一個(gè)月前，當時(shí)標準普爾500指數、羅素2000指數和納斯達克指數均創(chuàng )歷史新高。波動(dòng)性已跌回至接近歷史最低水平。信貸更加緊縮，收益率一直穩定。
摩根士丹利的首席交叉資產(chǎn)策略師問(wèn)道：“什么因素會(huì )擾動(dòng)市場(chǎng)？什么會(huì )讓雞蛋破裂？”他回答有五大因素，包括估值、通貨膨脹、地緣政治和中國，但最令人擔憂(yōu)的是未來(lái)一個(gè)月內美國的立法議程：考慮到需要在短短7周之內就采取行動(dòng)，債務(wù)上限令我們最感擔憂(yōu)。
四周前的時(shí)候還有“7周”，這意味著(zhù)美國政府的債務(wù)日現在更加迫近(目前預計在10月的第一天)，而此時(shí)美國國內的政治局勢卻日益惡化。
那么，現在是什么情況？
可以預見(jiàn)的是，“今年迄今為止，政治風(fēng)險產(chǎn)生的(負面)影響一直有限，但現在它已上升成為我們關(guān)注的問(wèn)題”。雖然Sheets對英國感到擔憂(yōu)，但他越來(lái)越擔心美國：“美國需要通過(guò)一項預算案，增加美國政府借款的權限，從而保證美國政府能維持開(kāi)支?！庇捎诓荒馨l(fā)行新債，美國政府面臨的風(fēng)險極高。我們的經(jīng)濟學(xué)家預計，美國財政部日益減少的現金儲備可能會(huì )在10月中旬之前耗盡。
與此同時(shí)，“勞動(dòng)節后，國會(huì )將結束休會(huì )，處理我的同事邁克爾·澤茲(Michael Zezas)所稱(chēng)的”三頭怪政策：提高債務(wù)上限，通過(guò)預算案，以及著(zhù)手進(jìn)行稅收改革。
沒(méi)有一項容易實(shí)現，但我們認為債務(wù)上限是最迫近的考驗。
然后會(huì )發(fā)生什么：
最有可能的結果是，在經(jīng)歷一番緊張的討價(jià)還價(jià)之后，債務(wù)上限得以提高。但我們認為這并不容易，也不可能是一帆風(fēng)順的，可能需要某種形式的市場(chǎng)壓力，才能讓各方能夠達成一致。
筆者和部分投資者交談過(guò)，他們在2011年聯(lián)邦公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì )(FOMC)的文件中獲得了些許安慰。該文件討論了優(yōu)先償還債務(wù)，以避免違約。但是，筆者并不樂(lè )觀(guān)。
首先，筆者擔心這降低了仍然很?chē)乐氐膯?wèn)題的緊迫性。
其次，這種優(yōu)先事項安排將要求推遲支付社會(huì )保障和醫療保險等項目的費用，這會(huì )造成很大的人力和經(jīng)濟成本。
第三，雖然這種優(yōu)先級安排可能會(huì )起作用，但其并未經(jīng)受實(shí)際環(huán)境的檢驗。
換句話(huà)說(shuō)，美聯(lián)儲為最壞的情況制定了“備份計劃”，這也恰恰是為什么現在更可能出現最壞的情況(從短期國庫券收益率曲線(xiàn)的扭折看出，市場(chǎng)越來(lái)越認同這一點(diǎn))，為什么風(fēng)險資產(chǎn)在10月的第一周可能經(jīng)歷重大沖擊。
圖1:短期國庫券收益率曲線(xiàn)
此外，假設出現了最好的結果，債務(wù)上限順利提升。據摩根史坦利，還面臨一個(gè)問(wèn)題：
“在債務(wù)上限提高的積極情況下，財政部需要發(fā)行大量債券，以彌補在這一過(guò)程中耗盡的現金余額。我們的美國經(jīng)濟學(xué)家認為，這可能會(huì )使美國在第四季度的短期國庫券發(fā)行規模達到300-375億美元，這將是有史以來(lái)最大的規模?！?/p>
雖然對該觀(guān)察有各種交易思想，但Sheets以悲觀(guān)的論調作出了冷靜的結論：
毫無(wú)夸張地說(shuō)，美國信譽(yù)是完美無(wú)缺的這一觀(guān)點(diǎn)是全球固定收益市場(chǎng)的基石。我們希望政治家們認識到這個(gè)問(wèn)題的嚴重性，并把政治放在一邊，從而解決這個(gè)問(wèn)題。
歷史正在見(jiàn)證這一切。
關(guān)于這一點(diǎn)，摩根士丹利的報告全文如下：
單方面的政治風(fēng)險
