通俗一點(diǎn)講，直接投資好比是投資給打算自己經(jīng)營(yíng)的企業(yè)，間接投資好比是投資給別人經(jīng)營(yíng)中的企業(yè)。二者的區別在于，直接投資的風(fēng)險機制是封閉的，而且必須承擔企業(yè)創(chuàng )建初期的風(fēng)險；而間接投資的風(fēng)險機制是開(kāi)放的，并且投資者是在企業(yè)經(jīng)營(yíng)獲得初步成功的基礎上介入的。任何投資都面對企業(yè)經(jīng)營(yíng)失敗的風(fēng)險，但相比之下，如果說(shuō)直接投資是在尚未開(kāi)始的若干項生意之間做出選擇的話(huà)，那么，間接投資就是在已獲得成功的生意之間做出選擇。顯然，間接投資的這一特征決定了股票投資能夠更好地控制投資風(fēng)險。無(wú)論如何，在1300多家上市公司當中選擇最成功的公司，買(mǎi)最好的股票，投資風(fēng)險遠遠小于自己開(kāi)公司。這就是股票投資的魅力所在。
我從不懷疑自己是最看好國內股市發(fā)展前景的一份子。原因是越來(lái)越多的居民參與股市并由此推動(dòng)股指健康上漲在工業(yè)化進(jìn)程中對提高直接融資比例以及實(shí)現金融穩定扮演著(zhù)十分積極的重要角色?？v觀(guān)世界經(jīng)濟發(fā)展過(guò)程，工業(yè)化程度幾乎與直接融資比例的高低是完全一致的。換言之，工業(yè)化程度越高，直接融資比例越高；反之，工業(yè)化程度越低，直接融資比例越低。
確切地說(shuō)，在工業(yè)化初級階段，與直接融資相對應的間接融資之所以占據較高的比例，是由企業(yè)規模相對較小，企業(yè)盈利能力較為低下，內部籌資能力較弱決定的。在融資風(fēng)險高度分散的前提下，間接融資的確有其優(yōu)越性。從某種意義上講，這也是至今發(fā)展中國家農業(yè)生產(chǎn)小額信貸業(yè)務(wù)比城市大中型企業(yè)信貸業(yè)務(wù)更安全的原因。但是，隨著(zhù)企業(yè)規模的擴大，尤其是在出現一定程度的產(chǎn)業(yè)壟斷之后，繼續以間接融資為主的金融結構便開(kāi)始向融資風(fēng)險相對集中的方向轉移。由于債權銀行在企業(yè)無(wú)法正常履行債務(wù)之前不能對其經(jīng)營(yíng)活動(dòng)加以有效約束，因此，融資風(fēng)險的集中開(kāi)始對間接融資構成重大威脅，并在企業(yè)無(wú)法正常履行債務(wù)的情況下導致銀行形成相應的不良貸款。進(jìn)一步說(shuō)，銀行特有的資產(chǎn)負債表結構，決定了哪怕是占全部貸款比例較低的一筆貸款形成不良債權，也足以令銀行暴露在資不低債的風(fēng)險之下。
直接融資的優(yōu)越性同樣與融資風(fēng)險的高度分散有關(guān)，在工業(yè)化程度明顯提升之后，與間接融資相比，該等優(yōu)越性則更加突出。不僅如此，提供直接融資的一方能夠對企業(yè)在正常經(jīng)營(yíng)過(guò)程中掌握必要的決策權，由此擺脫了間接融資活動(dòng)當中由債權銀行被動(dòng)承擔企業(yè)債務(wù)風(fēng)險的局面。
想想看，兩年前中國內陸商業(yè)銀行體系十分普遍的資不低債狀況不是由于在工業(yè)化步伐迅速加快的情況下依然過(guò)度依賴(lài)間接融資并積累大量不良貸款導致的嗎？不夸張地講，如果不想重蹈覆轍，中國內陸必須快速提升直接融資比例，而實(shí)現這一目標顯然必須借助于投資者數量的快速增長(cháng)，也就是所謂的全民炒股。值得慶幸的是，目前中國經(jīng)濟從居民儲蓄到外匯儲備、從銀行到企業(yè)以至家庭居民頗為普遍的流動(dòng)性過(guò)剩為全民炒股打開(kāi)了綠燈，而后者至少可以在很大程度緩解銀行體系內的流動(dòng)性過(guò)剩難題。
