.
預期受創(chuàng )
對于收入、資產(chǎn)價(jià)格、利率和風(fēng)險的預期,是所有實(shí)體和金融資產(chǎn)定價(jià)的核心,也是家庭和企業(yè)支出決議的核心.無(wú)論被稱(chēng)作是活力、人氣還是樂(lè )觀(guān)情緒,預期都是資產(chǎn)價(jià)格和經(jīng)濟增長(cháng)的決定因素.
央行官員、政府決策者以及金融服務(wù)行業(yè),過(guò)去兩年一直試圖重新打造2007年之前信貸和商業(yè)系統的核心部分,剝離負面因素,推動(dòng)信貸增長(cháng),重啟資產(chǎn)證券化進(jìn)程(除去騙子貸款),激活新增貸款和投資(剔除草率上馬的項目.)
但是這樣一個(gè)體系打造的基礎是對風(fēng)險以及回報的信念,而在三代人以來(lái)最?lèi)毫拥慕鹑谖C證明這樣的信念是在扯謊之後,此信念體系廣受沖擊.重建信念任重道遠,需要等時(shí)間慢慢沖淡人們的記憶.當前,對未來(lái)的審慎情緒主導了低息資本和流動(dòng)性,令貨幣政策暫時(shí)勞而無(wú)功.
通過(guò)降息至零水準,并向銀行體系以及其他金融市場(chǎng)組成部分供應無(wú)限制流動(dòng)性,各國央行已經(jīng)控制了處于明面的違約,并梳理了銀行貸款的到期風(fēng)險.非常規的政策避免了銀行系統世界末日和全球經(jīng)濟蕭條的到來(lái).
不過(guò)貨幣政策對重啟經(jīng)濟增長(cháng)的貢獻也僅此而已.貨幣政策不能刺激信貸進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟,也不能恢復在過(guò)去二十年滋養了大部分信貸需求的證券化結構.
提供流動(dòng)性卻未能刺激貸款
經(jīng)濟學(xué)家Seth Carpenter和Selva Demiralp在美聯(lián)儲題為"貨幣、準備金以及貨幣政策傳導:貨幣乘數是否存在?"的研究報告中指出:
"自2008年始,由于實(shí)施非常規政策措施,美聯(lián)儲釋放的準備金馀額與歷史水準相比十分龐大.這些舉措旨在穩定短期融資市場(chǎng),并在聯(lián)邦基金利率處于有效利率區間下端之際,提供額外的貨幣政策刺激."
由此引發(fā)的問(wèn)題是,這次史無(wú)前例的準備金馀額增放是否會(huì )導致貨幣和信貸急速攀升.這篇報告的結果顯示準備金馀額本身的數量不太可能刺激信貸快速增長(cháng).
"可以肯定的是,低利率可以刺激貸款需求并導致信貸增長(cháng),但看上去,狹義貨幣乘數(銀行準備金與信貸關(guān)聯(lián)系數)不是評估貨幣政策對未來(lái)貨幣增長(cháng)或銀行貸款影響程度的實(shí)用方法."
利率處于零水準,貨幣政策已無(wú)能為力.釋放更多準備金亦不能刺激放貸.
這篇報告的結論恰好呼應了英國央行當前的窘境--難以闡釋其量化寬松政策的功效.英國央行仍說(shuō)不清量化寬松效應如何傳導給實(shí)體經(jīng)濟,除了資產(chǎn)價(jià)格若有若無(wú)的改善之外,該國央行很難指出任何實(shí)質(zhì)性的益處.
經(jīng)濟結構性問(wèn)題
通過(guò)低利率和量化寬松政策操控收益率(殖利率)曲線(xiàn),可以推動(dòng)金融系統中的資金流動(dòng),可在債權人和債務(wù)人之間重新分配收益和財富,可以幫助銀行業(yè)者和對沖基金獲利,卻對重建(關(guān)于信譽(yù)、風(fēng)險和回報的)預期無(wú)能為力,而金融和其他經(jīng)濟領(lǐng)域的相互影響正是建立在預期之上.
聽(tīng)取最近幾周決策者和銀行間對推行更多量化寬松措施有什麼好處的辯論,有時(shí)就像是在聽(tīng)泰坦尼克號(Titanic)船上的樂(lè )隊在爭論演奏什麼曲調.
當前量化寬松措施尚沒(méi)有對實(shí)體經(jīng)濟產(chǎn)生任何可以察覺(jué)得出的影響.也沒(méi)有理由期待央行資產(chǎn)負債表再擴大幾千億美元將更能刺激經(jīng)濟成長(cháng).主要的金融機構一直在呼求擴大量化寬松措施規模.目前為止,他們是唯一顯示出受益的機構.
泡沫煙消云散暴露出一系列根深蒂固的問(wèn)題(包括住房和商業(yè)地產(chǎn)供應過(guò)度,工業(yè)產(chǎn)能落後,公共和私人產(chǎn)業(yè)失衡,以及失業(yè)和空缺職位不匹配.)貨幣政策能夠減輕調整帶來(lái)的痛楚,但因為這些是結構性問(wèn)題而非周期性問(wèn)題,貨幣政策并不能治本.
只有當投資不振和產(chǎn)能過(guò)盛情況得到改善,現實(shí)令就業(yè)預期好轉,以及底部得到探明的時(shí)候,經(jīng)濟才能恢復更為強勁的增長(cháng)趨勢.
如果經(jīng)濟復蘇速度不如一些分析師(和焦躁不安的政客)的預期,這也毫不稀奇,更重要的是,貨幣政策也拿它沒(méi)辦法.也許近些年對經(jīng)濟誤導最重的一本書(shū)是"別了格林斯潘"--一本渲染英雄崇拜的書(shū).這本書(shū)的寓意是,我們所有人都可以安穩入睡,因為美聯(lián)儲主席格林斯潘正在單手嫻熟地掌控經(jīng)濟列車(chē)的方向盤(pán).
顯然,其滿(mǎn)足了一種深入骨髓的需求,因為同樣的英雄崇拜情緒和對得到救贖的預期,已經(jīng)落到現任美聯(lián)儲主席伯南克及其聯(lián)邦公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì )(FOMC)同事的身上,甚至傳至全球各國的央行.
到了認清貨幣政策局限的時(shí)候了.其作用只能到此為止.金融和商品市場(chǎng)反彈近幾個(gè)月裹足不前,表明投資者開(kāi)始認識到貨幣措施不是包治百病的靈丹妙藥,前方仍水迢迢,路漫漫.(完)
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