我們的看法一直是積極的。今年迄今為止，政治風(fēng)險產(chǎn)生的(負面)影響一直有限，但現在它已上升成為我們關(guān)注的問(wèn)題在美國和英國，這種風(fēng)險看起來(lái)是單向的并在未來(lái)一個(gè)月呈負偏態(tài)。最好的情況是，這可能并不重要。我們要強調的是，在越來(lái)越多的首席執行官和商界領(lǐng)袖本周開(kāi)始公開(kāi)指責美國政府并與其保持距離之后，這種情況還沒(méi)有考慮到對信心或政策的任何影響。
在英國，對英國脫歐談判的進(jìn)展將進(jìn)行更多(或沒(méi)有)的審查。在美國，其需要通過(guò)一項預算案，增加美國政府的借款權限，從而保證美國政府能維持開(kāi)支。由于不能發(fā)行新債，美國政府面臨的風(fēng)險極高。我們的經(jīng)濟學(xué)家預計，美國財政部日益減少的現金儲備可能會(huì )在10月中旬之前耗盡。
有人可能會(huì )說(shuō)，這些都很容易實(shí)現。在英國，談判仍處于初級階段。在美國，兩黨領(lǐng)導人都表示，他們致力于提高債務(wù)上限。然而，這兩種情況都面臨著(zhù)“競選與執政”的挑戰。我們認為這對市場(chǎng)很重要。
讓我們從英國說(shuō)起。在公投期間，英退歐的想法沒(méi)有得到明確定義。但是既然這是一項官方政策，那么人們就需要在“溫和”版和“強硬”版之間做出選擇。溫和版定義是該項政策仍鼓勵貿易，而強硬版則大力限制移民。從這兩種版本中選出一個(gè)將會(huì )令一些支持者失望，而那些從一開(kāi)始就反對英退歐的人將可能繼續反對。
這里幾乎沒(méi)有出錯的余地：政府想要獲得絕大多數通過(guò)的希望極其渺茫，我們的經(jīng)濟學(xué)家則認為最早可能于2018年10月達成一致意見(jiàn)。今年年初，有策略師表達了對英鎊的看好，而現在這些策略師可能預期到這些挑戰得到越來(lái)越多的媒體關(guān)注從而影響市場(chǎng)情緒，故他們紛紛賣(mài)出英鎊。他們還可能賣(mài)空英鎊兌瑞典克朗和英鎊兌歐元匯率。
在美國，國會(huì )將面臨被稱(chēng)為“三頭怪政策”的挑戰——不斷上漲的債務(wù)上限，通過(guò)預算方案和進(jìn)行稅務(wù)改革。沒(méi)有一個(gè)是容易的，但是債務(wù)上限是最棘手的挑戰。
大家可能沒(méi)有意識到，但是美國財政部已經(jīng)于3月達到了借貸上限，從而無(wú)法發(fā)行新國債?，F在它正通過(guò)減少現金余額來(lái)運作。我們的經(jīng)濟學(xué)家們估計，這些儲備將于10月中旬被耗盡。由于沒(méi)有人想等到火燒眉毛再處理這個(gè)問(wèn)題，債務(wù)上限需要在9月底前上調。
這將不容易。眾議院許多共和黨人士想要以削減開(kāi)支為條件換取更多的借貸。到了參議院，這可能并不能取得成功。因為兩黨支持將需要達到60票。醫療保健爭議的難以駕馭的本質(zhì)可能無(wú)法增強國會(huì )兩院和兩黨之間的信心。白宮的打擊關(guān)鍵選票的能力可能受到民意滿(mǎn)意度和和上周悲劇事件有關(guān)的評論的持續影響。
最有可能的結局是，經(jīng)過(guò)了一段時(shí)間的緊張局勢，債務(wù)上限得到上調。但是我們不認為這將很容易，或者順利，它可能需要某種形式的市場(chǎng)壓力令各方妥協(xié)最終達成一致。
還有一個(gè)小問(wèn)題：如果債務(wù)上限得到上調，那么美國財政部將需要更多的國債來(lái)收回在這個(gè)過(guò)程中耗盡的現金余額。我們的美國經(jīng)濟學(xué)家認為第四季度美國可能發(fā)行價(jià)值3000億至3750億美元的國債。
我們的利率策略師認為對于投資者而言，這應該能使和縮小的2年期掉期息差有關(guān)的頭寸變得很有吸引力。如果債務(wù)上限問(wèn)題得到解決，大規模發(fā)行國債將可能導致2年期國債的表現比掉期的差。如果沒(méi)有上調，而投資者們暫時(shí)避開(kāi)短期國債，那么同樣的結果可能發(fā)生。
“美國的信譽(yù)是無(wú)可非議的”觀(guān)點(diǎn)是全球固定收益市場(chǎng)的基石。我們希望政客們能夠意識到這個(gè)問(wèn)題的嚴重性，將政治放在一邊來(lái)解決這個(gè)問(wèn)題。
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