我們承認封閉式基金有折價(jià)，但40％的貼水，是國內外絕無(wú)僅有的。臺灣地區的封閉式基金折價(jià)率也沒(méi)超過(guò)20％。這正是市場(chǎng)無(wú)效的表現，
而市場(chǎng)無(wú)效正是投資機會(huì )，市場(chǎng)偏離程度最大，投資機會(huì )越大。
每只封閉式基金在基金合同中均規定了到期時(shí)間。第一只到期的封閉式基金是華夏基金管理公司旗下的基金興業(yè)(500028)，在2006年11月14日到期，距離2005年6月24日還有508天，折成年份是1.39年。在未來(lái)3年之內，包括基金興業(yè)在內，共有23只封閉式基金到期，到期時(shí)間最短的是基金興業(yè)1.39年，較長(cháng)的是基金鴻飛2.81年。在表格中我們列出了54只封閉式基金以2005年6月24日為計算起點(diǎn)的到期時(shí)間，大家可以參考。封閉式基金到期將轉為開(kāi)放式基金或直接清盤(pán)，屆時(shí)再轉為封閉式基金的可能性幾乎為零。截至2005年6月24日這一時(shí)點(diǎn)，這23只基金規模合計141億份基金單位，凈值總額合計162.27億元，市值總額合計103.541億元，平均貼水率為36.19％，內部收益率為56.72％。
到期無(wú)風(fēng)險套利投資計劃 本來(lái)在《證券投資基金法》通過(guò)之后，為了維護持有人的合法利益，基金業(yè)應該進(jìn)行“封轉開(kāi)”試點(diǎn)，以遏止封閉式基金邊緣化傾向。保險公司和保監會(huì )也施加了許多壓力。但是為了讓股權分置改革試點(diǎn)的順利推進(jìn)，“封轉開(kāi)”被迫押后。因此我們以23只在未來(lái)3年自然到期的封閉式基金為考察對象，設計一個(gè)3年的無(wú)風(fēng)險套利投資計劃。
以基金興業(yè)為例，到期時(shí)間還有1.39年，6月24日其單位凈值和價(jià)格分別為0.8246元和0.715元，貼水率為13.29％，內部收益率為15.33％。
假設到期單位凈值還是維持0.8246元，則目前以0.715元購買(mǎi)基金興業(yè)，年化收益率為10.79％。同時(shí)我們也對購買(mǎi)持有基金興業(yè)的市場(chǎng)風(fēng)險進(jìn)行分析。如果要使得基金興業(yè)的單位凈值從0.8246元跌至0.715元，無(wú)風(fēng)險套利交易失敗，則以6月24日1101.88點(diǎn)的上證指數點(diǎn)位計算，只有大盤(pán)下跌17.81％，跌去196點(diǎn)，跌到906點(diǎn)時(shí)，對基金興業(yè)的無(wú)風(fēng)險套利交易才構成失敗，從而持有的基金頭寸開(kāi)始進(jìn)入風(fēng)險狀態(tài)?；谕瑯拥姆治龇椒?，
我們計算出了所有封閉式基金的無(wú)風(fēng)險套利年化收益率和盈虧平衡對應的大盤(pán)點(diǎn)位。
基金組合變現成本可以忽略不計
或許有觀(guān)點(diǎn)質(zhì)疑，本文的無(wú)風(fēng)險套利交易策略忽視了基金組合的變現成本。前一段時(shí)期在市場(chǎng)爭論“封轉開(kāi)”時(shí)，有許多觀(guān)點(diǎn)認為“封轉開(kāi)”會(huì )導致基金規模大幅度下降，進(jìn)而導致基金資產(chǎn)大幅度縮水，并以美國和臺灣地區的封轉開(kāi)案例進(jìn)行證明。據筆者的了解，這些觀(guān)點(diǎn)都沒(méi)有進(jìn)行第一手的統計分析，都是引用他人的分析結論而非對原始數據的全面統計分析。對他們的觀(guān)點(diǎn)，筆者對此不能茍同。我們收集了臺灣地區所有封閉式基金封轉開(kāi)前后的資產(chǎn)規模數據和凈值數據，初步分析結論是“封轉開(kāi)”導致規模下降是事實(shí)，但基金資產(chǎn)凈值并沒(méi)有下跌，“
錢(qián)分給持有人，甚至基金清盤(pán)解散，但持有人的的確確拿到了錢(qián)啊，按照凈值計算，一分錢(qián)也沒(méi)少”。2004年在上海開(kāi)會(huì )時(shí)，筆者與臺灣地區基金業(yè)人士交流時(shí)發(fā)現臺灣地區的“封轉開(kāi)”被大陸地區部分人士曲解了，從而把組合套現成本大幅夸大，甚至“嚇唬”了大陸地區的投資者。
我們對國內開(kāi)放式基金贖回情況也進(jìn)行了統計分析。按照筆者在《中國基金業(yè)資金流量統計分析》中的統計，從2001年到2005年第一季度，股票方向開(kāi)放式基金被凈贖回626億元。我們并沒(méi)有感覺(jué)到開(kāi)放式基金凈贖回給基金組合帶來(lái)的變現損失。而這23只未來(lái)2.81年內即將到期封閉式基金的股票市值大約在90億元左右。從2006年11月到2008年4月的18個(gè)月內，假設這23只封閉式基金要賣(mài)出全部股票，平均每月需要賣(mài)出的股票金額為5個(gè)億，平均每天為2273萬(wàn)元。只要基金管理公司愿意認真配合，以專(zhuān)業(yè)機構基本的素質(zhì)進(jìn)行規范操作，這些封閉式基金的套現成本幾乎可以忽略不計，市場(chǎng)可以提供這23只封閉式基金賣(mài)出全部股票的流動(dòng)性?；谶@樣的判斷，無(wú)風(fēng)險套利交易計劃未來(lái)3年最大的風(fēng)險就是基金管理公司的道德風(fēng)險。
建議對基金管理公司封閉式基金賬戶(hù)、開(kāi)放式基金賬戶(hù)和社保組合賬戶(hù)進(jìn)行監控，防止基金公司進(jìn)行利益轉移。
大盤(pán)封閉式基金也有機會(huì )
我們提出基于自然到期封轉開(kāi)的23只基金無(wú)風(fēng)險套利交易計劃，并不意味著(zhù)否認其他基金投資策略。除這23只以外的其他31只封閉式基金的平均折價(jià)率高達43.83％，內部收益率高達78.02％，對這些大盤(pán)封閉式基金也可以進(jìn)行長(cháng)期穩定投資，只是“封轉開(kāi)”的預期時(shí)間不像23只小盤(pán)基金那樣是板上釘釘、無(wú)可更改。但是只要小盤(pán)基金“封轉開(kāi)”一旦全線(xiàn)啟動(dòng)，大盤(pán)
基金的“封轉開(kāi)”就會(huì )著(zhù)手進(jìn)行，持有人的力量會(huì )推動(dòng)提前“封轉開(kāi)”。
開(kāi)放式基金投資則沒(méi)有310億元的“防守墊”可以支撐，必須承受市場(chǎng)的系統性風(fēng)險和基金操作的非系統性風(fēng)險，當然由于是凈值交易，也不必承擔贖回時(shí)的折價(jià)風(fēng)險?！?lái)源：中國證券報