需要強調的是，我之所以看好未來(lái)股指的上漲趨勢，更深入的原因是相信股指上漲有利于緩解日趨嚴重的流動(dòng)性過(guò)剩問(wèn)題。所謂的流動(dòng)性過(guò)剩，從宏觀(guān)經(jīng)濟的角度講，是一種持續的儲蓄過(guò)?；蛲顿Y不足的現象。在凱恩斯創(chuàng )建的現代宏觀(guān)經(jīng)濟理論體系當中，最重要的一條定理就是儲蓄與投資必相等。其出發(fā)點(diǎn)是一個(gè)經(jīng)濟體的總產(chǎn)出或總收入等于總需求，而需求既包括消費需求，也包括投資需求。凱恩斯將三者之間的關(guān)系在《通論》中充分論證為收入（Y）=消費（C）＋投資（I）。進(jìn)一步說(shuō)，由于儲蓄（S）＝收入（Y）－消費（C），所以投資（I）＝儲蓄（S）。這三個(gè)公式的基本涵義是，在均衡狀態(tài)下，儲蓄與投資必須相等，否則經(jīng)濟活動(dòng)就會(huì )發(fā)生變化，并最終恢復二者之間的相等。受此指引，在儲蓄持續高速增長(cháng)的情況下，投資增長(cháng)根本不可能得到有效抑制，即使采用行政的手段也是如此。
中國的儲蓄增長(cháng)可能是世界上最奇特的。1980～1995年，最初的價(jià)格改革與工資改革使得國內城鄉居民人民幣儲蓄存款年末余額在對物價(jià)上漲的一片驚恐當中保持了年均33.9%的驚人增長(cháng)速度。盡管2000年以來(lái)的居民儲蓄增長(cháng)率已大幅回落到15.5%，但作為另一種形式的儲蓄，最近5年的外匯儲備年均增長(cháng)率高達37.9%。后者不僅彌補了因居民儲蓄增速回落形成的流動(dòng)性增長(cháng)缺口，而且將流動(dòng)性過(guò)剩逼上了前所未有的程度。
從根本上講，緩解流動(dòng)性過(guò)剩的出路在于增加投資，確切地說(shuō)是增加全社會(huì )固定資產(chǎn)投資。在我看來(lái)，股指上漲能夠緩解流動(dòng)性過(guò)剩的理由，在于當股價(jià)從一個(gè)較為合理的水平進(jìn)入一個(gè)較為有利的水平之后，直接融資開(kāi)始活躍，包括已上市企業(yè)的再融資和非上市企業(yè)的IPO。進(jìn)一步說(shuō)，大部分直接融資可以轉化為企業(yè)的固定資產(chǎn)投資，其中也不排除一些上市企業(yè)將募集資金投入公共基礎設施建設，進(jìn)而增加全社會(huì )的基礎設施投資。
需要說(shuō)明的是，當股指由一個(gè)較為合理的水平進(jìn)入一個(gè)較為有利的水平之后，不可避免地存在一定的泡沫成分。但這并不可怕，畢竟股指上漲是一種市場(chǎng)供不應求的表現，而針對績(jì)優(yōu)公司的融資活動(dòng)在足夠活躍的情況下可以增加市場(chǎng)供給，進(jìn)而抵消因供給不足對股指形成的上漲壓力。
流動(dòng)性過(guò)剩是一種非常有害的宏觀(guān)經(jīng)濟現象，要么是由于投資不足制約就業(yè)機會(huì )的增加，在這種情況下，不僅會(huì )加劇就業(yè)市場(chǎng)的供求矛盾，而且會(huì )導致廣大中低收入者的相對貧困化，進(jìn)而抑制消費需求的增長(cháng)；要么是在蓄積通貨膨脹因素并在積累到一定程度后引發(fā)惡性通貨膨脹，在這種情況下，受影響的主要是廣大中低收入者，并不可避免地拖累長(cháng)期的經(jīng)濟增長(cháng)目標。目前，流動(dòng)性過(guò)剩對宏觀(guān)經(jīng)濟的有害性更多地表現在前一種現象，但也不排除向后一種現象演變的可能性。
順便說(shuō)一句，如果大家難以接受凱恩斯理論，甚至因此懷疑流動(dòng)性過(guò)剩對宏觀(guān)經(jīng)濟的有害性，不妨去重溫一下計劃經(jīng)濟時(shí)期關(guān)于“消費與積累”關(guān)系的理論。其中的消費其實(shí)就是凱恩斯理論所指的消費需求，而積累就是指投資需求。所不同的僅僅是隱去了儲蓄，這是由于在當時(shí)的計劃經(jīng)濟條件下，儲蓄更多地表現為財政盈余。不過(guò)，該等理論同樣強調投資對宏觀(guān)經(jīng)濟增長(cháng)的重要作用。
當然，我心目中所謂健康的股指上漲一定不是由績(jì)差股推動(dòng)的，這也是我格外擔憂(yōu)績(jì)差股再度全面上漲的原因，而是由績(jì)優(yōu)股特別是成長(cháng)性出色的績(jì)優(yōu)股推動(dòng)的，換言之是建立在優(yōu)勝劣汰基礎上的股指上漲。慶幸的是，這樣的股票在如今的內陸股市并不稀缺。
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